核心观点
近期央行货币政策执行报告及官方表态显示，央行调控的主导目标利率已从DR007切换为DR001，政策锚发生切换。央行引导隔夜利率在政策利率水平附近运行，表明政策利率锚的调整。
DR001与政策利率利差分析
2020年以来，DR001与7天逆回购利率利差走势可分为三个阶段：
- 2020年1月至2024年5月，DR001月均值持续低于政策利率。
- 2024年6月至2025年5月，DR001月均值有时高于政策利率，呈现围绕运行状态。
- 2025年6月至今，DR001月均值再次持续低于政策利率，偏离度多数情况下小于10BP，其中2025年6月至2026年3月的中位数约为5BP。但今年4月和5月，偏离度连续两个月超过10BP，6月首周均值约为8BP。
央行流动性操作
3-5月央行连续三个月实现净回笼，6月首周7天逆回购操作量一度降至0，3个月买断式逆回购也延续净回笼。这表明当前DR001利率仍低于央行合意目标，央行正通过缩减流动性投放试图抬升隔夜利率。2025年6月至2026年3月约5BP的偏离度中位数可能是央行的合意参考区间。
央行政策立场
央行大概率不会有意将DR001拉升至政策利率上方。一方面，当前仍处于“适度宽松”的货币政策基调，天然指向隔夜利率适度低于政策利率；另一方面，当前DR001偏低并非央行投放过多，而是内需偏弱、资金需求疲软的结果。5月末超储率或已回落至1%下方，处于历史异常低位，证明利率偏低源于需求端而非供给端。在经济景气不足的背景下，央行更应保持偏宽松立场。因此，预计后续DR001与政策利率的利差有望收窄但难以转正。
周度观察结论
- 生产：景气度再次回落，房地产与机电产品生产走弱，基建相对稳定，纺织服装边际改善，整体工业品生产热度有所降温。
- 消费：出行总体稳定，物流数据超季节性上行，线上消费动能强劲。商品消费季节性回升但同比仍弱，服务消费受档期影响下行，结构分化明显。
- 进出口：量价齐升，港口吞吐量同比转正，运价持续上行创新高。地缘冲突推升航运成本，绕行与保险费率上涨对全球贸易物流形成扰动。
- 财政：超长期特别国债已发行4870亿，广义赤字边际扩张，特殊再融资专项债发行边际放缓。
- 货币：央行再次回收流动性，DR007与逆回购利率差值依旧为负，OMO存量金额大幅回落，低于历史同期均值。
- 房地产：二手房成交维持同期高位，新房成交同比显著改善，库存加速去化。房价仍边际承压，但挂牌量持续下行，市场在调整中积蓄企稳力量。
