裴佳敏REITS分析框架 2026年度中金公司FICC研究框架系列培训会

中国公募REITs发展现状及投资策略分析

一、中国公募REITs发展近况

• 关注中国公募REITs的视角：
  • 产品设计和发展的展望：服务实体经济，激发存量资产活力，政策支持力度大。
  • 供需两端积极因素：基础设施和商业不动产规模庞大，资产证券化率提升空间巨大；利率下行，保险资金等长期资金关注高股息资产。
• 市场规模和现状：
  • 市场规模：截至2026年7月底，规模约2300亿，数量87个，亚太地区第二，但数量最多。
  • 发行人体制：国企占主导地位，占比超过67%，民营和外资参与度较低。
  • 底层资产类型：涵盖基础设施、商业不动产、消费基础设施等，学习范围广泛，但发展顺序与海外相反。
  • 各板块规模：零售类REITs市值最大，其次是高速类和产权类。

二、二级市场波动分析

• 二级市场走势：
  • 五年分为三个阶段：升温、基本面变化调整、估值修复和下跌。
  • 当前市场处于下跌中后段，接近尾声。
• 影响二级市场的主要因素：
  • 分子端：基本面差异、利率水平、市场资金面。
  • 板块分化：关注可预期的基本面和确定性，产权类REITs分派率已接近历史极值。
• 流动性分析：
  • 市场流动性较弱，成交额和换手率低，但头部REITs流动性尚可。
  • 未来市场流动性呈现分层现象，头部REITs流动性较好，尾部REITs流动性较差。

三、投资者结构

• 一级市场：
  • 保险资金是主力资金，公募基金等长期资金持续进入。
  • 原始权益人占比上升，市场投资者多元化趋势明显。
• 二级市场：
  • 市场由机构主导，券商和保险资金是主要参与者。

四、估值分析

• 一级市场估值：
  • 采用收益法进行资产价值评估，主要指标包括未来现金流、折现率和收益期限。
  • 土地续期政策对REITs估值的影响是中性的，取决于项目收益水平。
• 二级市场估值：
  • 主要指标包括分派率、IR（全周期投资回报率）和PBNAV（市净率）。
  • IR指标用于衡量全周期投资回报率，避免陷入分派率陷阱。
  • PBNAV指标长期围绕1倍附近波动，可作为参考变量。

五、影响REITs价格的因素

• 分子端：
  • 项目基本面因素：资产类型、区域、运营指标等。
  • 单项目集中度风险：租户退租、项目维修等。
• 分母端：
  • 利率水平：长端利率下行，对REITs估值有支撑作用。
• 项目差异因素：
  • 定量因素：分派率、IRR、PBNAV等。
  • 定性因素：项目类型、区域、运营管理能力等。

六、提升REITs估值的途径

• 发行人的倾斜分配：通过自持份额分红、管理费补贴等方式提高可供分派金额。
• 关注管理人能力：选择具备持续运营能力和扩募能力的项目。

七、投资策略

• 一级战略配售：适合资源丰富的机构投资者，但定价被动。
• 一级半打新：利用一二级估值价差套利，市场下行时需谨慎。
• 二级市场波段交易：关注利率变化和基本面修复，交易难度较大。
• 高分红策略：类似于低估值策略，提供安全垫，但绝对收益取决于市场情况。