提高2025年高端化目标；上调目标价至91.90港元

招银国际证券 | 睿智投资 | 公司研究 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或http://www.cmbi.com.hk下载更多招银国际证券研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。 中国啤酒行业 叶建中，CFA (852) 3900 0838 albertyip@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万港元) 230,337 3月平均流通量 (百万港元) 514.19 52周内股价高/低 (港元) 78.60/ 41.40 总股本 (百万) 3,244.0 资料来源：彭博 股东结构 华润集团 31.24% 喜力 20.67% 资料来源：港交所 股价表现 绝对回报 相对回报 1-月 9.6% 7.3% 3-月 15.3% 19.0% 6-月 8.1% -0.3% 资料来源：彭博 股份表现 资料来源：彭博 审计师：EY 请登录2021年亚洲货币券商投票网址，投下您对招银国际研究团队信任的一票： https://euromoney.com/brokers 010203040506070806/20209/202012/20203/2021291 HKHSI (rebased)(HK$) 2021年6月7日 买入（维持） 目标价 HK$91.90 (此前目标价 HK$81.00) 潜在升幅 +29% 当前股价 HK$71.00 1 公司将2025年高端化目标从316万千升提高至400万千升。2020-25年次高端或以上啤酒复合年增长率目标也从16.7%提高到22.3%。年初至今次高端或以上增长超过30%。我们将2022-23年调整后每股收益上调4-5%，以反映次高端或以上啤酒的增长加快，并将目标价从81.00港元上调至91.90港元，基于50.4倍2022年市盈率，仍为2.3倍2022年PEG。华润啤酒的1.8倍2022年PEG低于国际同行的2.6倍和百威亚太的4.6倍。维持买入评级。鉴于喜力是官方赞助商，2020年欧洲杯可能会提升喜力中国的销量。催化剂：收入和利润率好于预期。风险：成本压力、激烈竞争和食品安全问题。  提高2025年高端化目标。公司对高端化趋势更有信心，将2025年次高端及以上销量目标从316万千升上调至400万千升，2020-25年5年复合年增长率目标从16.7%上调至22.3%。背后的原因是：（1）公司的高端化战略执行得很好；（2）竞争对手没有进行恶性竞争；（3）近期任命新代言人（Super X为王一博，Marrsgreen为龚俊）；（4）喜力的全球体育IP（欧洲杯、欧洲冠军联赛、F1等）可以促进喜力中国的销售。  到2025年成为高端细分市场的领导者。到2025年，公司的目标是成为中国高端细分市场销量第一的公司。财务上，公司目标是达到当前市场领先企业的毛利率水平（38.4%，2020年为52.0%），并在2025年前在市值和利润方面超越当前行业龙头。  年初至今次高端或以上啤酒销量增长30%。2021年，公司将在次高端或以上品牌组合中重点发展Super X、雪花纯生和喜力，然后在2022年专注于Marrsgreen、雪花纯生、Lowen White Beer、喜力和Amstel。Super X年初至今销量增长强劲。而且，王一博的代言对Super X的影响也是令人鼓舞的。Super X天猫旗舰店首日销售额比2020年双十一增长了1790%。管理层目标是2021年Super X销量接近翻番。  上调目标价至91.90港元。由于高端化进程喜人，我们将2022/23年调整后净利润预测上调4-5%。我们假设2020-23年次高端或以上啤酒销量将以21%的复合年增长率增长至261万千升（之前为16%）。我们预测公司2019-23年调整后每股收益复合年增长率为21.9%。我们的目标价从81.00港元上调至91.90港元，基于50.4倍2022年市盈率，2.3倍2022年PEG。 财务资料 (截至12月31日) FY19A FY20A FY21E FY22E FY23E 营业收入 (百万元人民币) 33,190 31,448 36,134 39,713 42,806 同比增长 (%) 4 (5) 15 10 8 净利润 (百万元人民币) 1,312 2,094 3,765 4,877 5,915 经调整净利润 (百万元人民币) 2,838 2,967 4,140 5,227 6,265 经调整每股盈利 (元人民币) 0.875 0.915 1.276 1.611 1.931 同比增长 (%) 12 5 40 26 20 市场预测每股盈利 (元人民币) na na 1.083 1.400 1.693 市盈率 (倍) 71.6 69.0 49.2 39.0 32.5 市帐率 (倍) 10.3 9.7 8.7 7.7 6.4 股息率 (%) 0.3 0.4 0.7 1.0 1.2 净现金 (百万元人民币) 1,897 4,606 7,663 11,135 16,899 资料来源：公司、彭博及招银国际证券预测 华润啤酒（291 HK） 提高2025年高端化目标；上调目标价至 91.90 港元 2021年6月7日 敬请参阅尾页之免责声明 2 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）并没有持有有关证券的任何权益。 招银国际证券投资评级 买入 : 股价于未来12个月的潜在涨幅超过15% 持有 : 股价于未来12个月的潜在变幅在-10%至15%之间 卖出 : 股价于未来12个月的潜在跌幅超过10% 未评级 : 招银国际证券并未给予投资评级 招银国际证券行业投资评级 优于大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现跑赢大市指标 同步大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现与大市指标相若 落后大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现跑输大市指标 招银国际证券有限公司 地址: 香港中环花园道3号冠君大厦45楼 电话: (852) 3900 0888 传真: (852) 3900 0800 招银国际证券有限公司(“招银国际证券”)为招银国际金融有限公司之全资附属公司 (招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司) 重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。招银国际证券不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他市场因素影响。招银国际证券建议投资者应该独立评估投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以便作出投资决定。 本报告包含的任何信息由招银国际证券编写，仅为本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士提供的参考数据。报告中的信息或所表达的意见皆不可作为或被视为证券出售要约或证券买卖的邀请，亦不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司及其雇员不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保。我们不对因依赖本报告所载资料采取任何行动而引致之任何直接或间接的错误、疏忽、违约、不谨慎或各类损失或损害承担任何的法律责任。任何使用本报告信息所作的投资决定完全由投资者自己承担风险。 本报告基于我们认为可靠且已经公开的信息，我们力求但不担保这些信息的准确性、有效性和完整性。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整，且不承诺作出任何相关变更的通知。本公司可发布其公司与本报告所载资料及/或结论不一致的报告。这些报告均反映报告编写时不同的假设、观点及分析方法。客户应该小心注意本报告中所提及的前瞻性预测和实际情况可能有显着区别，唯我们已合理、谨慎地确保预测所用的假设基础是公平、合理。招银国际证券可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 本公司或其附属关联机构可能持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并不时自行及/或代表其客户进行交易或持有该等证券的权益，还可能与这些公司具有其他投资银行相关业务联系。因此，投资者应注意本报告可能存在的客观性及利益冲突的情况，本公司将不会承担任何责任。本报告版权仅为本公司所有，任何机构或个人于未经本公司书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关证券法规。 如需索取更多有关证券的信息，请与我们联络。 对于接收此份报告的英国投资者 本报告仅提供给符合(I)不时修订之英国2000年金融服务及市场法令2005年(金融推广)令(“金融服务令”)第19(5) 条之人士及(II) 属金融服务令第四9(2) (a) 至(d) 条(高净值公司或非公司社团等)之机构人士，未经招银国际证券书面授权不得提供给其他任何人。 对于接收此份报告的美国投资者 招银国际证券不是在美国的注册经纪交易商。因此，招银国际证券不受美国就有关研究报告准备和研究分析员独立性的规则的约束。负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，未在美国金融业监管局（“ FINRA”）注册或获得研究分析师的资格。分析员不受旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的相关FINRA规则的限制。本报告仅提供给美国1934年证券交易法 (经修订) 规则15a-6定义的 “主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 对于在新加坡的收件人 本报告由CMBI (Singapore) Pte. Limited （CMBISG）（公司注册号201731928D）在新加坡分发。CMBISG是在《财务顾问法案》（新加坡法例第110章）下所界定，并由新加坡金融管理局监管的豁免财务顾问公司。 CMBISG可根据《财务顾问条例》第32C条下的安排分发其各自的外国实体，附属机构或其他外国研究机构篇制的报告。 如果报告在新加坡分发给非《证券与期货法案》（新加坡法例第289章）所定义的认可投资者，专家投资者或机构投资者，则CMBISG仅会在法律要求的范围内对这些人士就报告内容承担法律责任。 新加坡的收件人应致电（65 6350 4400）联系CMBISG，以了解由本报告引起或与之相关的事宜。