核心观点与数据总结
宏观经济数据分化
- 外需支撑生产端：5月工业增加值同比+4.5%，高技术制造同比+15.1%，显示外需对生产端有较强支撑。
- 内需边际转弱：固定资产投资同比-12.5%，社会消费品零售总额同比-0.6%，年内首次转负，显示内需端继续转弱。
- 政策关注点：求是网提出“加快修复居民资产负债表”，但存量政策主要向政府、企业倾斜，增量措施出台前传导至居民部门尚需时日。
外需领先指标
- 港口吞吐量：6月第二周港口货物吞吐量和集装箱吞吐量同比分别+6.5%、+5.3%，显示外需仍有较强支撑。
- 韩国出口：前十日出口金额同比+85.9%，续创年内新高。
- 花旗经济意外指数：美国、新兴市场基本面数据优于预期，欧洲地区相对偏弱。
钢材与地产需求
- 建筑材料需求：水泥出库量、混凝土发运量环比回落，持续弱于季节性。
- 钢材需求：螺纹钢、热卷表需环比回升，但整体仍处于历史同期低位。
- 地产销售：6月样本城市新房销售面积同比小幅增长4.7%，核心城市二手房销量同比+23.5%。
- 乘用车销量：6月第二周批发销量同比-9.0%，零售销量同比-15.0%，降幅较上周缩窄。
居民出行
- 百度迁徙指数：端午节期间跨区域人员流动弱于去年同期。
市场资金面
- 税期影响：DR001、DR007分别为1.4317%、1.4606%，隔夜资金维持在1.4%上方。
- 下周资金到期：逾2.2万亿元资金到期，政府债券净缴款约6000亿元，季末因素影响下资金面较难明显转松。
- 央行操作：逆回购净投放放量，6个月期买断式逆回购等量续作，显示资金面已接近监管合意水平。
央行流动性政策
- 完善短端利率调控机制：利率走廊区间缩窄至50bp，央行将更早或更晚介入调控资金价格。
- 增加隔夜逆回购操作品种：解决政策利率与市场基准利率期限错配问题，提升利率传导效率。
- 预计后续隔夜OMO利率：可能为1.3%（7天期OMO利率减点10bp），银行负债成本将下降。
期债盘面估值
- IRR分析：TS、TF、T、TL主力合约IRR分别为1.1283%、1.2367%、1.1450%、1.0799%，整体估值偏低。
- 持仓分析：TS、TF、T、TL前十席位净多头持仓占比分别为-5.96%、-16.33%、-8.04%、-4.3%，较上周有所变化。
策略推荐
- 单边：短线逢高试空TS合约，前期T合约多单逢高分批止盈。
- 套利：暂观望。
研究结论
- 短期债市：资金预期率先改善，期债盘面表现强势，但跨季后资金面实际变化是关键因素。当前短端利率或稍显高估，资金面预期差与机构行为反转是短期交易点。
- 中期维度：债市将继续定价基本面“K”型修复，但短期赔率可能受限。
