全球化工行业研报：供需失衡下的结构性机会与脱碳转型
摘要
- 乙烯市场：全球乙烯供需失衡，开工率由90%超级周期回落至80%区间，主因中国、欧美需求均低于预期。
- 氮肥市场：成本曲线受天然气价格驱动，美、卡LNG出口能力提升或导致全球成本曲线收窄；磷肥因中国出口受限及摩洛哥减产维持高价。
- 工业气体业务：通过长期照付不议合同实现成本自动转嫁，具备高可预测收益；脱碳趋势下，碳捕获、绿氢及蓝氢业务成为新增长极。
- 二氧化钛(钛白粉)：因中国供应过剩且出口激增，导致全球盈利能力持续低迷，预计未来几年价格回升乏力。
- 涂料行业：受益于原材料通缩及成本加成定价，利润率有所改善，但需警惕汽车等下游需求疲软引发的价格回落风险。
- 作物保护与种子业务：进入稳健增长期，预计2026年销量回归温和增长，定价已完成重置周期。
- 投资建议：增持林德、科迪华、宣伟、利安德巴塞尔等；减持雅宝及锂板块。
Q&A 回答要点
- 美国聚乙烯产业：具有显著全球成本优势（天然气原料），需求韧性较强（消费品属性），但利润率受压于中国供应过剩及需求放缓（尤其汽车领域）。
- 全球乙烯市场：供需失衡，开工率从疫情期间超90%的峰值回落至80%区间，主要原因是需求增长低于预期（中国、欧洲、美国均未达预期）。
- 全球氮市成本结构：主要受天然气成本差异驱动。近期俄乌冲突推高亚洲欧洲价格，但美国和卡塔尔LNG出口能力提升可能增加供应，收窄成本曲线。
- 磷肥市场：成本结构由磷矿开采成本决定。当前价格高位主要因中国出口受限及摩洛哥减产（或受反倾销税影响），若两国增加出口则可能降价。
- 作物保护与种子业务：研发密集型行业，产品差异化显著。经历大宗商品周期后，预计2026年销量企稳，定价已完成重置，进入稳健增长期。
- 工业气体业务：通过现场设施和长期照付合同实现成本转嫁，盈利可预测。在脱碳领域，碳捕获、绿氢、蓝氢业务是增长新引擎。
- 碱类化工品(氯和烧碱)：由相同工艺产出，但服务行业不同导致供需失衡。当前市场供大于求，需求疲软。未来降息或刺激下游（PVC、钛白粉）需求。
- 二氧化钛(钛白粉)：全球供应过剩（中国出口激增至欧洲等）是主要挑战，导致盈利能力持续低迷，预计价格回升乏力。
- 涂料行业：属于高附加值细分市场，采用成本加成定价。原材料通缩改善利润率，但汽车等下游需求疲软带来价格回落风险。
- 化工行业估值方法：主要采用EV/EBITDA，结合中期盈利倍数和股息收益率抵消周期性影响。考虑公司特定因素：资本支出、技术潜力、环境法律风险等。
- 投资组合建议：增持林德、科迪华、宣伟、利安德巴塞尔、伊士曼化学；减持雅宝及锂板块。
