布鲁可：积木车放量，海外高增延续

布鲁可(0325.HK) 股票投资评级 买入|维持 积木车放量，海外高增延续 ⚫事件 布鲁可发布2026年中期业绩，26H1实现营业收入17.76亿元，同比+32.7%；期间利润3.87亿元，同比+30.5%；经调整期间利润4.01亿元，同比+25.1%，经调整净利率22.6%，同比-1.3pct；每股基本盈利1.56元。董事会宣派首次中期股息每股0.3247港元。 ⚫投资要点 业务拆分：积木车规模化贡献增量，IP矩阵更趋均衡，16+占比提升至25%。26H1营业收入17.76亿元，同比+32.7%。拆分来看： 资料来源：聚源，中邮证券研究所 1）产品：拼搭角色类玩具收入15.85亿元，同比+19.6%，占比89.3%，销量1.40亿件（+26.5%），其中海外收入3.48亿元（+212.5%）；拼搭载具类玩具（积木车）2025年11月推出，上半年贡献收入1.85亿元，占比10.4%，成为第二增长曲线，收入规模增长曲线与四年前积木人推出时高度相似；自然集（恐龙主题）收入约6,000万元，占比约3.3%。 公司基本情况 最新收盘价（港元）73.25总股本/流通股本（亿股）2.49 / 2.49总市值/流通市值（亿港元）183/ 18352周内最高/最低价79.60 / 39.20资产负债率(%)199.66%市盈率21.89第一大股东NextBloksLimited 2）IP：前六大IP（变形金刚、奥特曼、假面骑士、英雄无限、火影忍者、侏罗纪世界）收入合计13.77亿元，占比77.6%，较去年同期88.8%明显下降，IP集中度降低。其中变形金刚收入6.19亿元（+59.2%）、奥特曼3.82亿元（微增）、假面骑士1.97亿元（+26.7%）、火影忍者0.59亿元（+132.9%）、侏罗纪世界0.59亿元（2025年10月推出，贡献3.3%增量）。截至期末授权IP 75个、自有IP 2个，已商业化30个。 研究所 分析师:李鑫鑫SAC登记编号:S1340525010006Email:lixinxin@cnpsec.com 3）人群与价格带：16岁以上成人向产品收入占比从去年同期14.8%提升至25.0%，6—16岁仍占74.5%；9.9元平价价格带（星辰版）收入3.47亿元，同比+约61%，占总收入19.5%，销量7,750万件、占总销量47.6%，小程序激活用户中60%为新用户、新用户复购率超70%，低价拉新、高价承接复购的结构更健康。16岁以上SKU达393个，成人向产品收入占比由14.8%提升至25.0%，公司在成人粉丝群的竞争优势进一步扩大。 渠道市场拆分：海外占比突破两成，线上增长68%。拆分来看： 1）分渠道：线上起势，爆发力显现。线下经销收入15.92亿元，同比+31.4%，占比89.7%；线上销售收入1.81亿元，同比+68.1%，占比提升至10.2%，增长主要来自16岁以上人群贡献。国内推进"千档万店"可控终端建设，持续改善终端形象与门店布局。 2）分地区：国内稳健增长，海外爆发式增长。中国市场收入14.10亿元，同比+14.9%，占比79.4%；海外市场收入3.66亿元，同比+228.5%，占比由去年同期8.3%提升至20.6%。其中美洲收入1.98亿 元（+约349%）、亚洲（不含中国）1.21亿元（+111%）、其他地区（以欧洲为主）0.48亿元（+约365%），美国和印尼为海外收入前两大国家。海外网点方面，美洲深度挖掘现有渠道并同步拓展新渠道，亚洲积极开拓新市场，欧洲以核心国家逐步辐射周边市场，海外市场渗透率持续提升。 利润分析：毛利率短期承压，费用率持续优化。26H1毛利率44.3%，同比-4.1pct；经调整净利率22.6%，同比-1.3pct。毛利率承压主要系：1）报告期销售成本同比+43.3%，增速高于收入（+32.7%）；2）产品升级（可动细节、外观工艺）加大研发与成本投入；3）二季度原油价格上涨推高原材料成本；4）模具折旧同比+64.3%，高精度多腔模具资本开支本期摊销计入成本。费用端，三费合计4.09亿元，同比+15.8%，三费率由26.4%降至23.0%；其中销售费用率12.0%（-1.2pct）、研发费用率7.4%（-2.2pct）、行政费用率3.6%（+0.1pct），运营效率稳步提升。我们认为，随着新品迭代、成本改善及规模效应释放，后续毛利率有望逐步企稳。 公司展望：三全战略深化，全年30%增长目标不变。下半年核心看点：1）产品端，通过研发创新加速拼搭载具类玩具（积木车）以及拼搭角色类项下"自然集""绮遇记"等新系列的孵化，积极布局并孵化全新原创IP，凭借多元IP矩阵、丰富产品组合与精准上新节奏，加速拓展成人粉丝向产品线；2）海外端，立足国内市场，结合不同国家与地区市场特征推进精细化运营——美洲深度挖掘现有渠道并同步拓展新渠道，亚洲在深耕既有渠道基础上积极开拓新市场，欧洲以核心国家逐步辐射周边，进一步拓展海外市场空间；3）品牌端，BFC创作者生态持续扩容，中国大陆参赛超4万人次（+26%）、海外超6,600人次（环比+99.3%），覆盖17个国家及地区。全年来看，我们认为随着积木车放量、海外市场推进，下半年经营有望提速，全年收入30%以上增长目标有望实现。 ⚫投资建议 我们预计公司26-28年营业收入为40、52、66亿元，分别同比增长36%、30%、28%，归母净利润为8.2、10.6、13.7亿元，同比增长30%、29%、28%，EPS分别为3.3、4.3、5.5元/股，当下股价对应PE分别为19x、15x、11x，维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示： 消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；海外拓展不及预期风险；积木车放量不及预期风险。 ◼盈利预测和财务指标 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至2025年10月底，公司在全国设有58家分支机构(含29家分公司、29家营业部)，1家资产管理分公司和1家另类投资子公司。 中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过260万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市丰台区北甲地路2号院6甲1号，玺萌大厦南塔邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048