00:00:04 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容,否则,由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担,长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:31 嗯,好的,各位领导,各位投资人大家晚上好。呃,我是长江轻工团队的研究员仲敏丽。那今天的话呢,是我们整个的这个就是液冷板块的这样一个啊整体汇报,然后裕同科技的这个专场。嗯,那我们去这个跟大家汇报一下这家公司的话呢,其实主要是从呃两个维度吧。 00:00:53 啊一个的话呢,就是可能之前熟悉裕同的这个呃小伙伴们,或者说各位领导可能对公司的了解呢,主要是基于说公司是在啊纸包装领域,特别是在销售电子的这个纸包装领域是非常这个出色的。这个全球的龙头啊然后包括这个他的一些大客户,其实是像A客户啊等等的,大家也都是,呃,之前如果有跟踪的话,基本上也是非常熟悉的。嗯, 00:01:17 那么现在我们去看公司呢,其实它在前期因为也发布了一个员工持股计划,所以啊也给了一个相对来说比较明确的一个增长目标,就是在传统的这个纸包装领域的话呢,呃应该来讲目标也是要做到一个双位数的这样一个年复合增长啊。所以这块呢,我们相信公司就是说,呃虽然说这块可能要剔除掉这个激励费用的一些影响哈,但是呢整体来讲呃,激励费用可能今年的这个相对来说摊销的比例会会大一点。但是往后来讲的话,我们觉得也还是依靠公司自己的一个内生增长,去实现这样一个双位数的一个增长目标。 00:01:54 所以我们认为就是啊裕同这家公司的话呢,它其实呃,虽然说可能在比如说液冷相关的这 样一些AI硬件的这种这种领域,它可能算是一个好像大家觉得是呃后后面这个进入的这样一个玩家。呃但是呢公司其实在前期的这种沉淀上面,我们觉得其实做得还是非常不错的。 00:02:16 那核心的话呢,就是说虽然说可能大家看纸包装,和这个后面我们要说的这种AI硬件相关的这个呃部分,可能好像没有什么太大关联。但是事实上的话呢,这个其实啊纸包装领域的这样一些长期的积累和客户的这样一些沉淀,其实是造就了公司在呃,现在我们看到的,可能包括未来去做的一些,这种潜力方面的一个业务的一种客户的积累的啊。那这个我们呃大体的一个公司的一个基本情况大概是这样子,然后我们呃,相对来说可能分分部分去跟大家做一个简单的一个一个一个拆解吧。 00:02:50 啊,那首先的话呢,就是在纸包装这边,公司是大概有70%左右的一个下游领域是应用于消费电子。 00:02:59 那消费电子的话呢,大家也都知道,可能过去几年的话,呃的确这个增速上面除了在比如说2一年的这种5G拉动以后,呃拉动以外,可能近几年的一个增速是相对比较缓慢的,但是呢,因为它整个的客户群体是相对偏。高端的啊,包括这个北美的A客户,包括可能国内外其他的一些头部的一些消费电子的这个龙头,所以整个的它的啊,收入端的这种这种增长是会比消费电子整个大盘的增速是要快的,这个是我们之前观察到的一个结论。呃因此就是可能大家可以看到它的收入端在过去几年的话,虽然说可能也会随着整个呃贝塔有一定的波动,但是整体而言的话呢,相对来讲还是比较稳健。 00:03:46 同时的话呢,公司的利润率其实是在一个逐步上升的过程当中。这里面我们觉得也离不开,就是一方面公司的这个客户整体的资质是在越来越好的,就是公司其实本身也在去做一些客户的筛选,和一些比如说相对来讲,呃低利润率的一些客户的这种。呃,这个清除吧,或者说可能就是做一点这个调整啊,那这这样这是一个原因。 00:04:12 那第二个原因的话呢,就是呃其实像玉彤的话,他在呃过去几年一直在做的另外一件事情 是成本端的一个降本。呃它的一个做法的话就是主要是做智能工厂,我们可以也可以叫它黑灯工厂或者无人工厂,通过这种非常高效自动化的方式,然后减少这个呃这个这个员工的这样一个一个相相对来讲,就是人员的这样一个比例。然后呢也是在持续地把它的这套无人工厂的模式,复制到他国内以及海外的这样一些工厂上面。 00:04:43 所以我们也能够看到,就是通过呃一个是客户结构和这个业务结构的一个优化,另外一个的话呢,就是持续的一个成本的一个降本增效,那么其实公司的一个利润率水平呢是在一个持续上升的过程当中。 00:04:57 那包括可能像我们看到最新一期的这个财报的话,呃可能大家会发现说收入端受到了这种前期,比如说像存储的这个零部件对消费电子。的需求的一一个影响啊,然后公司可能啊,相应的去减少了一些相对低利润率的这种下游客户的一个呃,这个这个销售啊,那可能收入端会有一定压力,但是利润端呢其实还是相对来讲保持比较好,因为它的利润率还处在一个上行的趋势当中。这个其实也是公司在一季度的这个财报里面,我们看到的一个比较亮眼的表现,所以以后的话呢,我们相信这个趋势应该是会延续的啊。 00:05:33 所以就是总总呃综合来看的话,就是公司现在整体的一个纸包装这边的这个主业,我们叫传统主业,它还是在一个比较稳健,并且其实还是在一个向好的趋势里面,在在一个呃这个演进吧。那未来的话,有可能它收入端的增速如果说能保持双位数的一个增长的话,其实利润端的增速呃应该来说会比这个还要更快一点。 00:05:56 然后这个是关于它这个纸包装这边,那么如果说我们呃,除了这个70个点的消费电子相关的这个领域之外的话呢,其他的部分的话其实就比较多元化了啊。就比如说像一些那种环保指数那种以纸代塑的包装,包括可能还会有一些呃烟酒啊,包括化妆品啊等等的大健康啊啊这样的一些包装。所以其他的这个部分的话呢,其实相对来讲就是比较零散,可能每一个的这个细分领域它都会多多少少有一些涉猎。 00:06:22 但是大头的话,其实我们的核心矛盾还是在于这个消费电子相关的领域啊。所以这个是纸 包装这边呃,然后以前的裕桶我们说他可能在纸包装这个相对来讲呃客户比较好,然后有很好的一个呃增长的这个稳健性的基础之上。 00:06:40 其实呃在2023年以后还有一个非常突出的变化,就是公司明文公告去提高了自己的一个分红比率啊,以前的分红比例不算不算太高,但是呢2023年之后的话呢,是呃要求就是要在60%以上。那我们其实同时也看到公司在持续的回。回购呃所以说叠加上回购的话,其实公司整体的这样一个分红加回购的比率的话呢,也一度达到过差不多接近百分之百啊,就基本上可能利润都拿来这个这个给股东回报了。所以它的这个股息率的话呢,其实也是呃当然根据它市值的这个高低不同啊,就基本上也能够达到一个4%5%,甚至好的时候可能会更高这样一个水平啊, 00:07:19 当然也跟他呃不同阶段的自己的一个市值有关。 00:07:23 所以我们也觉得就是说可能这一块的话,就是传统主业的一个稳健增长。再加上就是分红和回购的这样一个股息率的支撑, 00:07:32 其实是能够让公司大概拥有一个我们自己认为啊,可能300亿左右的市值,它是落在这种传统主业上面的一个保底项啊,所以这是我们这个相对来说就第一部分关于它。 00:07:45 传统的这个部分的一个呃一个大体的一个介绍吧,因为有很多内容它比较比较细,然后我们可能如果大家感兴趣的话,也可以在会后再跟我们去去交流。 00:07:55 呃,那第二部分的话呢,就是我们来这个汇报一下,也是说今天契合这个主题啊,就是关于可能它AI硬件的一些相关的这种新的业务, 00:08:04 那这块业务的话呢,我们怎么去理解呢?就是首先这块业务它的呃基于发展的一个点是在于说,呃公司在2026年的2月份,也就是今年的2月份,他完成了对体外的就是现当然 现在已经是以收购的,呃收购了51%控股权的这样一个情况了。但是呢在2月份之前,它其实是属于体外的,就老板夫妇体外的一家公司叫华研科技。然后这家公司的话呢是在2016年成立的,所以其实距今也有10年的这样一个成长历史啊,也不算是一家非常这个这个萌新的公司,其实也是有一定的发展积淀的。 00:08:40 嗯,那这家公司的话呢,就是之前可能老板夫妇一直在体外做一定这个孵化。 00:08:45 然后同时的话呢,其实大家去看这家公司的官网,包括可能它收购的那个公告,其实也能够看得出来,其实公司还是有一些呃自己的一个技术实力在手上的。包括像这个mim技术,还有包括可能像一些散热的一些材料,像这种金刚石散热啊等等的啊。然后可能还呃这个官网上面还非常明确地写出来,就是公司具备一个呃全套的,几乎是全套的这样一个液冷相关的这种解决方案啊,就是这些其实大家都可以在公开的一些信息上面去看到,也不是一些非公开的一些一些一些内容。 00:09:18 所以呢我们其实可以看看到就是说公司现在比如说裕同, 00:09:22 我们是说裕同的一些新业务的发展,它不是说从裕同的这个公司本身做纸包装这个业务,突然就也这个自己开拓了一个什么业务出来。而是说他是通过对体外老板这个夫妇体外的这个公司的一个收并购,然后他们直接就是快速地去把这块业务,就是跟自己的这个上市公司结合在了一起,或者说现在。我们也可以理解成就是说这块业务它呃,会在今年的Q2啊Q2开始就会并入到上市公司的这个业绩里面,收入肯定是全并, 00:09:55 那利润的话呢,因为现在收购的比例是51%,所以大概是并51%的这样一个一个股权对应的利润。那以后的话有可能这个股权会进一步的啊提升, 00:10:05 就有可能说,嗯,当然这个我们后面再看啊,就整体上来讲的话是非常有可能的,因为毕竟都是同一个这个这个这个实控人的这样一个。资产嘛,所以这块我们觉得也是也是不排除啊。 00:10:18 那现在的话呢,就是公司可能在这种呃华研的这个主体之下,他去做相关的一些液冷的业务的话,我们大体上了解到的应该就是只只能说是一些预估的数据啊。大家做个参考, 00:10:31 就是在2025年的话,呃整体来说,可能它的整个呃收入就是那个华研的收入,可能就是在一个大概呃7个亿左右。那7个亿左右的话呢,其实嗯它的整个收入的一个一个体量,和就是这个我们刚刚说的那个液冷的这个部分可能相关度不大啊。因为它可能更多的是华研自己本身的,除了这种液冷之外,相关的一些什么消费电子的手机的这种折叠屏啊。然后可能还有一些那种我们说这个铰链,就其实铰铰链就是折叠屏啊,然后包括还有一些那个比如说你智能眼镜上面的那个转轴儿啊,就这一类的, 00:11:10 其实都都就是大家可能都会叫它这个铰链,反正就是名名称不一样,但就是说这些部分可能。 00:11:16 是之前华研这个公司它核心的一个收入和利润的来源,嗯, 00:11:20 但是26年的话,就是除了原来的这个消费电子相关的这种啊,铰链相关的这样一些一些金属部件之外的话, 00:11:28 其实会有一点点的液冷相关的这个收入出来。 00:11:32 那这块的话呢,是公司作为呃T2的角色,然后去供应到就是台湾的呃一些这种台资的企业,然后就是相相对来说可能就是作为一个。这个这个第二第二个梯队的这个供应商,他不是说直接去面向终端的这个比如说N利客户啊之类的,大概是这么一个模式。那这个模式之下的话,可能26年会大概有一个,一到2个亿的一个收入的一个一个一个情况啊,这个也是我们一个预估的情况。所以就是可能从25和26年来看的话呢,就是26年相相对来说就是开了个头在这个液冷方面。但是呃27年的话或者28年的话呢, 00:12:11 可能这一块儿整体的这个收入的一个一个增长,或者说我们说体量的这样一个变化,有可能是会是非常巨大的。因为出于可能很多内容都是就是一些可能目前还是在一个预期阶段嘛,我们也不方便去详细地说具体是多少。但是呢我们只能说就是可能在他27年的收入里面,不仅仅有关于这个T2部分的一个持续的,比如说比26年这个相对小体量的收入,会有一个比如说呃比较大的一个增长之外,他可能还会有机会做到T1的这个。 00:12:45 环节啊,当然就是我们说的这个。T1T2它