日元贬值可能超预期

核心观点与关键数据

• 日元贬值驱动因素：美日巨大货币政策利差是核心压制因素，美联储紧缩预期坚挺、持续缩表支撑美债收益率，而日本央行收紧力度偏弱，套息交易持续施压日元。
• 近期贬值触发因素：2025年4月美国政府对全球加征关税，导致日元从140日元/美元贬值到160日元/美元。
• 未来贬值压力：美日利差可能扩大而非减小，日本政府持续干预外汇的持续性存疑，叠加日本经济低迷、通胀抬头，财政风险可能成为压垮日元汇率的最后一根稻草。

研究结论

• 利差扩大：美元进一步降息、日元持续加息的逻辑已不存在，美联储2026年降息预期大幅减少，而日本央行加息受限。
• 干预手段受限：日本抛售美债干预外汇市场将直接打压美债现货，推高美国财政债务滚动融资成本，面临来自美国的巨大压力。
• 财政风险：日本国家债务总额1353万亿日元，两倍于GDP，但得益于零利率时代的融资，2025年财政利息负担占GDP比重约为1.6%。未来两年到期国债规模250万亿日元，即使财政平衡，利息支出也将增加2.5万亿日元，相当于2025年国库收入的2.2%。
• 历史复盘：广场协议后日元兑美元汇率5次较大幅度贬值，均与经济基本面恶化、美日利差扩大和错失科技革命有关。

图表与数据

• 图1：美日政策利差（%）显示利差持续扩大。
• 图2：日本存量国债到期年限（万亿日元）显示未来到期国债规模巨大。

风险提示

• 日元贬值超预期。