毛利率逆势修复，净负债率降至行业低位

公司2026年上半年业绩表现稳健，毛利率逆势修复，净负债率降至行业低位。具体来看：

业绩表现

• 营业收入178亿元，同比下降47.9%（物业开发收入152.5亿元，下降52.6%；物业管理及其他收入25.5亿元，增长26%）。
• 归母净利润8.25亿元，同比下降9.7%，但利润降幅小于收入降幅，主要得益于：毛利率提升至14.3%（同比+1.4pct）、合营联营公司收益增长125.2%、所得税开支大幅下降（107万元 vs 7.5亿元）、少数股东损益减少。
• 已售未结金额1743.6亿元，覆盖上年物业开发收入1.3倍，为后续结算提供保障。

销售表现

• 全口径合同销售金额638亿元，同比下降9.8%，但降幅小于克而瑞百强房企（-16%），行业排名升至第5（较2025年提升2位）。
• 权益销售额489亿元，同比减少8.4%，权益比例约77%，核心城市（上海、杭州、厦门、成都、北京）贡献为主。
• 全国38个城市市占率跻身行业前10，杭州“栖湖云庄”项目销售金额位列杭州别墅项目第一，成都“海耀”项目位列成都住宅项目第一。

土储结构

• 新增拿地金额296亿元，投销比46.4%，拿地权益比例80.7%，拿地货值519亿元。
• 可售土储建筑面积约1038.7万平方米，权益建筑面积799万平方米，全口径土储货值2092亿元，权益比78%。
• 2022年后拿地项目占比84%，未来毛利率有望改善。城市分布上，一线、二线、三线城市占比分别为14.1%、49.7%、36.2%。

财务质量

• 现金及银行结余约618亿元，较上年末增加22%；有息负债828亿元，较上年末减少1.5%。
• 净负债率22.1%（较2025年末下降12.7个百分点），降至行业低位；剔除预收账款后资产负债率59.0%。
• 存量有息负债平均融资成本3%，较上年末降低16BP，融资优势显著。

投资建议

• 维持“买入”评级。公司拿地积极审慎，长期深耕核心城市，销售持续跑赢行业；过去几年计提减值相对充分，且新货占比高，减值压力将逐步缓减；高毛利项目进入结算周期后业绩有望改善。
• 调整盈利预测：2026/2027/2028年营收分别为1172/1039/962亿元，归母净利润分别为32.9/31.2/30.3亿元，EPS为1.42/1.35/1.31元，对应PE为7.4/7.8/8.1倍。

风险提示
政策放松不及预期、毛利率改善不及预期、结算进度不及预期。