公司调研简报：资产注入可期，业务发展多元

石岘纸业（600462）公司动态点评 2014年01月17日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 李军政010-88366060-8780 Email:lijz@cgws.com 执业证书编号:S1070515060001 王习010-88366060-8757 Email:wangxi@cgws.com 执业证书编号: S1070515080003 目前股价 20.38 总市值（亿元） 104.22 流通市值（亿元） 93.72 总股本（万股） 51,140 流通股本（万股） 45,988 12个月最高/最低 42.95/16.29 2015E 2016E 2017E 营业收入 3,046 3,342 3,706 (+/-%) 36.1% 9.7% 10.6% 净利润 226 280 349 (+/-%) 162.4% 24.0% 24.7% 摊薄EPS 0.44 0.55 0.68 PE 46 37 29 数据来源：wiind资讯 <<业绩符合预期，收购完成切入军工市场>> 2015-08-25 资产注入可期，业务发展多元 ——四川九洲（000801）公司调研报告 不考虑资产注入，预计公司15、16、17年EPS为0.44元、0.55元和0.68元，对应2月1日收盘股价PE分别为46、37和29X，维持“强烈推荐”评级。  九洲集团已形成九大产业 ，上市公司三大业务板块布局清晰：公司控股股东是四川九洲电器集团有限责任公司，2014年实现营业收入201亿元，为上市公司的8至9倍，其中军品收入约30亿元。九洲集团已经形成“三大基础产业”，分别为军工电子、空管系统与服务、北斗导航；“六大目标产业”，分别为数字电视与三网融合、物联网、软件与电子商务、LED、光电线缆和手机通信产业。上市公司本身已经完成三大产业布局：第一，有线电视领域公司是国内最早进入广播电视设备研发制造领域的企业之一，先后完成了22个省、直辖市的有线电视整体转换工作，2014年数字电视产业营收超过20亿元；第二，公司旗下九洲空管是专业从事军、民用空管产品与服务经营的高科技军工企业，其中空管监视类产品在国内市场占有主要地位，军用空管监视类产品的市场占有率达80%；第三，公司下属企业成都九洲电子信息专门从事物联网相关领域研发及产业孵化，主要业务包括军事物流信息化、智能安防和智能溯源等方面。  未来资产注入可期，体外涉军资产体量较大：资产证券化方面集团的目标是到2020年达到60%，目前按照总资产的口径来计算集团的资产证券化率只有约20%，我们判断未来公司会逐步启动资产证券化程序；就资产注入明细而言，九洲集团下属亏损的资产以及民用中的部分资产估计不会注入上市公司，注入重点将是北斗导航等军工资产，目前集团下上市公司体外涉军资产年收入数十亿元。  与华为合作生产PON产品进展顺利，数字电视业务订单平稳：公司在产品开发、品质控制方面稳步推进，与华为合作目前正在走小批量试产，毛利率在6%至8%的区间。2016年上半年公司会比较谨慎，生产品质成熟后才会放量，上量之后随着物料成本下降，生产效率和净利率将会提升，2016年保守预计新增2亿元收入；传统数字电视方面，由于市场空间的收窄，14、15年业务增长较为困难，但2016年后市场或将保持平稳，截止到2015年年底全国电视信号数字化程度已经达到90%以上。当前三大运营商对IPTV的需求量较大，公司2015年订单数量约为50万台，2016年预计会有100-150万台IPTV订单，营收将保持平投资要点 投资建议 证券研究报告 国防军工| 公司调研报告 2016年2月2日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司调研报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 <<业绩符合预期，关注四季度军品交付>> 2015-10-27 稳增长。  空管业务稳中向好，通航政策尚未破冰：公司2015年全年预计实现归属于上市公司股东净利润2.1亿元至2.27亿元（+143.8%至+163.5%），主要系九洲空管和九洲信息并表所致。我们认为公司空管业务稳中向好，15年前三季度预计负债科目大幅增加32.13%，预计负债科目与军品销售收入计提的质量保证金密切相关，预计负债的大幅增加显示空管公司军品销售有望保持较高增速；民用方面，低空开放政策进展目前严重滞后于市场预期，十二五期间通航建设进度也较为缓慢。公司在空管业务未来战略将包括三大方向：第一，做大军方市场，进行技术的拓展和产品线的拓展；第二，在民航市场方面替换当前的进口产品，获得适航证和许可证后扩大市占率；第三，通过并购、资本层面的合作、技术的引进做大空管业务。  军事物联网比较优势在于体制：军品方面，九洲信息军品业务主要是依托RFID技术建立的军事物流信息系统。公司产品已经在海军、空军等部门形成优势，目前正在集中资源重点开发总参、总后领域，全面参与军油、军交等重大工程。在2015年九洲信息大概率超额完成业绩承诺的基础上，我们判断2016年九洲信息军方大单或超预期，2016年一季度或者上半年或得到体现。军事物联网领域公司的竞争对手主要包括中电科28所、15所等，公司的优势在于体制，改制完成后公司化的运作提升了公司应对环境变化的反应速度，公司经营理念稳健，在技术向产品转化方面能力较强，相对于技术实现更注重产品的实现，产品实现后才交付军方。不过，目前其他拥有雄厚技术的院所也在进行改制，或令公司传统比较优势承压。  布局北斗产业，培育新的经济增长点：公司去年7月先后入股绵阳九洲北斗新时空能源公司（能源公司）以及四川九洲卫星导航投资发展公司（投资公司），未来在北斗产业方面的布局是将投资公司作为集团发展北斗导航的管控平台和新项目的孵化平台，同时投资公司下设三家公司，分别是重庆星熠（主要做硬件）、运营公司（做位臵服务）以及能源公司。按照交通运输部的要求，大货车未来必须安装北斗导航以便于监测。公司北斗导航相关业务主要是为大货车配备车载北斗导航，具体模式是能源公司与中石油合作，为大货车免费安装终端、免费提供服务，公司借此进入北斗导航产业，有利于公司优化产业结构；对于大货车而言，安装能源公司的北斗终端不需要缴纳2万元预存款就可以拿到高折扣率的中石油加油卡；对于中石油而言，考虑到和中石化之间的竞争关系，中石油通过和公司合作也可以稳定其客户群体。布局北斗产业将是一个三赢的结果。  风险提示：集团资产证券化进展慢于预期；机顶盒业务转型受阻。 公司调研报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 主要财务指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 2,470.72 2,238.65 3,046.24 3,342.76 3,706.04 成长性 营业成本 2,039.33 1,779.98 2,273.22 2,458.15 2,682.63 营业收入增长 -10.4% -9.4% 36.1% 9.7% 10.9% 销售费用 119.07 171.44 175.30 192.36 213.27 营业成本增长 -11.8% -12.7% 27.7% 8.1% 9.1% 管理费用 219.14 211.28 256.88 281.88 312.51 营业利润增长 -7.8% -23.2% 592.8% 24.0% 24.7% 财务费用 -0.39 14.31 30.48 27.60 22.70 利润总额增长 5.5% -6.7% 273.2% 24.0% 24.7% 投资净收益 0.82 24.16 0.00 0.00 0.00 净利润增长 4.3% 20.1% 162.4% 24.0% 24.7% 营业利润 55.59 42.67 295.63 366.60 457.02 盈利能力 营业外收支 29.31 36.55 0.00 0.00 0.00 毛利率 17.5% 20.5% 25.4% 26.5% 27.6% 利润总额 84.89 79.22 295.63 366.60 457.02 销售净利率 3.1% 3.5% 7.3% 8.2% 9.2% 所得税 9.32 1.05 73.91 91.65 114.26 ROE 5.1% 5.7% 13.0% 13.9% 14.8% 少数股东损益 3.85 -7.98 -4.36 -5.41 -6.75 ROIC 3.4% 3.6% 12.2% 10.3% 14.5% 净利润 71.73 86.15 226.09 280.36 349.51 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 4.8% 7.7% 5.8% 5.8% 5.8% 流动资产 2,466.98 2,254.06 3,587.86 2,826.73 4,224.27 管理费用/营业收入 8.9% 9.4% 8.4% 8.4% 8.4% 货币资金 780.80 508.24 609.25 668.55 741.21 财务费用/营业收入 0.0% 0.6% 1.0% 0.8% 0.6% 应收账款 1,026.39 991.25 1,692.60 1,252.49 2,012.67 投资收益/营业利润 1.5% 56.6% 0.0% 0.0% 0.0% 应收票据 202.28 250.16 427.16 316.09 507.94 所得税/利润总额 11.0% 1.3% 25.0% 25.0% 25.0% 存货 349.78 260.62 538.43 325.62 617.34 应收账款周转率 2.46 2.22 1.81 1.81 1.81 非流动资产 722.25 735.73 745.42 755.11 763.46 存货周转率 5.49 5.83 5.69 5.69 5.69 固定资产 226.02 212.19 193.86 175.52 177.93 流动资产周转率 1.02 0.95 1.04 1.04 1.05 资产总计 3,189.22 2,989.79 4,333.28 3,581.84 4,987.73 总资产周转率 0.82 0.72 0.83 0.84 0.86 流动负债 1,681.24 1,398.25 2,520.01 1,493.63 2,556.74 偿债能力 短期借款 474.76 523.12 1,113.24 452.55 948.23 资产负债率 54.0% 48.3% 59.2% 43.0% 52.2% 应付款项 705.09 641.90 1,078.34 781.84 1,248.21 流动比率 1.47 1.61 1.42 1.89 1.65 非流动负债 39.69 45.37 45.37 45.37 45.37 速动比率 1.26 1.43 1.21 1.67 1.41 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 负债合计 1,720.93 1,443.61 2,565.38 1,538.99 2,602.11 EPS 0.14 0.17 0.44 0.55 0.68 股东权益 1,468.30 1,546.18 1,767.90 2,042.85