营收微降，净利同比增长23.89%，全渠道、多维度积极构建互联网环境下新模式

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年10月28日 王府井（600859.SH） Tabl e_Sum m ar y 营收微降，净利同比增长23.89%，全渠道、多维度积极构建互联网环境下新模式 ■营收微降，利润同比增长23.89%。1-9月公司实现营业收入129.54亿，同比减少4.42%；实现归母净利润6.03亿元，同比增长23.89 %，EPS1.30元。其中Q3营收38.97亿，同比减少5.39%；Q3归母净利润1.39亿，同比增加28.17%。公司利润同比增长一方面是由于毛利率水平的提升，另一方面来源于确认定期存款利息收入导致财务费用大幅降低，以及关店费用同比下降所致。报告期内，公司线上平台GMV8800万左右，同比增长223%，其中移动端销售占比65%。 ■费用管控合理，净利率增加1.06个百分点。报告期内公司加强对成本把控，当期毛利率为21.46%，同比增加0.81个百分点。期间费用率为14.80%，同比减少0.33个百分点，其中，销售费用率为11.89%，同比增加0.31个百分点，但绝对值减少2917万，主要系受关店后租赁费用下降影响；管理费用率为3.51%，同比增加0.43个百分点，主要系工资薪金增加影响所致；财务费用率为-0.61%，同比减少1.08个百分点，主要系受定期存款到期影响，本期利息收入大幅增加所致；报告期内公司净利率为4.65%，同比增加1.06个百分点。 ■门店净增一家，西北、华东地区营收同比增长。门店方面，1-9月公司新开2家，关闭1家，期末总计29家，建面共计137.9万方；营收分地区来看，华北地区48.84亿，同比减少5.78%，毛利率19.29%；西北地区16.86亿，同比增长3.13%，毛利率16.86%；华东地区2.15亿，同比增长2.03%，毛利率11.80%。 ■全渠道、多维度积极构建互联网环境下新模式。公司作为国内百货行业的佼佼者，通过战略转型不断升级互联网环境下经营模式，提升竞争力。具体来看，公司从以下几个维度稳步推进战略转型，构建互联网环境下新模式。第一，发力奥莱，探索自有品牌，明年上半年计划将新开业西安店（建面2.7万方），新增租赁物业4家（南充9.4万方、昆明9.9万方、银川2家合计13.9万方）；第二，内外两面完善全渠道布局，a.对外，与百度糯米、大众点评开展LBS引流营销，通过团购产品开辟第三方线上流量入口，引流到线下门店实现场景消费；b.对内，在通过数字化升级优化门店购物体验的同时实现部分试点门店线上和线下商品的打通；第三，携手京东、恒大丰富盈利模式。 ■上调预测，维持“增持-A”评级。我们预测，公司15-17年EPS分别为1.76元、2.02元和2.36元，当前股价对应PE分别为14倍、12倍和10倍，维持增持-A评级。 ■风险提示：整体消费环境不佳 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 19,789.9 18,277.1 20,389.9 22,123.1 24,003.5 净利润 694.1 636.1 816.8 936.3 1,092.9 每股收益(元) 1.50 1.37 1.76 2.02 2.36 每股净资产(元) 13.53 14.88 16.23 17.64 19.29 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 16.4 17.9 13.9 12.1 10.4 市净率(倍) 1.8 1.6 1.5 1.4 1.3 净利润率 3.5% 3.5% 4.0% 4.2% 4.6% 净资产收益率 11.1% 9.2% 10.9% 11.5% 12.3% 股息收益率 2.0% 1.7% 2.2% 2.5% 2.9% ROIC -92.1% -115.7% -2,537.5% -332.2% 121.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 百货 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价 25.89元 股价（2015-10-27） 24.44元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 11,310.05 流通市值（百万元） 11,310.05 总股本（百万股） 462.77 流通股本（百万股） 462.77 12个月价格区间 18.17/40.97元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 2.72 9.12 -23.64 绝对收益 13.89 3.21 28.03 Table_Au tho r 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1450515050001 liuzm@essence.com.cn 021-68765076 Table_C ontac ter 报告联系人 张璐芳 021-68766135 zhanglf2@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 费用管控、投资收益促业绩提升，多维度改革稳步落地 2015-08-31 与恒大集团强强合作，经营优化可期 2014-10-31 全渠道转型、国企改革值得期待 2014-08-25 2 公司快报/王府井 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年10月27日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 19,789.9 18,277.1 20,389.9 22,123.1 24,003.5 成长性 减:营业成本 15,866.9 14,484.9 16,227.6 17,623.1 19,110.5 营业收入增长率 8.4% -7.6% 11.6% 8.5% 8.5% 营业税费 220.5 180.5 203.9 221.2 240.0 营业利润增长率 7.2% -1.6% 25.8% 14.3% 16.4% 销售费用 2,118.0 2,102.1 2,194.4 2,279.8 2,394.8 净利润增长率 3.1% -8.4% 28.4% 14.6% 16.7% 管理费用 577.9 593.6 518.4 585.7 638.1 EBITDA增长率 6.0% -1.9% 20.3% 13.6% 13.7% 财务费用 119.1 114.8 123.0 144.0 156.0 EBIT增长率 7.2% -1.8% 23.8% 14.5% 15.6% 资产减值损失 1.5 13.2 - - - NOPLAT增长率 3.7% -5.2% 26.5% 14.5% 15.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -24.6% -94.2% 774.8% -416.3% -159.0% 投资和汇兑收益 85.9 168.2 80.0 105.0 135.0 净资产增长率 2.3% 9.9% 9.1% 8.8% 9.4% 营业利润 972.0 956.2 1,202.7 1,374.2 1,599.1 加:营业外净收支 10.5 -27.2 -30.0 -30.0 -30.0 利润率 利润总额 982.4 929.0 1,172.7 1,344.2 1,569.1 毛利率 19.8% 20.7% 20.4% 20.3% 20.4% 减:所得税 285.5 292.8 351.8 403.3 470.7 营业利润率 4.9% 5.2% 5.9% 6.2% 6.7% 净利润 694.1 636.1 816.8 936.3 1,092.9 净利润率 3.5% 3.5% 4.0% 4.2% 4.6% EBITDA/营业收入 6.7% 7.1% 7.7% 8.0% 8.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 5.5% 5.9% 6.5% 6.9% 7.3% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 5,871.9 5,975.0 6,870.0 6,636.9 7,688.8 固定资产周转天数 42 45 43 43 39 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -86 -82 -79 -78 -79 应收帐款 503.8 403.4 559.4 473.0 633.9 流动资产周转天数 137 136 135 131 127 应收票据 - - - - - 应收帐款周转天数 10 9 9 8 8 预付帐款 30.0 22.5 343.8 146.9 150.4 存货周转天数 7 8 7 7 7 存货 382.3 386.9 446.8 456.3 535.7 总资产周转天数 260 274 266 266 254 其他流动资产 - 226.2 75.4 100.6 134.1 投资资本周转天数 -13 -7 -3 6 3 可供出售金融资产 2,300.4 2,245.7 2,545.7 2,545.7 2,545.7 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 626.8 593.5 593.5 593.5 593.5 ROE 11.1% 9.2% 10.9% 11.5% 12.3% 投资性房地产 195.9 206.8 206.8 206.8 206.8 ROA 5.0% 4.6% 5.0% 5.8% 6.2% 固定资产 2,362.1 2,210.1 2,612.6 2,695.1 2,571.0 ROIC -92.1% -115.7% -2,537.5% -332.2% 121.4% 在建工程 38.7 36.5 836.5 1,336.5 1,636.5 费用率 无形资产 978.8 950.0 912.0 874.0 836.0 销售费用率 10.7% 11.5% 10.8% 10.3% 10.0% 其他非流动资产 管理费用率 2.9% 3.2% 2.5% 2.6% 2.7% 资产总额 14,040.1 13,749.4 16,363.1 16,290.1 17,623.6 财务费用率 0.6% 0.6% 0.6% 0.7% 0.6% 短期债务 - - - 328.0 - 三费/营业收入 14.2% 15.4% 13.9% 13.6% 13.3% 应付帐款 2,314.1 2,109.3 2,737.6 2,550.2 3,209.1 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 55.4% 49.9% 54.1% 49.8% 49.2% 其他流动负债 负债权益比 124.0% 99.6% 117.7% 99.2% 96.9% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.22 1.55 1.26 1.34 1.22 其他非流动负债 速动比率 1.15 1.47 1.20 1.26 1.15 负债总额 7,771.8 6,860.1 8,845.1 8,112.1 8,675.0 利息保障倍数 9.16 9.33 10.78 10.54 11.25 少数股东权益 5.2 5.2 9.3 14.1 19.5 分红指标 股本 462.8 462.8 462.8 462.8 462.8 DPS(元) 0.50 0.42 0.53 0.61 0.71 留存收益 5,800.4 6,174.1 7,045.8 7,701.