国泰海通房地产：三项政策推动行业高质量发展

一、AI总结内容 一、核心要点

1. 本次三部委政策是十五五中国房地产基础制度落地的开始，将提升行业稳定性与确定性，从杠杆推动型转向运营、资金、管理推动型。
2. 现房销售并非新鲜事物，2022年占比13.9%、2025年升至32.4%，政策化解了此前的担忧，短期将减少供给，中长期抬高行业准入门槛、提升优质企业竞争优势，还配套了定金制度与土地款支付灵活调整空间。
3. 央行政策端调整，贷款期限从40年提至50年，月供或降15%，债务支出与收入比重从55%提至60%，将扩大居民购买力、刺激购房需求。
4. 证监会融资政策是之前“三支箭”的延续，当前市场环境与当年不同，龙头房企销售已企稳，资本市场将向优质房企倾斜，助力其扩大规模利润、优化竞争格局。

二、投资线索

1. 重点核心城市：四季度上海二手房同比均价或率先转正，一二线城市房地产市场将从量的逻辑转向价的逻辑，推动市场景气度提升。
2. 标的选择：港股关注华润、中海、绿城、金茂、建发、越秀；A股关注蛇口、保利、华发、建发、滨江；商住类关注龙湖、新城；物业板块关注保利、避福、望云。

三、风险与关注

1. 356线城市房地产短期难以改变原有趋势，且其在全国房地产总量中的占比仍在下降，需关注其后续走势对行业整体的影响。
2. 后续地方层面的购房补贴、税收优惠等配套政策的落地节奏与力度，需关注其对市场需求的拉动效果。

二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加国泰海通房地产多措，并举推动行业高质量发展。目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明。本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户会议音频及文字记录的内容，仅供国泰海通证券客户内部学习使用不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存国泰海通证券未授权任何媒体转发。此次电话会议相关内容未经允许和受。 授权转载转发均属侵权国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利，国泰海通证券不承担因转载转发引起的任何损失及责任，市场有风险投资需谨慎提醒广大投资者谨慎做出投资决策。呃，各位投资者大家好，我是国泰海通房地产行组组的分析师涂立伟。那么今天呢，早上由我把昨天的多部委的信息内容对市场影响给大家做一个统一解读。呃，如果是进门财经的参会者呢？ 我们在上方有这个交流ppt啊，还有一些非常细节的内容。呃我们交流可能不限于这个ppt嗯，但是呢，有一些特别细节的测算啊，模型什么的，这个ppt上都有嗯，我们在交流过程中由于时间原因就不去拆解了，就把结论告诉大嗯，今天呢我们也非常高兴啊，呃，整个路演呢应该是分为呃四个部分给大家做交流，第一个部分是总体的观点，第二个部分呢？嗯，可能是对三个嗯部委的三项政策的具体分析，呃剩下的就 是个股和啊，综合影响那么首先是第一部分啊，我们怎么定性这一次的这个三部委的交流和相关事件？ 呃，我们认为呢？这个应该是在十五五基础上，对于整个中国房地产的基础制度的一次大的。嗯，这个配套政策的集体落地吧。呃，如果关注我们报告的呢，应该知道我们在今年2月份写过一篇关于15中国房地产发展规划纲要，呃里面我们谈到过啊制度建设里面包括现房销售配套的融资以及相关制度政政策都应该是后续发展的重点。 那么这次呢应该就是这个呃相关政策制度开始落地的一个过程，要提示的是，我们说呃有很多细节的分析，也有很多总量的分析，但是大的框架是什么？是当现房制度落地之后啊，整个中国房地产整体体系的稳定性和安全性会增强啊。这个应该是毋庸置疑的一个过程，那从大的方向上来讲行业的稳定性和确定性增增强呃，对于所有人来讲都是一个大的利好，为什么因为呃很难讲，在这个制度之下，每个人都受益，但是从大方向上来看，我们讲嗯，确定性在增强你的这个可预见性在增强，那你的风险性在减弱，那对于整个市场来讲就是一个重大的利好，这是第一点第二点呢，我们将从三个部委的政策来拆细去理解每一个政策方向上的影响和特点。 第一个呢，可能市场关注度最高的呢，就是现房销售了。那我们说呢？首先要强调第一点，现房销售不是一个什么非常大的。新鲜事物啊，我这里有一个数据就是嗯，2022年，我们可看到的统计口径里面的现房销售大概占整个市场销售比例的啊，13.9第二个就是2025年呢，现房销售已经要占到整个市场销售比例的32.4。 也就是说，每卖出三套房里面有一套房，就已经是现房销售了，所以从我们说最初的应该是2122年开始住建部，讨论这个问题到现在以纲要的形式去推动这个问题。我们认为市场已经做出比较长期的接受，包括开发商的应对方法，包括金融体系。系的配套包括呃，资本市场和消费者对现房的理解啊，所以从方式上来讲呢，这并非一个新鲜事物，而是在充分论证和沟通的情况下开始落到实处。而且在现实操作过程中的话呢，我们讲之前市场也担心会有一些一刀切的问题，那这次的政策内容其实把这些市场的担忧全都化解掉了，第二个呢，就是从市场的接受度来讲，我们说也可以看得很清楚现房销售的呃真实去化率是比期房要高的啊呃当然，这个体现为从消费者来讲，更愿意为这个可见即所可得这个这种最大的优势去买单吧。 那第二个呢就是要谈一下现房销售中中短期中期长期的相关影响。从短期的角度来讲啊，我们认为对行业而言肯定是减少供给的。嗯，因为方式上来讲，1个房屋从拿地到竣工，你肯定是要有呃正常来讲全部销售完毕快的是2年啊，如果你层高是二左右的容积率的话，如果13以上基本上是2年半到3年，也就是说30个月左右的这个周期才能把这个房屋销售完毕。所以从这个角度来讲，如果是呃地方上从你说十一以后，或者是九月份开始就推动宪法。 房销售的话，现在是2026年，那最快的话，我们说也得等到28年的中后段，或者是29年这个房屋才能供应下来啊，剩下的呢就都是市场上的存量的和部分的老旧，老老的这个以预售为核心的项目体系在这儿。嗯，所以从方式上来讲呢，短期来讲它肯定是减少供给的第2个呢，从中长期的角度来讲呢，我们说嗯，现房销售，它既不影响人口，它也不影响收入它对于中长期的这个居民端的嗯，各种因素来讲其实是没有明显影响的，但是它会影响到开发商的杠杆率水平和。 具体的周转速度，那从这个角度来讲的话，我们以海外的角度去看，嗯某种程度来讲，自有资金投入可能会成为后续的，嗯，重点开发商的一个选择方向，第二个呢。明显是抬高了行业的准入门槛的呃，以前应该说在 223年我们还可以看到很多跨界还要进来的啊，对吧，就其他不做房地产的，突然他还要让房地产去拿资产做项目，那你说从后阶段来讲，还要做现房销售，你没有足够的呃，我们说资本金没有足够的呃，社会品牌影响力以及你的标杆程度，我认为都会很明显，不敢在这个行业进行投入和开发啊。 所以从方式上来讲，行业应该会彻底告别之前的啊，杠杆模式更多的是向运营向这个资金发展向管理嗯，去要效率和要要要经营啊，中间的市场可能会担心呢，是不是roe啊，各种水平都会明显下降，我们说呢，如果去粗看的话呢？那确实是会下降，但是中间呢。这里呢，我们说呃政策呢，留了两个口啊，第一个口呢就是明确的，还是讲了现房销售也可以采取定金制度，但是对于定金的比例啊，定金的提取方式啊，以及定金对工程建设的这个支持，这些东西可能后续是要等待地方细则的。 那从全球的角度来讲，我们说呃基本上定金制度，这个倒是全球通用的，哪怕你现房销售也可以采取定金制度这个没有任何问题，只不过就是定金的比例到底定多少以及定金的提取规则方法啊，这个里面呢？可能还会有细则，这是第一点第二点呢，就是这次啊也比较明显的谈到了土地款支付过程中，可以在符合国家统一规则和要求的情况下，地方政府自行规定。支付比例和支付期限。呃，那这个制度就非常的，我们说留到很大的一个空间在这个地方了，因为我们讲呢，现房销售和土地款支付之间工程款这块严格意义上来讲没有那么高的比例啊，大头应该还是土地款？ 那土地款呢某种程度来讲，在之前的规则要求之下，呃是要求提前支付的，甚至呢宽容一点呢，就是土地款先付50%，然后剩余50%在1年内交清，那这次呢给予了地方政府更大的权限，那是否会在土地款这个方向上来讲按工程节奏，时间节点按分布分批支付土地款，这也留下了一部分的悬念啊，那地方上会根据自己的情况啊以及市场的接受度来决定这个问题。那我们说的从合理的角度来看，呃，如果是现房，销售必然是要增大。 啊，开发商的整个的运营成本和开发难度的那对于拿地的积极性，对于利润的单体收益要求肯定会提的更高。如果地方政府在不愿意去下调地价的情况下呢，那势必对你的总的土地出让就会受到影响的，那如果如果这个土地的收入和土地支付也采取分期分批的话啊，其实某种程度来讲也就影响到了，也就这个抵消掉了这个呃现房销售的各种中间段的不确定性和和方式，那这里要讲呢，全世界的土地支付啊啊，基本上采取的都是期权土地或者是是分期支付的模式啊，在项目没建成之前，先把地价款全部收完啊，这个也只有少数国家是这个情况，大部分国家都是按批按批次或者是按期权土地来进行土地款的这个交付，所以呃这两个制度本质上来讲就为开发商是否能在现房销售之下，呃获得一个相对来讲更加正常或者不受冲击的影响啊，提供了理论基础。 当然，从大统1的角度来讲呢，我们认为现房销售对于大部分的地产企业来讲还是要讲它的杠杆率水平和周转率水平是会受到一些冲击和影响？只不过对少量的公司，它确实能够在品牌溢价上，在项目利润率上能够获得更好的优势和特征的企业。那我觉得可能嗯，这个影响就会小了啊。所以从方式上来讲，我们提示整个的现房销售本质上来讲，它会改变地方的土地财政模式。 改变开发商的杠杆杠杆推动型模式，把整个的行业从杠杆形向运营型管理型，还有这个呃资金管呃资金管控型和资源管控型的这种企业进行推动，与地方政府的谈判能力越强的公司自有资金资本金越高的公司杠杆率。越低的公司品牌度越优的公司很明显，在这个高壁垒的环境之下会形成更好的竞争优势啊，所以我们反复强调的是当行业从这个以前是供不应求嘛，那当然要多生产多建设，那现在呢？是啊，明显是供需格局发生逆转从有没有变成好不好那换句话来讲，那你不能只是以生产为核心，而是要生产优质商品，为核心了啊，对应的结果 呢？ 供给肯定是下降。当然，我们提示的就是当供求关系发生结果。改变之后优质的商品，那不可能是低价的啊，优质优价这跟肯定也是一个大概率的过程，否则就会继续说供应。因此呢？ 嗯，其实我觉得从方式上来看，呃最终一定是质优者胜出的这么一个大的趋势和特点，那么这个是对现房销售的一个第二个呢央行的政策端呢，我们说呢，也有明显的变化，第一个就是从40年提高到50年贷款期限，那么在这个过程中的话呢，很多投资者讲这个这么呃，这么长的贷款期限是不是不会去贷啊？还或者说呃购房者对这块应该怎么理解？呃，我们要强调几点啊，第一个就是中国的房屋的平均持有期限是八到12年，对吧？ 如果是一个机构投资者，你想想你在买30年40年国债的时候，你有没有想到一定要把这个债券全部持有到期啊？呃，其实并不是这样的。每个人会因为呃你的生命阶段，你所在的工作变化，还有你的家庭成员人口数量以及你的审美或者各种要求的变化。在10年到15年之后的时间里面，你可能就会要换手，或者或持有期限会发生转变。 嗯，所以呢，40到从30年呃贷款调整到40年之后，嗯，从我们的测算来看的话，你的月供其实会要减少15%左右，嗯，对于购房人的这个总量的扩大，还有你的阶段性的负担减小呃其实是会提升的。那某种程度来讲的话，我认为市场应该是从早买早享受对吧这个角度去理解这个问题，因为你真正要贷40年的人是很少的。在这个过程中，会因为房价的波动会因为你的收入结构的波动会因为你的需求方式的波动。 使得你其实不会持有那么长啊，中间就发生换手了。嗯，因此呢，我们讲呢。40年提高到50年，这个事儿势必是会要扩大居民购买力的。嗯，如果市场特别悲观的呢，人会觉得这个东西影响不大，但是从现在的趋势和方式上来看，我们已经看到重点核心城市的嗯，交易量已经开始企稳二手房的整体均价体系在往。 往上升，我认为月供水平的下降会刺激更多的人参与到这个市场，而且从方式上来讲，就像我前面讲的并非所有人要持有到期，那就一定是一个早买早享受的过程。而且后期一旦是嗯本金这个所谓的资本的这个呃，资本利得收入开始提升，也就是房价开开始上涨，其实你的赚幅和你的收益其实更大。第二个呢，我们说政策端还有一个就是把债务支出与收入比重啊。之前啊，调整之前是要求是不高于55，现在是提升到了60，也就是说给予居民更高的杠杆和更高的这个这个这个这个借款能力从这个角度来看的话呢？ 我们说也是为居民购买力以及整个房地产市场的购买端杠杆啊提供了更大的支持和帮助，剩下呢就是一些关于贷款年限，从3年转7年以及跟呃现房销售相配套的一些。呃，贷款政策主办银行政策这些呢？在呃方式和操作过程中呢之前有所预期，这里呢就不再讲了最后呢，就是证监会的相关的这个融资政策我们讲呢，证监会三呃融资政策呢，其实是之前三支箭的一个延续，这里要强调的呢，就是融资政策，尤其是资本市场融资政策能否成功呢？ 其实还是有赖于优质企业的基本面开始稳定向上。嗯，因为如果报表端确实是这个相对来讲压力比较大的话，那你说资本市场，嗯，这个去买一个eps持续向下的公司概率也不大，但是要强调的是当年三支箭的市场环境对吧和现在的市场环境已经有本质的区别，当时是出完政策之后，大部分公司后面销售规模是往下走的。而今年看到大部分企业龙头公司，你的销售规模已经开始明显向上了，而且重点核心城市，我们说今年的呃供需 结构是明显改改好的，那后续来看的话，如果呃能够呃在刚才讲的制度性建设之下优质公司脱脱颖而出的话，我们认为呃，资本市场更多的会体现一个嗯锦上添花的过程，它会使得呃优秀企业通过这些制度啊，实现规模和利润，更大程度提升这个竞争格局，进一步优化呃，护城河和壁垒进一步提升的一个方向。 所以整体来讲的话呢，我们说呢，嗯，三块儿政策吧是中国房地产的实物呃新模式下啊制度建设从蓝图模式向现实模式转变的一个开始，从根本上来讲，会要改变呃整体的运营方式，包括地方的财政结构等一系列问题。最后呢综合判断呢，我们说呢呃几点因素可以很明显的看出来第一个呢，就是这个政策之下将对即将到来的四季度的重点核心城市的供求关系。呃发生根本性的调整啊，呃前期路演中啊，尤其在7月底8月初，我们当时都反复强调过今年是重点核心城市供求关系发生根本性逆转的1年。 为什么因为从今年的角度来看，呃，我们说上半年的销售面积基本是同比弱增长的，而上半年的拿地面积重点核心城市是同比下降25%，这是在过去5年里面第一次。发生这个供需结构的错配，这个对2627年嗯，包括四季度都会有明显影响，而这次制度性的这个改革和推动我认为呢会从购买端和需求端进一步推升啊，市场从低景气度向正常和高景气度推动的这个过程。所以方向上来讲呢，我们要强调的是，由于居民有更高的杠杆，由于短期来讲，现房销售对供给会要有收缩，那正常来看，从行业的角度来讲，我们说会加快重点核心12线城市房地产市场从量的逻辑向价的逻辑提升，这里我特别提升。 一点就是价的逻辑原因呢。嗯方式上来看你如果价格持于体系向下的话，那市场的景气度是上不来的，只有有一个温和且向上的过程市场能才能启动。嗯，目前的所有政策是在90月份旺季还未到来之前集中性的发布，那我相信对整个旺季的冲量以及四季度中后段的上下价格体系向上都会有帮助这里呢。按顺序来看的话呢？ 如果是以去化周期二手房挂牌的存量，当前的这个呃几个这个这个呃呃价量维度去考虑的话，呃，今年我们是继续看好上海四季度开始起二手房的这个。同比均价转正，因为环比呢，二手房上海已经是六个月环，比正增长了新房的同环比其实一直是正增长的。呃，但是呢呃二手房的同比数据其实过去的2年半上海一直都是负的啊，呃，很多城市的2手房也基本都是负的同比数据所以转到四季度的话，我们认为上海会率先领先，全国二手房价格同比转正，那一旦二手房价格同比转正的话，那就是两个很直接的结论。 第一个是去年卖房的人卖亏了第二个就是去年买房的人，他买赚了，我们说整个市场需要有正向刺激，正向刺激，就是你正常买房正常。需求你的价格体系能有一个正向反馈的话，每个人心里会更开心，一点过去呢，2年半到3年半都是负向刺激，就是我买房，我会亏钱。嗯，那肯定越买的人会越来越少，但1旦开始变成买房，我可以赚钱。我们说那你40年转50年，这些政策都会起到杠感加速作用，为什么因为早买早享受啊对吧？ 你不仅可以赚这你不可以。你可以用更低的月供水平去撬动这个更高的资本利得那从方式上来讲的话，更多人会去寻求这1块的，而一线城市由于对于杠杆和这个利率的敏感度更高，那对于这块的理想和冲击就会更明显了。第二个呢，就是对于356线呢，我们说呢，这些政策可能短期改变不了356线的一些趋势，但是要强调的356线在中国房地产的总量占比里面，它是在下降的啊，以今年的拿地为例，重点核心城市已经占到快接近七成了那后阶段来讲，我们的判断是一二线的占比。 呃会越来越明显，一旦达到八成以上的时候，其实整个房地产市场的总量就基本稳定了，我们解决不了人口的问题，也解决不了老龄化的问题。呃，但是结构性的方向就是一二线能稳定且权重足够高，那整个房地产市场的稳定性就体现了。第二个呢要强调的就是蓝筹会在这次的政策过程中明显受益行业的壁垒，这个所谓的竞争格局，还有就是这个准入门槛会因为这一系列的制度呃明显的提升，我们讲之前的整个市场呢是在一个下行市场里面啊，所有人都没有办法去施展出自己的拳脚啊，也就是说，你有本事你也打不出来的，但是目前的市场开始走向稳定，甚至通过居民杠杆的提升，它要开始正式向上，而蓝筹公司在这一系列的调整过程中，它其实是拥有更多的市场竞争工具的，那这些竞争工具会使得它后后续的不管是市场占有率，还有正常的利润率水平，还有你在与地方政府博弈过程中的谈判能力都将更大程度体现出来。 所以从方式上来看的话，我们认为呃这个行业开始关门了，对吧，你你挤不进前面的这个大的部队的话，后面的人大概率是在市场经营中会要淘汰过去的，他没有太多的呃这个竞争空间和能力。当然，在经过这个大浪淘沙的过程中的话，剩余的企业优质型公司的话，它会持续的享受我们认为稳定且向上的ro.E.正常合理的杠杆水平和。呃比较优秀的这个长期现金流能力，所以从方式上来看的话，对于整个行业的稳定性的提升就是对于蓝筹公司的最好奖励，所以我们觉得整体估值水平是要往继续往上走的，上市公司的盈利程度也会有所改变，呃最后呢就是强调通过这个体系建设和呃，业务的综合发展啊，整个行业的稳定性和确定性是在增强。 呃，从这个角度来看的话的话，如果去展望政策的话。嗯，现在来看地方上的各类型补贴和补助已经陆续在推进了啊，那考虑到呃，不同地方对于全年财政的测算能力还是会有些区别，一般来讲的话呢，就是四季度基本上全年要花多少钱，剩余多少钱啊，就大致算的比较清晰了。所以我认为呢，往后半段走啊，就是你说90月份走，我们还会看到大量的地方政府在购房补贴税收优惠，还有这个所谓的购房的换房置换的这个税务和财税上的支持，我认为还是会继续会有嗯，所以从大的理解角度来来讲，我们说现在的政策对于整个房地产应该还是采取的，积极支持稳定推动而本轮呢？ 政策又进一步的打开了居民端的杠杆水平和呃购房能力，呃，我认为对于总需求，尤其是重点核心城市的稳定性，价格体系向上会进一步支持。最后个股方面呢，我们说呢？大的龙头和蓝筹呃毋毋庸置疑是本轮的这个受益方向和呃重点受益企业从港股来讲呢，华润中海绿城金茂啊，建发越秀啊，都是不错的选择。A股这边呢蛇口保利嗯，然后呃广华发呃建发还有这个呃滨江都是可以进一步参考的标的。 呃商住方面呢？可以看一下龙湖和新城，因为政策端开始倾向于要求呃民营企业融资和国企一样以项目端作为融资标准项目是呃这个主办银行制度。那对于呃民营公司的优质型的民营公司的话，也会在这个过程中呃明显受益的呃，剩下的交易链主要推的是我爱我家和贝壳物业公司。这边呢？ 是呃万象呃，这个保利，呃，还有这个避福和这个望云，那么以上呢？是我对于这个整个板块和市场的进一步观点啊。如果各位投资者有需要交流和沟通的话呢，也可以跟我们的这个销售呃进行沟通和交流。关于路演的相关p.Pt呢，有以及上面这个新闻财经上的相关内容呢？ 呃，也可以跟我们进行沟通，还以上是我们对这个事件的大致评述啊呃，感谢大家周末的时间。嗯，谢谢大家，本次会议到此结束。感谢大家参加本次会议，会议到此结束，祝大家生活愉快再见本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户会议音频及文字记录的内容，仅供国泰海通证券客户内部学习使用不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存国泰海通证券未授权任何媒体转发。此次电话会议相关内容未经允许和受。 授权转载转发均属侵权国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利，国泰海通证券不承担因转载转发引起的任何损失及责任，市场有风险投资需谨慎提醒广大投资者谨慎做出投资决策。