分析师会要点；管理层2026年业绩指引下调

Citibank 将 Li Ning 的 2026 年销售增长指引从之前的 HSD 调整为 LSD，并将全年净利润指引从 HSD 调整为 MSD-HSD。预计其 3 季度及以后的零售销售额将持续同比下滑。管理层预计 2026 年下半年毛利率将受压同比（上半年提升了 90 个基点），而全年的毛利率预计将保持稳定或略有提升。同时，管理层预计下半年广告费用将大幅上涨，同比和环比均显著增加，主要由于 COC 赞助活动（包括下半年亚运会）的持续投资以及 Stephen Curry 合作伙伴关系的全新投资。预计下半年广告费用率将设定在中等两位数水平（对比 2025 年下半年的 12.4%），全年预计将设定在低至中等两位数水平（对比 2025 年上半年的 11.2%）。

Li Ning 认为 Nike 中国近期的战略转向（从折扣驱动转向品牌驱动）是对其的“警醒”，促使 Li Ning 公司重新聚焦品牌、专业产品、技术创新和提升消费者体验。这一转变支撑了 Li Ning 管理层在 2026 年下半年更为谨慎的立场（降低了对全年顶线和利润率的指引），为其在 2027 年及以后的可持续和健康发展奠定了坚实的基础。Li Ning 管理层不认为 Nike 中国的战略转向是其在 2026 年下半年业务的一个短期市场机会。

2025 年上半年，Li Ning 的经营活动现金流持续受压同比，主要原因是预付款项增加（部分与 2026 年上半年“其他资产（包括流动部分）”的显著增加有关）、销售疲软导致经营现金流流入同比压力加大，反映在其现金转换周期同比延长（包括应收账款天数增加 2 天，存货天数增加 4 天）、广告费用同比增加以及政府补助同比减少 5 亿人民币。管理层预计 2026 年全年经营活动现金流将持续受压同比。然而，其资产负债表仍然稳健，截至 2026 年上半年末，净现金为 194 亿人民币。

Citibank 的目标价 20.90 港元基于 2026 年的 19 倍市盈率，或相对于耐克的 35% 折扣，以反映 Li Ning 较低的盈利可见性。可能阻碍股价达到目标价的下行风险包括：中国运动服行业销售和盈利增长比预期波动更大；以及与外品牌在高价位细分市场的竞争超出预期。上行风险包括：中国消费者信心显著改善；以及中国行业折扣低于预期。

Citibank 维持其行业估值排序：Anta（买入）> Li Ning（买入）。