上周类复苏交易对债市的影响如何：来自商品的证据

核心观点与关键数据

1. 过去一周类复苏交易对债市的影响分析：

• 权益市场高低切对债市影响有限： 权益市场高低切更多是情绪联动，而非国内K型收敛预期押注。商品市场未观察到类似风格变化，化工板块上涨与化工品价格下跌背离，反映成本而非需求驱动。对利率而言，需求变化比预期变化更重要，因此仅限于情绪扰动。
• 商品市场宏观定价： 黑色金属下跌，成材跌幅更深，传统需求弱于预期；有色金属转强，受美国非农就业数据低于预期、加息预期下修驱动；化工跟随油价回落，中国原油进口缺位是主要减量因素。
• 贵金属反弹： 主要受海外加息预期下修驱动，但6月非农数据虽弱于预期但仍不错，美债利率下行有限，反弹动能更多来自流动性压力缓解和动量低位。
• 猪价波动： 生猪价格反弹更多受供给预期主导，但在缺乏需求故事的情况下，难以催化上涨周期。历史上供给因素主导的通胀扰动对利率影响有限。
• 6月通胀数据预测： PPI同比磨顶走平或微降，CPI同比受油价和黄金双重压力预计回落至0.84%附近，CPI弱于PPI对债市有情绪支撑。

2. 债市周度复盘：

• 资金利率： 央行开展公开市场操作，DR001和DR007利率下行。
• 现券期货： 收益率整体上行，现券期货偏弱。
• 一级市场： 利率债发行99只，共计5223.29亿元；净融资3853.20亿元。
• 市场走势： 周期围绕流动性预期博弈，央行首次开展隔夜逆回购提振债市，但随后受6月PMI上升等因素影响，利率整体呈现先下后上格局。

3. 资产相对性价比：

• 国债期限利差、国开债期限利差多数走阔。
• 期限利差、信用利差表现分化： 企业债（AA）10Y-5Y收窄幅度最大，二级资本债期限利差全线走阔；信用利差多数收窄，城投债(AA+)-城投债（AAA）收窄幅度最大。

4. 策略建议：

• 债市处于有赔率但等驱动的窗口期，依赖资金走稳和超长债发行预期下行。
• 超长债建议关注利差较厚的26特4和24年发行债种，部分地区地方债以及后续供给压力较小5-10信用和二永，但当前点位不建议追涨，等待7月末供给预期下行和资金稳定的机会。

5. 风险提示：

• 流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。