社融增速边际放缓，融资结构分化态势延续
- 社融存量同比涨幅收窄：2026年6月，社融存量同比涨幅较上月收窄0.3个百分点至7.4%，主要受去年同期高基数影响。6月单月社会融资规模增量为3.36万亿元，同比少增8606亿元，连续四个月同比少增，主要拖累项为政府债券融资同比少增。
- 人民币贷款增速放缓：6月人民币贷款增加1.77万亿元，同比少增5950亿元。6月末人民币贷款余额占社融存量比重同比下降1.2个百分点至60.4%，融资结构进一步向直接融资倾斜。
- 货币政策框架转型：7月初央行召开二季度例会，将国内经济表述从“稳中有进”调整为“向新向优”，首次新增“结构分化”的判断。删除降准降息表述，新增“前瞻性、灵活性、针对性”的政策要求。央行副行长邹澜在国新办发布会上明确将临时正逆回购利率区间从70个基点收窄至50个基点对称区间，并增加隔夜逆回购操作品种，货币政策框架从数量型向价格型调控加速转型。
- 直接融资逆势增长：6月直接融资新增1.23万亿元，同比少增3810亿元，主要拖累项为政府债券融资。企业债券新增融资4012亿元，同比多增1590亿元；非金融企业境内股票融资同比多增425亿元至628亿元，主要受益于人工智能算力、存储芯片等领域投资热潮。
- 表外融资减少：表外融资减少722亿元，同比少减140亿元，其中委托贷款增加243亿元，同比多增643亿元；信托贷款减少503亿元，同比多减1319亿元；未贴现银行承兑汇票减少1084亿元，同比少减816亿元。
票据融资托举信贷，居民与企业贷款需求偏弱
- 企业贷款增速放缓：企（事）业单位贷款增加1.5万亿元，同比少增2700亿元。其中，企业短期贷款增加8200亿元，同比少增3400亿元；企业中长期贷款增加5600亿元，同比少增4500亿元，反映制造业和基建等领域的资本开支需求仍然偏弱。
- 票据融资高增：票据融资增加1144亿元，同比大幅多增5254亿元，连续三个月同比多增超4000亿元。票据融资维持高增的核心逻辑是实体有效信贷需求偏弱，银行通过票据贴现弥补信贷规模缺口。
- 居民贷款“去杠杆”：居民贷款增加2646亿元，同比少增3330亿元，居民部门持续“去杠杆”。居民短期贷款增加1061亿元，同比少增1560亿元；居民中长期贷款增加1584亿元，同比少增1769亿元。
- 地产销售未现改善：7月30大中城市单月商品房成交面积约为286.6万平方米，相比去年同期成交面积同比微升0.38%。地产销售未现明显改善，居民购房意愿和加杠杆意愿尚未明显恢复。
企业存款逆势多增，M2-M1同比剪刀差扩大
- 存款增速放缓：6月人民币存款增加1.99万亿元，同比少增1.22万亿元，存款增速放缓主要因本月信贷派生力度减弱。
- 居民存款减少：居民存款增加1.95万亿元，同比少增5200亿元。央行数据显示，截至2026年6月末，我国资管产品总资产124.8万亿元，同比增长12.7%。居民部门是资管产品增量资金的主要来源，“存款搬家”趋势延续。
- 企业存款逆势多增：非金融企业存款增加1.94万亿元，同比多增1627亿元。企业存款逆势多增，或来源于财政资金的加速拨付。财政存款减少9385亿元，同比多减1185亿元，反映财政支出正在提速。
- M2-M1增速分化：6月末，M2同比增速收窄0.6个百分点至8%，M1同比增速收窄1.5个百分点至4%。两项增速均低于市场预期。M1增速边际回落，或主要受到去年同期高基数、地产销售走弱拖累活期存款转化，叠加美元加息预期下人民币汇率震荡调整，企业结汇红利边际减弱影响。M2增速回落的核心原因是信贷派生力度减弱。
- M2-M1同比剪刀差扩大：6月末，M2与M1同比剪刀差扩大0.9个百分点至4个百分点，资金活化程度转弱。7月M1同比增速大概率延续回落态势；而伴随下半年财政投放节奏提速、资金加快落地，M2同比有望维持平稳运行，M2-M1同比剪刀差或将进一步扩大。
研究结论
- 社融增速放缓，融资结构分化：社融增速边际放缓，主要受政府债券融资拖累，直接融资持续发挥增量补充作用。
- 信贷需求偏弱：票据融资高增托举信贷，但居民与企业贷款需求偏弱，经济由传统地产、基建驱动转向创新驱动，单位经济增长所需的银行贷款自然下降。
- 货币政策框架转型：货币政策框架从数量型向价格型调控加速转型，短期内社融企稳更多依赖结构性政策而非全面宽松。
- M2-M1同比剪刀差扩大：资金活化程度转弱，下半年财政投放节奏提速有望托举M2平稳运行，M2-M1同比剪刀差或将进一步扩大。
风险提示
