核心观点与建议
- 维持对腾讯控股（00700.HK）的“买进”评级，目标价HK$510。
- 认为随着微信Agent持续推进和AI生态建设，腾讯在AI领域稳步发力，有望凭借流量入口优势追赶一线梯队。
业务表现
- 游戏业务：Q1增值服务业务同比增长4%（961亿元），国内游戏增长6%，海外市场增长13%。国内游戏增速放缓主要因春节假期晚于2025年，实际流水同比增长超10%。未来国内游戏增速预计将持续提高，主要增量来自次新游如《三角洲行动》、《无畏契约手游》等，常青游戏《王者荣耀》、《和平精英》表现稳定。海外市场主要增长来自Supercell和《鸣潮》等。
- 社交网络：Q1收入同比-2%（319亿元），主要因春节假期晚于2025年，本土市场手机游戏道具销售收入减少。预计未来几个季度国内游戏业务增速将提升。
- 广告业务：受益于AI驱动的广告推荐模型，Q1营销服务收入同比增长20%（382亿元），主要增长领域为AI相关、游戏和电商。
- 金科企服：Q1同比增长9%（599亿元），主要来自商业支付及理财服务收入增长。
- 企业服务：Q1同比增长20%，得益于国内与海外市场需求上升（包括AI相关服务需求）及有利定价环境，推动云服务收入增长，商家技术服务费收入增长。
AI领域进展
- 资本开支：Q1资本开支环比大幅增长63%（319亿元），主要用于支持AI投入。混元大模型token调用量激增十倍，下半年国产算力芯片供应增加将缓解GPU紧缺。
- AI生态建设：通过云+接口产品组合，腾讯将开源的OpenClaw转化为生态“事实标准”，用户在QQ/企微中使用AI助手几乎只能选择腾讯云+OpenClaw，激活云业务和社交生态活跃度。流量接口优势将帮助腾讯在AI赛道后发先至，加速追赶领跑者。
- AI对核心业务赋能：AI游戏实现玩家与智能NPC的交互，未来或实现“千人千面”效果；AI视频大模型（如Sora2、Seedance）将大幅降低游戏制作成本和时间。AI广告将提升点击量和用户匹配度，优化广告盈利能力。
财务预测
- 预计2026-2028年净利润分别为2606/2975/3491亿元（同比增长15.9%/14.2%/17.3%），EPS分别为28.5/32.5/38.2元。
- 当前股价对应2026-2028年P/E为14/12/11倍，维持“买进”建议。
