亚太销量恢复增长，中国销量降幅收窄

核心观点与关键数据

亚太地区销量在2026年第一季度恢复增长，主要得益于印度强劲增长及中国市场改善，总销量同比增长0.1%。中国市场销量降幅环比收窄，印度地区高端化持续推进，带动收入实现双位数增长。公司每百升收入下降0.8%，导致总收入下降0.7%。正常化EBITDA减少8.1%，利润率下跌246个基点。

地区分析

• 亚太地区西部：
  • 中国：2026年第一季度啤酒销量下降1.5%，收入及每百升收入分别下降4.0%和2.5%。正常化EBITDA下降10.9%。渠道扩张策略取得进展，非即饮渠道和O2O渠道对总销量及总收入的贡献提升。产品方面，百威黑金加速全国扩张；哈尔滨推出哈尔滨1900，定位核心++品类，填补市场空白。
  • 印度：行业维持高增长势头，公司实现双位数销量及收入增长，得益于高端及超高端产品组合。
• 亚太地区东部：2026年第一季度销量下降9.8%，但每百升收入增长4.0%，部分对冲销量下降影响。地区收入同比下降6.1%。正常化EBITDA下降10.4%。韩国地区销量低双位数下降，每百升收入低单位数增长，收入中单位数下降，正常化EBITDA下跌低双位数。

投资建议

公司是亚太地区高端及超高端啤酒头部公司。预计2026/2027/2028年营收为59.33/61.40/63.65亿美元，归母净利润为6.20/6.80/7.34亿美元。给予“增持”评级。

风险提示

• 高端化进程不及预期
• 行业竞争加剧
• 原材料成本上涨快于预期
• 食品安全问题