流动性｜3月，降准概率增加

❖ 3月资金缺口较2月明显扩大，存单到期量亦升至3.59万亿元。不过，自2025年二季度以来，到期量大已非核心扰动因素。央行将主动熨平波动，不排除两会后降准的可能，后续资金面有望维持稳健，银行资产负债整体保持充裕。因此，流动性与存单表现仍可延续乐观。

❖ 2月资金与存单表现，符合我们此前在月报和周报中反复提及的判断“资金面延续稳健偏松，存单则保持积极配置”，全月来看，DR001资金价格与1月基本持平，资金分层现象较1月略有缓解。

❖ 同1月相比，有2点值得注意：（1）央行部分，主基调为四季度货币政策执行报告提及的“保持流动性充裕......资金运行平稳”，2月流动性投放呈现“特殊时间点呵护，期限拉长”的特点，流动性整体保持“稳健”；（2）银行资负部分，2月银行负债乐观程度低于1月，但整体仍是充裕。

❖ 展望3月，资金缺口明显增加：乐观因素包括政府债净融资环比小幅回落、央行态度整体中性、3月为财政支出大月、春节取现资金继续回流等；扰动因素包括存单到期量升至3.59万亿元、高息定期存款到期、信贷扰动增强、中长期流动性扰动增强、税期走款增加、结售汇对银行负债端构成损耗等。因此，客观来看，3月资金扰动强于2月。

❖ 两会后一季度降准概率不低。从两会结束到降准落地前，资金面或有阶段性摩擦，但降准后资金体感将逐步回归中性。若两会后无降准，也不必悲观。在月度与日度流动性配合下，资金中枢大幅抬升的可能性有限。总体来看，DR001资金中枢仍将保持平稳，但资金分层面临边际走高的压力。

❖ 存单部分，1—2月收益率中枢略有下降，为供需双弱叠加央行流动性工具降价所致。往后看，3月存单到期量达3.59万亿元，叠加信贷需求回升、高息活期存款流失等压力，供给端扰动有所加大，这也是我们认为两会后降准概率不低的主要原因。节奏上，不排除因为供给端扰动压力加大导致存单收益率略有上抬，但收益率上行均是加仓的机会。