流动性｜降准的概率在提升

核心观点

税期扰动下，本周资金面体感偏紧，但流动性压力整体可控。展望下周，税期高峰已过，资金面预计回归均衡。近期股市波动性增大、银行负债稳定性下降，降准概率提升，央行对DR001的合意水平或在1.3%出头，DR001大概率回落，CD可以积极看待。

央行态度与资金利率

• 央行发布会释放中性偏松信号，利率是反映态度的核心指标，DR001合意水平在1.3%出头。
• 下半年总量性政策，降息概率较小，但为维持社融与经济增速，降准可能，尤其在股市波动增大时。
• 社融和M2增速水平定调正向，贷款“降速提质”可能成为宏观运行新常态。
• 7天期逆回购仍是主要政策利率，后续将研究逐步增加隔夜逆回购操作频率，探索其成为政策利率潜力。

本周流动性复盘

• 央行OMO大额净投放呵护税期流动性，银行体系净融出骤降，资金面体感偏紧，但DR001上限明确，资金分层处于历史低位。
• 票据利率下行明显，或表明月中信贷较弱，票据开始加速冲量。

下周资金面关注

• 税期高峰已过，缴款与到期滚续压力总体可控。
• 政府债缴款边际回落，供给结构由国债转向地方债。
• 短端逆回购到期高峰，央行大概率续作对冲。
• 资金面有望随税期扰动消退而回归均衡，DR001或在1.3%-1.4%震荡下行。

央行操作

• 本周央行公开市场净投放约22815亿元，短端与中长期工具并用，呵护税期资金面。
• 7天逆回购转为大额投放，6个月买断式逆回购补充中长期流动性。

政府债

• 下周国债到期量较大，地方债接棒成为供给主力。

市场资金供需

• 本周资金面受税期扰动明显收敛，大行融出骤降，非银逆势补位，资金价格温和上行。
• 杠杆率方面，广义基金、银行间杠杆率较上周小幅回落。

存单

• 本周一级发行放量，利率小幅抬升，银行缺负债特征尚不显著。
• 下周存单到期量较本周回落，续作压力减轻，需求端非银资金充裕形成强力支撑。
• 预计下周DR007或震荡下行至1.4%附近，1年期国股行存单或在1.45%附近波动运行。

票据与汇率

• 票据利率大幅下行，反映实体票据融资需求偏弱、银行冲量意愿仍强。
• 人民币中间价小幅升值，央行逆周期调节力度边际加大。

风险提示

• 流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期。