评级下调及地方化债情况分析
今年以来，评级下调事件引起市场关注，包括曲江稳控、芋园、潍坊青州、山东聊城等国企及西咸集团旗下企业，其中三河控股被下调评级并终止与评级机构的合作。分析显示，2026年以来有11家国企评级下调，其中8家被列入观察名单；238家企业被终止评级，其中135家为主动或评级机构主动终止。
监管态度及化债背景
监管关注非标融资及债务置换，推动地方政府补充城商行一级资本。2026年国家财政化债转向金融化债，专项债置换资金已使用约80%，后续化债压力增大。国有大行及地方城商行通过流贷、非标融资等方式进行金融化债，但地方城商行面临资本充足率不足问题。
审计署关注事项
审计署发现部分地方政府通过项目审计套取资金用于化债，存在虚假退出平台、违规举债等问题。违规举债手法变异，通过国企变相融资增加政府背景债务，隐债问题尚未完全解决。
评级下调影响
评级下调不仅限于3A级，可能波及2A和2A+级主体。投资者需关注区域及城投本身系统性分析，而非仅看单一指标。地产类及地产行业存在商调风险，需重点关注。
债市波动及策略推荐
长端利率判断
10年期利率下行空间有限，主要受监管关注度影响。10年期国开债及信用债与国债利差偏低，构建久期组合收益空间有限。30年期超长债仍有空间，但需满足资金平稳宽松、通胀回落、经济刺激政策平稳等前提条件。30-10利差可能从50BP压缩至30BP，但需关注市场担忧因素。
30年期个券选择
- 活跃券：26特4及26特2，关注其续发规模及与特2利差，利差极致时优先考虑特4。
- 老券：25特6及25特2，利差5-6BP属合理范围，25特2性价比稍高。
10年期个券选择
- 国开债：重点关注8-9年期偏凸点位置，如250205及250215。
- 国债：2610及后续续发券，关注流动性溢价。
浮息债策略
- 持有：久期稍低、波动小的浮息债，如250214及25龙发新发09。
- 交易：26农发新发09及25进出新发007，可短期交易或观察后持有。
国债期货策略
- 多头替代：关注30年09合约、10年03合约及明年02合约。
- 利差压缩：参与30年与10年国债期货对冲策略，规避单边风险。
研究结论
- 评级下调及化债压力增大，地方政府需补充城商行资本。
- 长端利率仍有空间，但需满足宏观经济及政策条件。
- 30年期超长债及10年期个券选择需结合流动性及性价比。
- 浮息债及国债期货提供不同策略选择，需关注市场动态。
