天风策略2026.8.27产业赛道与主题投资风向标会议纪要

发布时间：2026-08-27 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 当前市场处于上涨动力阶段性再平衡，由单一高弹性科技向多元盈利线索扩散，科技并非退潮，只是市场要求其有更强基本面增量（订单、盈利上修），英伟达财报验证了海外算力链需求未失速，国产算力验证方式转向真实用户规模与系统效率。 2. 市场轮动逻辑：周一科技调整后，周二小微盘、医药修复，周三券商保险、工业金属接管，当日英伟达财报带动AI板块回流；资金主动寻找低拥挤、盈利验证、与科技低相关的方向，以降低指数对单一科技主线的依赖。 3. 本轮AI主线特征：中期仍为盈利确定性高的时代主线，海外乳饼芯片量产带动需求扩展至多场景，国产替代逻辑从单芯达标转向系统可用性验证；短期需待科技筹码消化、成交恢复、新趋势兑现后重回主线。 二、重点主题投资线索 1. 黄金：定价基础包括美元信用、美国财政赤字、偿债供给、央行购金，兼具独立于科技的宏观驱动，可提升组合稳定性，但股价与金价受成本、产量、筹码影响，需跟踪美元趋势、央行购金质量。 2. 创新药：摆脱单纯防御，国内产业收入结构变化，海外授权、临床数据等提供盈利验证，与科技、传统内需低相关。 3. 光通信：AI产业链盈利可见度高，英伟达财报确认算力需求，乳饼量产对高速光模块等提出更高要求，国内相关公司已验证收入利润增长。三、政策与产业趋势跟踪 1. 政策层面：推进“两层基础设施”，物理网络为水、电、气等加6G网，强调多领域协同；智能网络从补贴建设转向补贴算力使用与模型调用，推动国产算力从项目驱动转向运营驱动。 2. 产业趋势：AI进入多模态阶段，推理规模化、需求多样化（AI for Science、物理AI等）、算力分布分层化，对应投资机会从GPU单点扩散至光互联、液冷等；海外侧重订单兑现，国内侧重自主可控与系统效率。 四、风险与关注点 1. 美元长端利率高位仍约束高估值科技估值扩张，市场对科技增长的预期门槛上升，需验证增长延续性、订单传导、资本开支转化为现金流。 2. 后续需关注三个科技主线重回信号：成交持续放大、核心资产业绩后持续价涨、新场景从叙事到订单收入确认。 二、音频原文（转写） 赛道与主题投资风向标电话会议，目前所有的参会者均处于静音状态。现在开始播报声明，声明播报完毕后，有请主持人开始发言，谢谢。本次会议为天风证券研究所闭门会议，仅限受邀嘉宾参会，未经天风证券研究所和演讲嘉宾书面许可。任何机构和个人不得以任何形式将会议内容和相关信息对外公布、转发、转载、传播、复制、编辑、修改等。 如有上述违法行为，天风证券研究所保留追究相关方法律责任的权利。啊，各位投资者，大家晚上好，我是天 空策略的肖峰。然后我汇报一下本周的一个产业赛道和主题投资风向标的一个观点啊。那么嗯，今天主要还是那个讲四个方面，第一个是市场的 这个复盘和后续的展望，然后再就是重点主题，最后是 政策和产业趋势的跟踪 啊，那么首先我们的这个核心结论认为，那么当前市场正在。 激励的是上涨动力由单一的。高弹性科技向多元盈利线索扩散的一个阶段性再平衡。啊，但这不等于科技产业趋势发生反转。啊，也不等于主线已经完成永久切换。 那么指数的修复由金融先由金融资源医药和小物微盘。共同拓宽了市场的宽度。那么科技则在消化筹码。啊，降低波动并等待新的一个产业趋势的催化。 啊，那么在英伟达的财报落地以后，算力 硬件在今天重新走强啊，那么恰好说明只要基本面。预期出现足够强的增量资金，仍然会迅速回到AI。只是和前一阶段相比，市场不再为一个宽泛的AI会增长定价。而是要求看到新的需求来源、订单兑现和盈利上修。 啊，那么首先是这个啊市场分析部分，啊，那么再平衡是主线扩容，而不是。呃，科技退潮。那么首先看宏观环境。那么近期海外市场出现一个表面上有些矛盾的组合。 啊，一个是美元偏弱，但是美债的长端利率仍处高位。十年期和三十年期美债收益率前期一度升至接近百分之啊，四点七和百分之五点三。啊，随后有所回落，但并没有回到能够 明显抬升长久期资产估值的一个呃偏低利率的环境。啊，那么这两个价格信号。 并不冲突。那么美元走弱一部分，反映的是美国财政信用政策不确定性，以及美元相对优势下降，长端利率偏高，则反映国债供给期限溢价和财政融资成本仍然存在压力。那么换句话说，若美元边际有利于人民币等非美资产。黄金和部分商品的定价 但是长端利率仍会约束高估值科技的一个估值扩张。 啊，因此近期市场同时看到了黄金有色的走强。和科技股的一个反弹反复。那么并不是两套互相矛盾的一个交易，而是同一个宏观组合在不同资产上的一个映射。那么再看A股的一个表现。 那么在本周一科技调整以后，市场并没有继续演化为全面的一个风险收缩。那么周二小微盘和医药修复，周三券商保险和工业金属接管指数定价。那么 在这个今天，英伟达财报又带动了光通信、存储、半导体和PCB回流。那么这个轮动过程说明当前的指数向上的力量已经从 单一的板块扩展到多个方向。 啊，那么为什么呃非银金融能够走强啊？那么因为券商本质上是市场流动性和成交活跃度的一个高弹性品种，那么当指数企稳，那么成交中枢抬升。同时，板块估值和机构持仓相对不高时，券商能够 同时承接风险偏好修复和低位补涨两类资金。啊，那么为什么有色金属表现较好？ 一方面是 啊，若美元和资源品价格提供宏观的一个呃支持，另一方面同稀土等方面。嗯，存在供给约束价格和中报利润的一个交叉验证。啊，那么呃，创新药为什么能够独立上涨，也是因为它的核心驱动是临床。啊，授权合作订单和产品商业化。 和AI筹码调整的这个相关性相对较低。所以说，那么金融资源和医药并不是在共同讲一个新的一个总量复苏 的叙事。啊，他们的产业逻辑并不相同。那么真正把他们这个连接起来的是。 呃，市场结构的一个。呃呃，特点，那么在科技仓位偏高，波动率上升。那么资金会主动去寻找。低拥挤盈利能够验证，并且与科技相关性较低的方向。 那么这些板块吸收了科技调整过程中的外溢的流动性。也降低了指数对单一科技主线的一个依赖。嗯，从市场健康度的来来看，这种扩散也并不是坏事。那么一个只能依靠少数科技权重上涨的市场，它的市场结构也更。 脆弱，那么有多个盈利方向能够轮流承接，那么指数运行的一个稳定性也会更高。那么齿轮科技为什么啊反弹偏弱啊？那么我们认为主要有三个原因。嗯，第一个是筹码。 那么前期机构资金两融和主题资金在核心科技上的这个。呃，集中度较高，那么在股价调整以后，风险偏好不会在。短期内就直接恢复。那么即使产业逻辑没有变化，也需要用时间和换手完成筹码的再平衡。 第二个是波动率啊，那么光模块、半导体、PCB等高弹性资产经历急跌以后。那么部分量化两融合。嗯，禁止约束资金需要先将。第一，这个波动暴露。 那么这个过程中会导致好业绩发布以后，股价也未必立刻上涨。那么近期 核心科技以。一度弱于小盘题材啊。并不说明小盘股的一个基本面更好。 啊，而是小盘修复对存量筹码和。机构的一个风险预算的要求更低。啊，第三是预期门槛的上升。那么资本开支增长，模型升级，token调用量增长已经。 逐渐成为市场的一个基准预期。那么过去一份超预期的财报就能够推动整个。产业链的一个估值扩张。那么现在市场更关心的是增长能否延续到明年。 那么，订单能否从云厂商传导到上市公司收入？啊，新增资本开支能否转化为利润和现金流？那么科技并不是缺乏基本面，而是市场对。这个增速提高了一个更提到，嗯，提出了一个更高的要求。 啊，那么英伟达最新的一个财报提供了新的验证。那么公司二季度收入九百六十二亿美元，同比增长百分之一百零六。数据中心收入八百九十亿美元，同比增长百分之 啊，一百一十七三季度收入指引达到了一千零八十亿美元，更重要的是 那么，围绕乳饼进入全面量产。啊，需求从单一的大模型训练进一步扩展到多家前沿模型、开放模型、主权AI。 企业智能体和物理AI。那么这个信号说明海外的算力建设并没有因为高基数和高利率而明显失速。那么AI的基础设施仍然把技术进步转化为实际的收入。那么国内也出现了相互呼应的一些证据啊，智谱发布了GLM。 五杠三 呃，五点三flash。啊，那么并确认此前匿名测试的O叉阿尔法来自于GLM体系。那么公司披露测试期间的线上推理流量由国产AI芯片集群承载。那么这件事的意义不在于锯齿端沿国产芯片已经全面达到英伟达的一个同等水平。 而在于国产算力的一个验证方式也发生了改变。啊，过去更多的是芯片能不能点亮，模型能不能适配。那么现在开始用真实用户真实token和 大规模并发检验系统效率，那么国产替代的投资逻辑进一步强化。那么呃整个评估体系也由单卡参数比较逐渐向芯片互联服务器。 存储和软件调通共同决定的一个系统可用性。嗯。那么结合这些变化，我们对市场判断可以归纳成三句话啊。第一，中期看AI仍然是盈利确定性较高、产业变化最快的一个时代主线。 海外算力链和国产算力都在持续获得基本面的验证。啊，第二短期看市场仍处于在平衡的阶段。科技回归主线不是一条直线，成交恢复啊。那么核心资产止跌和新讯是形成共振之前。 像金融资源、创新药等低相关。和呃呃景气度较较优的一些方向仍会反复活跃啊，那么第三可以在配置上可以采用。这个核心成长加独立景气的组合，那么核心成长继续关注有业绩支撑的光模块、光天性器件。啊，光纤高端PCB。 存储和这个国产算力基础设施，那么独立景气方向主要关注受益于成交回升的非银金融供给约束和价格验证较强的有色金属以及临床授权和订单能够兑现的创新药。那么小微凡修复可以作为市场宽度改善的信号，但不能简单等同于基本面改善。那么科技下一轮更有号召力的新趋势主要来自三个方向：第一，TOKEN消耗继续高速增长啊，推理需求开始成为算力收入的核心变量。这样啊，第二的话啊，需求和通用问答像AI forS啊，然后那个物理AI啊，呃，企业智能体等这种高价值场景扩展。 第三，算力由中心云向边缘和端侧延伸。那么对于硬件而言，这意味着互联、存储、散热和电力需求的一个持续升级。那么对于软件和应用而言，则意味着机会会从单纯的一个用户增长转向能够形成付费、复购和生产力提升的垂直场景。那么现阶段硬件的。 盈利可见度仍然更高啊，应用端更适合等待收入质量和商业闭环的进一步验证。那么呃，我们接下来是这个第二个重部分重点主题啊，黄金创新药和光通信。啊，那么第一个重点主题是黄金，那么黄金近期的逻辑不能只用加息预期来解释。啊，美元信用，美国财政赤字，偿债供给和央行购金。 共同构成了更长期的一个定价基础。那么当前弱美元和高偿债利率并存，意味着市场既担心美国资产的。一个这个。对。 yeah 啊，融资成本。啊，也在寻找美元体系之外的一个价值存储工具。因此，黄金更像是对财政信用和政策不确定性的一个退冲，而不仅仅是实际利率的一个反向交易。啊，那么从配置角度来看，黄金具有独立于科技的一个宏观驱动。 可以改善组合在高波段阶段、高波动阶段的一个呃稳定性啊，但是 呃，股价和金价之间会受到成本、产量和筹码的影响。啊，那么不能把现货上涨直接等同于所有黄金股盈利的同步上修。那么后续需要继续观察美元趋势长端实际利率。ああ。 央行购金行为和上市公司的一个盈利质量。啊，那么第二个重点主题是创新药，啊，创新药能够在科技调整期 间走出独立行情。核心不是简单的一个防御属性。而是中国医药产业的一个收入结构正在变化，海外授权合作临床数据、产品销售和C叉订单。 共同提供了盈利验证，部分公司已经从研发费用驱动的远期估值。啊，转向产品和合作现金流驱动的盈利定价。那么这使得创新药和传统内需板块、科技硬件板块都具有一定的一个低相关性。嗯。 然后第三个重点主题是光通信，那么光通信仍然是AI。产业链中盈利呃可见度较高的核心环节。啊，那么英伟达财报进一步确认了全球算力基础设施需求的高增。啊，乳品平台的全面量产。 对于高速光模块光纤交汇网络测试设备和PCB提出了 啊，更高的一个需求。那么国内多家光通信和PCB公司的一个通报已经验证了收入和利润增长，说明资本开支正在沿产业链向 这个财报传导。嗯。啊，然后第三部分是对于这个政策的回顾。 啊，那么近