保留率提高；我们上调目标价

德意志银行评分购买亚洲中国技术软件与服务公司新东方路透社彭博交易所代号EDU.N EDU美国NYS EDU日期2017年9月7日预测变化价格在2017年9月6日（美元）83.28保留率提高；我们上调目标价成功结束夏季促销活动；而且，是秋季学期的良好开端我们估计夏季促销班的保留率是48-50％，比去年高6-8个百分点。保留率的提高以及江vin研究分析师（+852）2203 6241邓爱玲研究助理（+852）2203 6227秋季学期。今年，夏季促销课程的价格更高（50元人民币，去年为1元人民币），学习中心严格检查入学进度。因此，我们认为取消在今年9月将是正常的。流行儿童，1x1和值得监控的政府政策所提到的三个因素应在不久的将来见证快速的发展或潜在的变化。我们认为这些动因值得密切监测。对于Pop Kids，重点城市的入学人数增长和学科扩展将影响K-12收入总额的增长。考虑到创新的IT系统部署，强劲的需求和相对较低的基础，我们对这一趋势持乐观态度。 1x1业务实现了非常强劲的有机增长。下一步是管理利润率，并充分利用该市场中的EDU品牌来提高K12利润率。对于政府政策，我们发现了已经在五个省份发布的一些法规草案（请参阅政策变更报告中的详细信息）。我们注意到补习不会受到影响。我们将更担心政府对中国教育资源的最终态度，新法规并未明确说明这一点。目标价USD96，给予“买入”评级；体面的风险回报补习行业继续受益于对高质量教育资源的强烈需求以及学术考试的严格选择方法。作为领导者之一，EDU成功地利用了其教育品牌，并应以较低的过渡成本显着增长其K-12业务（在FY18E-FY20E期间增长34％）。展望未来，随着越来越多的K-6培训和补习科目的扩大，EDU可以长期稳定地促进收入增长。我们认为它可以提供不错的风险回报并维持我们的买入评级，目标价为96美元。我们的目标价格是基于1.1倍的PEG（相对于CY18E-20E的结转价），EPS的复合年增长率为29％和18财年的非GAAP每股收益3.0美元。下行风险：1）入学人数增长放缓； 2）不利的监管政策。有关估值和风险的更多详细信息，请参见第4页。9075604530159/153/169/163/17 新东方恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对5.3 9.4 89.1恒生指数0.2 6.2 16.1德意志银行/香港发行于：07/09/2017 14:53:03 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）083/04/2017中。0bed7b6cf11c资料来源：德意志银行市场研究扩大入门级促销课程，应能带来强劲的收入增长关键变更我们认为后期的利润率会增加。我们将目标价格上调至目标价90.00至96.00↑6.7%根据修订后的收入和保证金，为96美元。维持买入适当的风险销售（FYE）2,204至2,216↑0.6%奖励。息税前利润383.0至389.6↑1.7%可能出什么问题了？取消注册人数多，但可能性低由于有关取消注册的灵活政策，可能会有一些净利润（FYE）389.7至394.3↑1.2%9月初进一步取消。最后取消率高资料来源：德意志银行年，因为一些竞争对手有意使用此政策来影响EDU的价格/价格相对Ë目标价格-12个月（美元）96.0052周范围（美元）84.46 - 41.51恒生指数27,614 2017年9月7日软件和服务新东方页面PAGE2德意志银行/香港路透社：EDU.N彭博社：EDU美国价格（17年9月6日）USD 83.28目标价USD 96.00市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）17.7 19.9 28.2 36.7 27.1 19.2市净率（x）2.99 4.74 6.74 6.38 5.10 3.98FCF产率（％）9.4 10.2 5.2 4.1 5.3 7.3 股息收益率（％）1.8 0.0 0.9 0.0 0.0 0.052周范围USD 41.51-84.46 EV /销售额（x）1.5 1.8 3.0 4.9 3.7 2.8市值（百万）欧元百万美元11,073美元百万美元13,223EV / EBITDA（x）9.5 11.1 18.2 26.7 18.2 11.6EV / EBIT（x）12.4 13.9 20.9 30.3 20.2 12.72006年9月交换。其总部位于2420161225201510500-20-40-60-80新东方恒生指数（重新定基）15 16 17 18E 19E20EEBITDA保证金EBIT保证金252015105015 16 17 18E 19E 20E销售增长（LHS）ROE（RHS）15 16 17 18E 19E20E自由现金流321455407535535708966募集资金/（回购）-48 2 0 0 0 0已付股息0 -63 -71 0 0 0借款净收益/（十月）0 0 0 0 0 0其他投资/融资现金流量-113 -176 -405 -393 -139 -168现金流量净额160219 -68142569798营运资金变动119 226 74 97 120 143现金及其他流动资产601796836978 1,548 2,346有形固定资产231238283355355437540商誉/无形资产19 17 22 27 30 34联营企业/投资926998 1,530 1,530 1,530 1,530其他资产173306254447447534628资产总额1,952 2,355 2,925 3,338 4,080 5,077计息债务0 0 0 0 0 0其他负债728920 1,205 1,226 1,433 1,669负债合计728920 1,205 1,226 1,433 1,669股东权益1,220 1,405 1,681 2,072 2,604 3,359销售增长（％）9.5 18.6 21.7 23.2 23.8 23.7DB EPS增长率（％）-10.1 14.1 22.5 31.6 35.0 41.0息税折旧摊销前利润率（％）16.1 16.5 16.7 18.1 20.4 23.9息税前利润率（％）12.3 13.2 14.6 16.0 18.4 21.9支付比率（％）32.1 0.0 25.5 0.0 0.0 0.0股本回报率（％）17.3 17.2 18.0 19.2 21.0 23.3资本支出/销售额（％）4.4 4.3 0.0 0.0 0.0 0.0资本支出/折旧（x）1.2 1.3 0.0 0.0 0.0 0.0净债务/权益（％）-49.1 -55.5 -48.6 -46.3 -58.5 -69.0净利息覆盖率[x] nm nm nm nm nm nm nm资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）江vin+852 22036241购买保证金趋势增长与盈利偿付能力损益表（百万美元）资产负债表（美元）关键公司指标型号更新：2017年9月7日财政年度末5月31日2015201620172018年2019年2020年运行数字财务摘要亚洲每股收益（美元）1.351.541.892.483.354.73 报告的每股收益（美元）1.241.431.762.273.084.34中国DPS（美元）0.400.000.450.000.000.00软件与服务BVPS（美元）7.88.910.613.116.320.9加权平均份额（米）156157158158159160新东方平均市值（百万美元）3,4264,4767,80913,22313,22313,223企业价值（百万美元）1,9032,7115,48210,75410,1849,386评估指标16.218.526.333.524.817.6公司简介销售收入1,2471,4781,8002,2162,7433,392新东方教育科技集团是最大的毛利7208641,0501,3211,6372,062中国上市的私立教育服务提供商息税折旧摊销前利润201244301402561810课程数量的条款，学生折旧474738465567入学人数和地域范围。公司摊销111111创始人Michael Minhong于1993年开始运营息税前利润154195262355505742于（现任公司董事长兼首席执行官）开了净利息收入（支出）676769737780北京第一所提供托福考试的学校制备员工/会员000000培训班。新东方在纽约上市股票杰出/非凡000000北京。其他税前收入/（费用）020000除税前溢利221264331429582822价钱性能所得税费用2638516991126少数族裔00200090其他税后收入/（费用）00000075净利19522627836049169660DB调整（包括稀释）18172034446245DB净利润21224229839453575830现金流量（百万美元）159月15日12月15日3月16日6月16日9月16日12月16日3月17日6月17日17经营现金流量374518407535708966净资本支出-54-630000少数族裔33039393939股东权益合计1,2241,4351,7202,1112,6433,399净债务-601-796-836-978-1,548-2,346 2017年9月7日软件和服务新东方德意志银行/香港页面PAGE3夏季促销-保留率是关键今年，EDU在40个城市（去年为30个城市）的夏季促销活动吸引了超过50万名学生，这是去年20万名学生的两倍。随着城市/等级/主题覆盖范围的扩大，保留率应成为监控以后季度增量收入贡献的关键指标。假设夏季推广学生的保留率为48-50％（去年为42％），我们很可能在即将到来的秋季学期看到约25万名学生入学，这将有助于18财年第二季度和2018财年第三季度的收入。因此，我们将18财年收入提高了1％，以实现更好的保留率。随着更多学生在秋季学期参加全价课程，我们对全年利润趋势充满信心。我们认为，低价暑期课程对利润的影响不大在意。我们对FY18E非GAAP营业利润率的估计为17.6％，表明利润率同比增长1.9个百分点，实际上比FY17（+1.1个百分点）和FY16（+0.8个百分点）有所提高。市年级学科注册保留率保留率同比增长201630主要是7年级主要是中文，数学和英文20万42%201740主要是7年级和10年级主要是中文，数学和英文50万48-50％（DBe）6-8点方案1：没有夏天晋升62928.0%1,54113.3%方案2：暑期课程打折635 1％27.5％-50个基点1,581 3％13.6％+30个基点变化百分比2Q-4Q非GAAP OPM变化百分比2Q-4Q收入（百万美元）变化百分比1季度非GAAPOPM一季度收入（百万美元）变化百分比资料来源：德意志银行估计，公司数据图1：比较2017年与2016年的夏季促销详情资料来源：德意志银行估计，公司数据图2：对第一季度及以后季度收入和利润率的影响 2017年9月7日软件和服务新东方页面PAGE4德意志银行/香港修订估计我们将FY18E / 19E / 20E的收入按1％/ 2％/ 3％的比例增长，同时还将FY18E / 19E / 20E的非GAAP营业收入略微提高2％/ 1％/ 1％。我们在很大程度上维持对FY18E-20E非GAAP每股收益的预测。一年至31可能2017财年百万美元DB旧18财年数据库新百分比变化共识百分比增量DB旧19财年数据库新百分比变化共识百分比增量DB旧20财年数据库新百分比变化共识百分比增量收入1,8002,2042,2161%2,239-1%2,6912,7432%2,800-2%3,2793,3923%3,544-4%毛