核心通胀稳定 ——美国6月CPI数据点评
数据层面
- CPI环比下降，核心CPI稳定：6月CPI环比下降0.4%，同比3.5%；核心CPI环比0%，同比2.6%。
- 能源影响暂时局限：原油对通胀的影响仍暂时局限在汽油、机票和服饰类，未见扩散，但机票价格未回落。
- 核心通胀环比回落：2~6月扣除住宅外的核心通胀环比均低于去年同期，5~8月核心通胀环比易回落或不及预期，5~6月符合这一特征。
- CPI环比贡献分解：能源仍是6月CPI环比下降最大贡献分项（环比-5.7%），对冲了住宅和食品的上涨；对CPI环比下降贡献最大的分项分别为能源、教育和通信服务、运输服务、服饰；拖累最大的分别为住所、食品、娱乐。
- 核心通胀环比涨跌分项：环比上涨的有休闲、家装家居和个人护理，下降的有车险、通信、服饰、医疗和二手车。
食品
- 同环比增速高位略回落：食品同比增速仍在2025年以来峰值附近（3%），环比0.2%持平；外出就餐环比增速仍较高（0.4%）。
能源
- 原油与电价均有回落：能源同比15.7%，环比增速（-5.7%）略微稳定；能源分项的剧烈波动主要由发动机燃料价格决定（同比27.2%），但电力价格同比也同在相对高位（4%），6月环比分别为-9.6%和-1%。
核心商品
- 核心商品价格持续小幅回落：核心商品价格环比下降（-0.1%），除娱乐用品（0.9%）外，其余大类分项环比均为负。
核心服务
- 核心服务价格环比稳定：除物业环比加速（0.3%）外，其余分项环比增速均有回落；住所环比增速回落（0.1%）带动核心服务环比增速回落；住所分项中的租客和家庭保险同比增速仍有5.9%，处于高位区间；医疗服务不再普涨；运输服务价格环比下降，但机票价格水平仍处于高位（环比0.2%，同比26.5%），并未随原油价格回落而环比为负；娱乐服务中体育门票价格环比增速略有加速（3.3%），预计世界杯结束后会显著回落。
扣除住宅以外的核心通胀
- 环比下降：扣除住宅以外的核心通胀环比为-0.1%，今年以来每月环比增速均低于去年同期。
- 外溢性不及商品影响：在宏观政策稳定的前提下，仍倾向认为原油对核心服务的影响和关税类似，即外溢性不及对商品的影响程度。
逻辑层面
- 维持不加息为基准情景：若美伊谈判不能有效落地，年末加息概率不能完全排除。
- 中长期通胀压力：4季度后财政货币政策容易产生共振，即使没有美伊冲突，中期通胀压力仍存。
- 通胀中长期上行压力取决于政策宽松程度：沃什比较倾向于降息缩表组合，财政法案放宽对金融和传统能源行业的限制，私人部门融资增速或有所增长；财政宽松政策的传导一般在一年以后，而货币政策传导相对较快，时间上，下半年为传统消费旺季，宽松的财政货币政策容易在四季度产生共振。
- 年末加息概率：年末加息概率目前仍完全取决于美伊谈判进程。目前，仍维持不加息为基准情景。
- 美十债利率上调：根据模型，美十债上限从4.5%上移至4.6~4.7%，隐含的假设为1年内加息1次且不发生经济衰退。
风险提示
