巴西的年度借款计划–固定利率债券的份额进一步下降

请参考报告末尾的重要信息拉丁美洲战略焦点新兴市场|拉美2019年1月30日™2019年1月30日巴西的年度借款计划–固定利率债券的份额进一步下降EM /拉美策略师+55 11 3841 3492EM /拉美策略师+55 11 3841 3447EM /拉美策略师+55 11 3841 3445Banco BNP Paribas Brasil S.A.巴西的借款要求巴西国家财政部（BNT）已发布年度融资计划，估计其净借贷需求为7797亿雷亚尔（约合2000亿美元）。以当地货币计，这个数字比去年的要求高出20％以上。考虑到年底的外汇汇率（2017年和2018年），净借贷要求以美元计算保持不变。该数字考虑了以下因素：（a）巴西外债价值126亿巴西雷亚尔； （b）巴西内债的到期日为6,392亿雷亚尔； （c）支付给巴西中央银行（BCB）的952亿雷亚尔的还本付息。BNT估计主要支出为2592亿雷亚尔，为违约国家实体提供的担保为84亿雷亚尔。总体而言，总借款需求为10146亿雷亚尔（约合2600亿美元）。预算预计将收取2349亿巴西雷亚尔，而不考虑BNT的现金帐户。这个数字包括免费来源收入1,648亿雷亚尔和专有收入701亿雷亚尔。在1关键信息巴西国家财政部（BNT）已发布年度融资计划，估计其净借贷需求为7797亿雷亚尔（约合2000亿美元）。内部公共债务的到期时间集中在上半年。今年大部分到期的本地债务是固定利率债券（占到期债务的68％）。BNT预计其长期指导将继续以固定利率和通胀相关工具取代浮动利率债券。然而，短期内，BNT有望增加LFT的份额。BNT预计外债发行不会在2019年扮演重要角色，BNT将继续进行常规和回购拍卖。它将保持相同的拍卖格式和频率。传统的固定利率拍卖将是每周一次，而传统的浮动利率和通货膨胀相关的拍卖将每两周一次。BNT预计2019年外部形势将更具挑战性。先进经济体的货币政策正常化，全球增长放缓和地缘政治紧张局势的不确定性是造成这种不利情况的主要驱动力。就国内前景而言，BNT预计经济活动和情绪将进一步改善。投资者基础在2018年没有发生重大变化。以巴西雷亚尔计算，非居民在巴西当地公共债务中所占的份额基本保持稳定。根据我们的计算，当前名义利率下的公共债务敞口为6,400万美元DV01，而我们估计实际利率下的公共债务（通胀挂钩债券）为DV01亿2100万美元。我们的持续时间敏感性分析这表明如果名义利率债券曲线平行移动+ 100bp，一个月后固定利率债券的公共债务敞口将下降460万美元。如果实际利率曲线平行波动-100bp，一个月后，与通胀挂钩债券的公共债务敞口将增加4,230万美元。 2019年1月30日在今年的融资计划中，BNT并未包括来自巴西开发银行（BNDES-国民经济和社会银行）的任何预付款项。BNT表示，它有足够的资源来支付六个月以上的债务，本金和利息。这些资源是BCB中的BRL现金存款，使BNT在不利的市场条件下能够灵活地管理到期债务。此外，BNT有足够的资源来支付2019年的全部外债付款。内部公共债务的到期日集中在上半年（占2019年到期债务的70％，约为4,250亿雷亚尔）。今年到期的大部分地方债务是固定利率债券（占到期债务的68％）。图1：2019年内部公共债务到期时间表（BRL，10亿）15012090ESP。 （其他）NTN-C（与通胀挂钩）NTN-B（与通胀挂钩）LFT（浮动汇率）LTN / NTN-F（固定汇率）6030-一月19二月19三月19四月19五月196月19日7月19日8月19日9月19日10月19日11月19日12月19日资料来源：巴西财政部（Ministérioda Fazenda），法国巴黎银行预计外债发行不会在2019年扮演重要角色，BNT将继续进行定期和回购拍卖，以为企业部门创建基准曲线。 BNT将开展外部负债管理业务，目的是提高外部收益率曲线的效率并改善外部市场的基准。图2：2019年外部公共债务到期时间表（美元，百万）800600400200-一月19二月19三月19四月19May19 Jun19 Jul19 Aug19 Sep19 Oct19 Nov19 Dec19资料来源：巴西财政部（Ministérioda Fazenda），法国巴黎银行债务动态国内债务成本下降的原因是：（1）货币政策利率低； （2）通货膨胀和信用风险溢价趋于较低水平。随着通货膨胀预期继续下滑，BNT预计这一趋势将持续下去，而且央行已经可靠地将塞利克利率保持在较低水平。BNT预计2019年外部形势将更具挑战性。先进经济体的货币政策正常化，全球增长放缓和地缘政治紧张局势的不确定性是造成这种不利情况的主要驱动力。由于中美之间在贸易方面的拉锯战，BNT预计全年会出现更大的波动。这些紧张关系也有可能影响中国的经济活动，对中国的贸易伙伴造成影响。一些欧洲国家的财政问题和正在进行的英国脱欧谈判可能会加剧动荡。就国内情况而言，BNT预计经济活动会改善，经济情绪会进一步改善。它认为，鉴于财政账户的改善，可能会进行结构性改革。2USD EUR BRL其他 2019年1月30日BNT预计，财政整顿可能预示着新的经济增长周期，并使通货膨胀率保持在目标水平，同时劳动力市场逐渐复苏。它还认为，经常账户赤字将保持在较低水平，外国直接投资（FDI）将继续保持强劲势头。无花果3和表1：国内公共债务的平均成本和2019年公共债务准则(%)国内公共债务的平均成本20182019限度长期限制12期限结构资料来源：彭博有限责任公司，巴西财政部（Ministérioda Fazenda），法国巴黎银行为了了解未来12个月的成本，我们使用了法国巴黎银行（BNP Paribas）经济学家对IPCA和Selic的预测，以及对USDBRL的预测。然后，我们将这些宏观预测因素纳入LFT，LTN，NTN-F和NTN-B的库存中。结果表明，国内公共债务成本可能会从目前的9.42％降至2019年12月的8.83％（灰色阴影区域，图3中的红色项目点）。2019年指南BNT希望维持浮动利率债券（目前占公共债务总额的33％）的长期指导，将由固定利率和通胀相关工具取代。但是，从短期来看，它有望增加LFT的份额。BNT预计将在2019年到期的债务中转换100％以上，并认为增加浮动利率债券是实现这一目标的最佳方法。 LFT的增加是恒定预算主要赤字的直接结果。也就是说，LFT在六年内到期，这在短期内降低了滚存风险。浮动利率债券所占份额更大，将是由于少量的LFT到期，而不是债券发行量的增加。 BNT将浮动利率证券的2018年上限从29-33％调整为31-35％。同时，它还将通胀挂钩债券的2018年下限从33-37％调整为38-42％，将固定利率债券从32％-36％调整为29％-33％。巴西联邦公共债务管理的另一项重要指南是期限结构的平滑化，尤其要注意短期内债务的到期。 BNT预计将在12个月内到期的债券增加至17％-20％的范围。此范围与BNT的长期战略（20％）一致。根据历史标准，该指标一直处于较低水平，而BNT在BCB的BRL现金存款（“colchãodadívida”）降低了其风险。公共债务的平均期限（期限）在短期内有所下降，在2015年达到峰值之后，由于通货膨胀挂钩债券所占的比例降低，因此在短期内有所下降。如果加快财政整顿进程，英国国民银行预计将扭转这一趋势。3NTN-F敏最高参考间隔16FPD（BRLbn）3,877.14,100.04,300.0--1419年1月，9.4219年12月，成分（％）8.83固定率33.029.033.040.0+/- 2.0通货膨胀 已连结27.524.028.035.0+/- 2.010浮动利率35.538.042.020.0+/- 2.0LFT LTN交换率4.03.07.05.0+/- 2.08 NTN-B平均DPD成本6成熟的百分比12m16.317.020.020.0+/- 2.012月10日至6月12日12月13日至6月15日12月16日至6月18日19年12月平均期限（以年为单位）4.13.94.15.5+/- 0.5 无花果4-9：年度借款计划2019年1月30日公共债务 - 固定公共债务-索引为SELIC12个月内到期债务的百分比45%45%34%40%38%30%35%31%26%30%24%22%25%20%2006 2008 2011 2013 2016 201817%14%11%8%5%17%10%2006 2008 2011 2013 2016 201838%33%28%23%18%18%14%2006 2008 2011 2013 2016 2018544944392%13%公共债务-索引为通货膨胀342006 2008 2011 2013 2016 20182006 2008 2011 2013 2016 20182006 2008 2011 2013 2016 2018资料来源：巴西财政部（Ministérioda Fazenda），法国巴黎银行2019年美国国债拍卖日历BNT将保持相同的拍卖格式和频率。传统的固定利率拍卖将是每周一次，而传统的浮动利率和通货膨胀相关的拍卖将每两周一次。外汇通胀挂钩拍卖将按季度进行。表2：2019年美国国债拍卖日历-发行债券6个月-2019年10月和2020年4月LTN（每周拍卖）短期和中期（4个顶点）12个月-2020年4月和2020年10月固定利率6、12、24和48个月NTN-F（每周拍卖）长期（2个顶点）7和10年24个月-2021年4月和2021年10月48个月-2022年7月和2023年7月7年-2025年1月10年-2029年1月6年-2025年3月浮动利率LFT（每两周一次拍卖）中期（1个顶点）中期（2个顶点）5和10年6年-2025年9月6年-2026年3月5年-2024年8月10年-2028年8月通货膨胀挂钩NTN-B（每两周拍卖一次）长期（2个顶点）20和40年20年-2035年5月40年-2055年5月资料来源：巴西财政部（Ministérioda Fazenda），法国巴黎银行BNT解释说，拍卖日历可以增加其行动的透明度和可预测性。但是，如果有必要并根据市场情况，财政部可以随时调整拍卖日历。此外，财政部可能会进行计划外的拍卖，以帮助市场平稳运行。我们认为，此举对市场是有利的，因为我们认为，采取更加自由裁量的做法应能减少这些债券的投机性波动。巴西公共债务的所有者投资者基础在2018年并未发生明显变化。以巴西雷亚尔计算，非居民在巴西当地公共债务中所占份额大致保持稳定。 2018年12月，这一数字达到了4180亿巴西雷亚尔（约合1080亿美元）。来自非居民的资金流量仍然很低。非居民的债务份额为11.2％，占国际储备的28.8％（目前为3750亿美元）。养老基金和金融机构是2018年地方债务的主要收购方。4债券到期期限公共债务-外汇指数平均到期时间（以月为单位） 表3和图。 10-13：公共债务明细巴西雷亚尔（十亿）国内公共债务18年12月3,729占总数的百分比q / q％9％y / y％25％17年12月3,435占总数的百分比2016年12月16日2,986占总数的百分比金融机构84822.7%11%23%76722.3%68923.1%地方资金1,00426.9%16%52%86525.2%66022.1%退休金93125.0%6%24%87525.5%74825.1%非居民41811.2%0%-2%41612.1%42814.3%政府机构1584.2%2%-3%1564.5%1645.5%保险公司1534.1%-7%12%1644.8%1374.6%其他2165.8%12%34%1935.6%1625.4%公共债务控股公司外国人持有的公共债务（％）4.1% 5.8%4.2%11.2%25.0%22.7%26.9%金融机构地方基金养老金非居民政府机构保险公司其他4.2%0.8%3.8%41.1%50.1%固定利率息票