兴证金属：钨行业研究框架及供需跟踪

中长期看好钨价中枢上移，未来2-3年新增供给逐步显现但难弥补供需缺口，需求增速仍高。2025年全球钨矿产8.5万吨金属吨，中国占79%，中国钨冶炼产能占全球85%。国内矿山产量偏刚性，2026年第一批开采指标同比增3%但实际增量仅2000金属吨左右，矿山品质下降导致中国钨矿占全球比重从2016年降6个百分点且趋势延续；未来国内钨增量约1.65-2000金属吨，多在2027年后释放，整体增量有限。海外供给2026年起进入增产周期但实际增量不及预期，2026年中国、俄罗斯以外矿供约2万吨三氧化钨，缺口约1万吨，2028年新增约1.3万吨三氧化钨，仍存1.2万吨缺口。

未来钨需求年增4%-5%，2030年或达21万吨，硬质合金占需求61%、钨材占21%、钨特钢占14%、钨化工占4%。光伏钨材增速或下修，军工需求带钨特钢等增速上修。国内2026年缺口约3000金属吨，2027-2028年缺口收窄至1000-2000金属吨，仍存缺口；海外2026年缺口约2万吨，2028年约1.2万吨。钨价中枢上移，上涨幅度或不及2025年，更多是战略资源重估的周期性涨价。

报告重点分析了钨行业的供给端和需求端。供给端包括国内矿山产量偏刚性，2026年第一批开采指标同比增3%但实际增量仅2000金属吨左右，矿山品质下降导致中国钨矿占全球比重从2016年降6个百分点且趋势延续；未来国内钨增量约1.65-2000金属吨，多在2027年后释放，整体增量有限。海外供给2026年起进入增产周期但实际增量不及预期，2026年中国、俄罗斯以外矿供约2万吨三氧化钨，缺口约1万吨，2028年新增约1.3万吨三氧化钨，仍存1.2万吨缺口。需求端包括2025年全球钨需求约15.7万吨，中国需求7.57万吨，同比增5%，硬质合金占需求61%、钨材占21%、钨特钢占14%、钨化工占4%。未来需求年增4%-5%，2030年或达21万吨，光伏钨材增速或下修，军工需求带钨特钢等增速上修。

2025年全球钨矿产8.5万吨金属吨，中国占79%，中国钨冶炼产能占全球85%。2025年中国钨产品出口1.3万金属吨，同比降27.5%；2026年1-6月进口7900金属吨，同比增75%，钨矿进口增110.3%至7680金属吨。国内2026年缺口约3000金属吨，2027-2028年缺口收窄至1000-2000金属吨，仍存缺口；海外2026年缺口约2万吨，2028年约1.2万吨。钨价中枢上移，上涨幅度或不及2025年，更多是战略资源重估的周期性涨价。

关注海外项目实际投产进度、国内矿山政策变化、军工需求释放情况。国内矿山产量偏刚性，2026年第一批开采指标同比增3%但实际增量仅2000金属吨左右，矿山品质下降导致中国钨矿占全球比重从2016年降6个百分点且趋势延续；未来国内钨增量约1.65-2000金属吨，多在2027年后释放，整体增量有限。海外供给2026年起进入增产周期但实际增量不及预期，2026年中国、俄罗斯以外矿供约2万吨三氧化钨，缺口约1万吨，2028年新增约1.3万吨三氧化钨，仍存1.2万吨缺口。需求端光伏钨材增速或下修，军工需求带钨特钢等增速上修。