核心观点
- 公司概况：龙源电力作为中国最早开发风电的专业化公司，始终保持着风电运营商的行业头部地位。截止2025年底，公司控股装机容量46.0GW，其中风电32.1GW，光伏13.8GW，分别占国家能源集团的12%、45%、25%装机比重，市场份额分别为5%、1.2%。
- 发电量驱动因素：公司发电量增长由装机容量驱动，而新增装机具有周期性，在大幅增长阶段更多受抢装效应与集团资产注入驱动；在放缓阶段更多受透支效应、消纳压力的影响。公司风电利用小时数与弃风率周期共振，同时受风能资源丰枯的扰动。
- 行业修复趋势：2027年机制电价抬升、机制电量扩容，新能源全面入市导致市场价格下降，较多新能源企业亏损加剧，差异化结算机制的兜底作用迫使机制电价上调，机制电量扩容，以提升对企业的补偿水平，行业预计迎来修复。
- 补贴回款预期：与可比公司相比，公司补贴欠款的营收比重较高，坏账计提比例偏低，因此补贴回款进度对公司经营更为重要。目前已有可比公司发布了可再生能源补贴资金回收公告，且增幅较大。因此，预计今年补贴回款仍会陆续发放，进而改善公司现金流。
关键数据
- 装机规模：截止2025年底，公司控股装机容量46.0GW，其中风电32.1GW，光伏13.8GW。
- 市场份额：公司风电市场份额5.0%，光伏市场份额1.2%，分别位居行业第二和第三。
- 发电量结构：2025年公司发电量结构中，风力发电量占比82.5%，光伏发电量占比17.5%。
- 风电利用小时数：2025年公司风电利用小时数同比下降138个小时，跌幅6.3%。
- 上网电价：2025年公司风电上网电价下降4%，达到0.446元/kWh。
- 应收账款：2025年末公司应收账款与应收账款融资余额合计为440亿元，同比增长1%。
研究结论
- 投资建议：公司是全国最早进入风电开发的先行者，风电资产优质，运维经验丰富，存在集团资产注入承诺，有望实现装机规模再次跃升。预计公司2026-2028年EPS分别为0.58、0.66、0.75元，对应当前PE分别为8.15、7.22、6.36倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
- 风险提示：风能光照资源大幅波动、新增装机不及预期、平均上网电价大幅波动、可再生能源补贴回款不及预期。
盈利预测
- 新增装机假设：2026年公司目标新增装机容量为450万千瓦，2027年500万千瓦，2028年475万千瓦。
- 实际利用小时数假设：2026年下降5%，2027-2028年分别增长1%。
- 平均上网电价假设：2026年下降3%，2027-2028年分别下降1.5%、2%。
- 盈利预测：2026-2028年公司归母净利润预计分别为48.89、55.17、62.59亿元，同比增长5.4%、12.8%、13.5%；EPS分别为0.58、0.66、0.75元。
