拉丁美洲战略：巴西的年度借款计划：2018年的最佳方案

拉坦策略 拉丁美洲战略请参考报告末尾的重要信息图1：按债券类型划分的到期时间表（当地债务，10亿巴西雷亚尔）巴西的年度借款计划：2018年更好的方案该文档由以下人员制作：Banco BNP Paribas Brasil S.A.外汇与投资者关系主管Latam策略商品量化策略+55 11 3841 3421外汇与投资者关系拉美策略商品量化策略+55 11 3841 3445外汇和红外线拉曼策略巴西国家财政部（BNT）发布了年度融资计划，估计其净借贷需求为6375亿巴西雷亚尔（按当前汇率计算为2030亿美元），比去年的预期需求减少了3％。一年中的到期时间几乎平均分布。今年到期的大部分地方债务是固定利率债券（占到期债务的58％）。用固定利率和通货膨胀相关工具代替浮动利率债券（目前占公共债务总额的31.5％）的长期指南应继续执行。不过，从短期来看，BNT有望增加LFT的份额。外债到期额仅为95亿雷亚尔（30亿美元，占GDP的0.1％）。国家财政部预计不会有任何相关的国内或外部经济冲击。 BNT预计，随着本地和全球活动的复苏以及有利的通货膨胀环境，2018年的外部环境将是良性的。商品量化策略 +55 11 3841 3492巴西的借款要求巴西国家财政部（BNT）发布了年度融资计划，估计其净借贷需求为6375亿巴西雷亚尔（按当前汇率计算为2030亿美元），比去年的预期需求减少了3％。该数字已考虑到以下因素：（a）巴西外债价值95亿巴西雷亚尔； （b）巴西内债的到期日为6,173亿雷亚尔； （c）央行目前拥有839亿雷亚尔，到2018年到期。此外，BNT预计将弥补1,129亿雷亚尔的预算赤字。作为平衡点，BNT计划获得1,861亿雷亚尔的预算资源。大部分资源是巴西开发银行（BNDES –国民经济社会银行）预先从其他预算来源向BNT偿还的债务，分别为1,300亿巴西雷亚尔和561亿巴西雷亚尔（不动产和地方政府应偿还的债务，优惠，红利和私有化。）。一年中的到期时间几乎平均分布。 2018年1月，1050亿巴西雷亚尔（占2018年到期时间表的17.8％）的内部公共债务已经到期。今年到期的大部分地方债务是固定利率债券（占到期债务的58％）。12090按债券类型划分的2018年到期时间表（BRL，bn）ESP。 （其他）NTN-C（与通胀挂钩）NTN-B（与通胀挂钩）LFT（浮动汇率）LTN / NTN-F（固定汇率）6030-一月二月三月四月可能六月七月八月九月十月十一月十二月资料来源：巴西国家财政部，法国巴黎银行；截至2018年1月25日的数据请参阅报告末尾的重要信息和作者以及MAR披露2018年1月26日 2018年1月26日拉坦策略22017年12月17日，10.3412月18日，图2：债券类型的到期时间表（外债，十亿美元）预计外债发行不会在2018年扮演重要角色，BNT将继续进行定期和回购拍卖，以为企业部门创建基准曲线。 BNT将开展外部负债管理业务，目的是提高外部收益率曲线的效率并改善外部市场的基准。800600按债券类型划分的2018年到期时间表（美元，mn）USD EUR BRL其他400200-一月二月三月四月可能六月七月八月九月十月十一月十二月资料来源：巴西国家财政部，法国巴黎银行；截至2018年1月25日的数据当大量债务到期时，巴西国家财政部将流动性储备作为保险单。目前，BNT拥有相当于六个月的偿债能力。在不利的市场条件下，此类资源为BNT提供了自由度。此外，BNT有足够的资源来支付2018年的全部外债付款。债务动态国内债务成本下降的原因是：（1）货币当局于2016年10月启动的宽松周期； （2）通货膨胀和信用风险溢价趋于较低水平。随着通货膨胀预期继续向较低水平滑落，并且中央银行已经能够可靠地降低塞利克汇率，这种趋势应该会持续下去。国家财政部预计不会有任何相关的国内或外部经济冲击。 BNT表示，巴西经济将在2018年加速复苏。中期良性通货膨胀，实际工资上涨，家庭债务水平降低，借款利率降低，信心恢复以及扩张性货币政策将加速投资在2018年。BNT预计，随着全球活动的复苏和有利的通货膨胀环境，2018年的外部形势将良好。在BNT的基本情况下：1）美国经济将温和复苏，联邦基金利率将逐步提高； 2）欧洲在低通胀的情况下具有良好的增长前景；宽松的金融状况预计至少会持续到201年9月，以及3）中国经济适度放缓，尽管没有硬着陆。(%)国内公共债务的平均成本1620172018限度 长期限制敏最高参考ence 间隔FPD（BRLbn）3,559.33,780.03,980.0--14成分（％）129.38固定利率35.332.036.040.0+/- 2.0通货膨胀29.627.031.035.0+/- 2.010浮动利率31.531.035.020.0+/- 2.0LFT汇率3.63.07.05.0+/- 2.08 LTN BNTN- 到期结构体NTN-F 6平均费用DPD％在12m内到期16.915.018.020.0+/- 2.02010年12月 12月6日13年12月15年6月16年12月18年6月的平均到期时间（以年为单位）4.34.04.25.5+/- 0.5资料来源：巴西国家财政部，法国巴黎银行；截至2018年1月25日的数据图3和表1：国内债务的平均成本和2018年的债务限额 2018年1月26日拉坦策略3平均到期时间（以月为单位）图4-9：巴西联邦公共债务动态如图3所示，由于巴西国家财政部提到的原因，国内公共债务的平均成本已降低。我们也拥有与BNT相同的良性观点。为了更好地了解未来12个月的国内公共债务成本，我们使用了BNPP经济学家对IPCA和Selic的官方预测以及对USDBRL的预测。然后，我们将这些宏观预测因素纳入LFT，LTN，NTN-F和NTN-B的库存中。结果表明，国内公共债务成本可能会从目前的10.34％（灰色区域，图3中的红色项目点）在2018年12月降至9.38％。2018年指南用固定利率和通货膨胀相关工具代替浮动利率债券（目前占公共债务总额的31.5％）的长期指南应继续执行。不过，从短期来看，BNT有望增加LFT的份额。BNT将浮动利率证券的2018年上限从29-33％调整为31-35％。同时，它还将通胀挂钩债券的2018年下限从29-33％调整为27-31％。巴西联邦公共债务管理的另一项重要指南是期限结构的平滑化，尤其要注意短期内债务的到期。在12个月内到期的债券应保持在15-18％的范围内，即，由于较低的LFT到期期限，到2021年的长期目标低于20％的长期目标。公共债务的平均期限（期限）在通货膨胀挂钩债券所占份额较低的情况下，在达到2015年的峰值后，短期内趋于下降。国家财政部寻求至少100％的再融资率，以免增加金融系统的流动性。45%公共债务 - 固定公共债务-索引为SELIC 45％34%12个月内到期债务的百分比40%38%30%35%31%26%30%24%22%25%17%18%20%20062008201120132016201810%20062008201120132016201814%20062008201120132016201817%14%11%8%公共债务-外汇指数38%33%28%23%公共债务-索引至通胀5449445%18%392%13%342006200820112013201620182006 2008 2011 2013 20162018200620082011201320162018资料来源：巴西国家财政部，法国巴黎银行；截至2018年1月25日的数据 2018年1月26日拉坦策略4表2：地方债务拍卖2018年美国国债拍卖日历2017年12月15日，巴西国家财政部（BNT）发布了2018年地方政府债券拍卖日历。 NTN-F的期限已从Jan23 / Jan27更改为Jan25 / Jan29。如果保持与以前相同的模式，则发行期限应在2019年保持不变，期限每两年更改一次。拍卖的债券将是：2018年上半年LTN-10月18日，4月19日，4月20日，1月22日NTN-F-1月25日至1月29日NTN-B-5月23日，8月28日，5月35日，5月55日LFT-3月24日2018年下半年LTN-4月19日，10月19日，10月20日，7月22日NTN-F-1月25日至1月29日NTN-B-5月23日，8月28日，5月35日，5月55日LFT-9月24日BNT在2018年将NTN-F拍卖之间的间隔从15天减少到一周，从而使其在固定利率证券的供应上更具灵活性。根据BNT的说法，较高的拍卖频率并不意味着将发行更多的债务。相反，这意味着总金额将更多地分配。我们认为，NTN-F拍卖的较高频率将使BNT的新债券发行更具灵活性。在2018年的另一项变化中，财政部还将停止对NTN-F和NTN-B的季度回购拍卖。在这方面，BNT解释说它不想将自己限制在特定的日期。如果有必要并且取决于市场条件，财政部可以随时进行此类拍卖。我们认为，此举也是积极的，因为我们认为，采取更加自由裁量的做法应会减少这些债券的投机性波动。LTN（每周拍卖）短期和中期2018年10月和2019年4月2019年4月和2019年10月固定利率2020年4月和2020年10月的6、12、24和48个月（4个顶点）2022年1月和2022年7月NTN-F（每周拍卖）长期7和10年（2个顶点）2025年1月2029年1月浮动利率LFT（每两周拍卖一次）6年（1顶点）2024年3月2024年9月通货膨胀挂钩NTN-B（每两周拍卖一次）短期和中期5年和10年（2个顶点）长期20和40年（2个顶点）2023年8月2028年8月2035年5月2055年5月资料来源：巴西国家财政部，法国巴黎银行；截至2018年1月25日的数据附件;巴西的债务总额和净债务之间的差异1理解一个国家财政可持续性的关键方面之一是公共债务的规模。但是，为了正确解决主题，对可用的几个指标的理解至关重要。在整个报告中，我们将注意力集中在国内联邦公共债务上，该债务占联邦公共债务（FPD）的96.5％。其余3.5％是外部联邦公共债务，它代表巴西欠外国债权人的债务。 FPD由巴西财政部发行，该部控制其付款。广泛使用的另一个概念是广义政府总债务（GGGD）。 GGGD涵盖了FPD，州和市政债务以及巴西中央银行（BCB）回购工具。回购设施是1本文基于巴西财政部在《巴西年度借款计划》中发布的一项特殊研究。葡萄牙语的全文可在以下网址获得：Plano anual de Financiamento-2017债券到期期限 拉坦策略552.017.7中央银行的唯一负债包括GGGD。下图描述了GGGD：75 占GDP的百分比6045301500.64.1其他一般政府负债BCB的回购工具政府内部投资联邦公共债务（政府内部除外）其他一般政府银行债务，州和市政债务以及地方政府的外债FPD-52.7GGGD-73.9政府。资料来源：巴西财政部（Ministérioda Fazenda），巴西中央银行，法国巴黎银行；截至2017年11月的数据公共部门净债务（PSND）由GGGD组成，所有中央银行债务（GGB中已经包括BCB回购工具），并扣除了公共部门的资产。国际储备（占GDP的18.6％），向官方金融机构的贷款（占GDP的7.1％）和其他资产（占GDP的8.1％）是公共部门资产的三个主要组成部分。下图总结了这一概念：100806040占GDP的百分比73.9200一般政府总债务国有净债务中央银行负债国际储备官方金融机构贷款其他资产公共部门净债务资料来源：巴西财政部（Ministérioda Fazenda），巴西中央银行，法国巴黎银行；截至2017年11月的数据在2002年至2013年之间，DPF，GGGD和PSND这三个概念之间的差异很小。 2005年之后，国际储备的获取过程增加了GGGD（由BCB回购工具增加）和PSND（由于资产和负债增加了