核心观点与策略设计
报告主要探讨国债期货套保成本优化策略，针对市场波动加剧和套保需求提升的现状，提出基于国债期货负凸性及跨期价差进行成本优化的方法。
套保成本定量分析
- 常见的跨品种套期保值损益受品种利差、曲线平陡、基差贴水收敛和移仓换月合约价差影响。
- 基差贴水收敛和合约价差是影响套保成本的关键因素，因此策略优化主要围绕这两个维度展开。
- 历史数据显示，国债期货净息差呈现锥状收敛规律，距离交割月越近，净息差越接近零。
- 套保成本分析采用多期货空现券的久期中性组合，结果显示过去8年平均套保成本约为1个百分点。
基于负凸性的套保策略
- 国债期货由于交割券切换呈现负凸性，与正凸性的现券不同。
- 负凸性意味着在波动率较高时减少对冲，波动率较低时增加对冲。
- 策略设计：基于波动率的均值回归特点，结合负凸性敞口，在波动率高时减小对冲，波动率低时增加对冲，并设置单边行情下的久期中性对冲作为基准。
- 样本外表现：TS平均每年节约20个BP，TF平均每年节约30个BP，T平均每年节约10个BP，T2平均每年节约50个BP。
基于跨期价差的套保策略
- 跨期价差变动主要受资金价格和机构行为影响。
- 机构行为视角：通过近月合约回购利率（IR）和晋级差判断近远月合约强弱，选择有利合约进行对冲。
- 策略设计：根据净息差高低选择近月或远月合约进行对冲，并设置时间约束和流动性约束。
- 样本外表现：TS平均每年节约3个BP，TF平均每年节约十几BP，T平均每年节约接近20个BP，T2平均每年节约20多个BP。
综合策略
- 结合负凸性择时和跨期价差择时策略，利用利率波动率判断敞口，利用合约净息差判断合约选择。
- 综合策略表现优于单一策略，长久期合约胜率和赔率明显改善。
- 样本外表现：TS平均每年节约27个BP，TF平均每年节约35个BP，T平均每年节约26个BP，T2平均每年节约60个BP。
研究结论
- 长久期国债期货套保成本优化策略胜率接近100%，成本节约程度更高。
- 负凸性择时和跨期价差择时策略存在互补性，结合使用效果更佳。
- 套保成本优化策略可有效降低对冲成本，提升套保效率。
