‘开门红’如何延续 一季度数据解读与政策展望

“开门红”如何延续一 季 度 数 据 解 读 与 政 策 展 望C M F宏 观 经 济月 度数 据 分 析 会第8 3期 报 告 人 ： 邹 静 娴2 0 2 6年4月1 8日 一季度5%增速 为全年4.5%-5%目标奠定良好基础 “开门红”不仅体现在实际增速稳健，还有多组名义量改善 回答：数据怎么看？“开门红”如何延续？ 目录 01近期数据中的积极信号 数据背后的支撑因素及可持续性 一季度经济呈现“开门红”,投资、进出口、消费等主要指标均有亮点，且多项改善属近年来“首现” 分析"开门红"背后的政策推动、供给面冲击、需求面变化及可持续性 下阶段需关注的问题 04政策建议 针对当前经济形势提出系统性政策建议 深入分析经济面临的深层次挑战和潜在风险 01 近期数据中的积极信号 一季度，投资、消费、外贸等GDP主要构成项各有亮点，并且多组改善属于近年来“首现” 积极信号1、投资由负转正，新动能和大项目带动明显 固定资产投资 分项：基建投资 1-3月同比增长+8.9% 贡献最大，成为投资增长主引擎 原因1：新质生产力相关投资增长迅猛 AI和机器人等前沿领域资本投资+45.5% 新增专项债中，算力基建、软硬件开发相关项目中标金额+4.7% 原因2：大项目支撑：国家发改委提前下达或批复核准建设项目总投资接近7000亿元 积极信号2、出口保持强劲，进口增速超预期 不仅高于出口，更超市场预期 进出口金额：达到11.8万亿元，创历史同期新高 进口增长超预期 出口保持强劲 科技产品与加工贸易 出口中的“新质”和“绿色”成色足 出口中，机电产品4.34万亿元，增长18.3%，占出口总值六成以上。其中，电动汽车、锂电池、风力发电机组及其零件等产品出口增速分别达到77.5%、50.4%和45.2%。 集成电路、高新技术产品、自动数据处理设备及零部件需求强劲 大宗商品价格上涨与地缘政治因素 出口强劲原因：出口国分散化布局，制造业韧性凸显 铜矿砂、成品油价格上涨，企业"抢进口"行为和原材料储备动机 强进口也充分说明，中国不仅能成为世界经济可靠的产能供给方，也完全有能力成为世界经济强劲的需求方。 3、消费呈分化态势，通讯类商品和服务消费成亮点 社会消费品零售数据 服务消费成为亮点+5.5% 一季度社会消费品零售增速+2.4% 服务零售额同比增长 高出商品零售额增速3.3个百分点 消费呈现分化特征，部分升级类商品表现亮眼，服务消费成为重要亮点。 增速较快的品类 +27.3%+15.0% 通讯器材类（3月） 文化办公用品类（3月） 超长春节因素 出行度假 春节假期居民出行意愿强烈，带动交通、住宿、旅游等消费 文化娱乐 电影票房收入创历史新高，多地演唱会一票难求 体育健康 体育健康消费持续快速增长 5、价格形势积极变化积极信号5、价格出现明显积极变化 低物价问题是过去几年反复困扰中国经济一大问题； “推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升”被正式写入今年的《政府工作报告》。 积极信号6、部分核心城市出现楼市“小阳春”信号 政策定调 《求是》今年两度刊文强调房地产业重要性，要求持续稳定房地产市场 地方政策跟进 购房补贴、加价收购二手房、房贷贴息等政策陆续出台 30大中城市商品房成交面积环比大幅回升；核心城市数据 上海等核心城市租金回报率回升，上海二手房成交量达到五年来最高水平。 02 数据背后的支撑因素 分析"开门红"背后的政策推动、供给面冲击、需求面变化及可持续性 支撑1、政策推动：财政前置发力与“反内卷”政策深化 财政政策"投早、投大、投准" 投准 投早 投大 政策节奏明显前移，专项债发行进度、节奏显著快于往年，尽早形成实物工作量 投向国家战略、民生保障、新质生产力等关键领域 资金聚焦20、50亿元以上重大项目，产业链条长、带动效应强 支撑2、超长春节因素 "反内卷"政策效果显现 政策部署 可能部分影响1-2月数据（服务消费、线下消费..）。 2025年7月中央财经委第六次会议部署治理低价无序竞争 但结合1-3月数据来看，有影响，但不改变大方向判断。 行业行动 针对动力电池行业和互联网平台企业的价格规范行动 支撑3、4、供给与需求面利好 3、供给面：油价上涨（整体+相对）影响-有利有弊 4、需求面-内生动力改善，需求结构性提升、稳定溢价 a.整体影响偏负面 a.内生动力不断积聚 增加企业生产成本，恶化经营环境，并可能拉低其他国家增长，而加剧国际经贸摩擦和拖累我国外需。 线下消费复苏服务消费回暖进口增速提升新质生产力投资增长 b1.相对利好中国1：国家间成本的“相对” 中国能源成本优势明显，原油天然气占比对比： b.油价攀升与温和通胀的需求面可能促进作用 美德日60%+ 中国28% 1）总量：温和通胀，若能有效转化为企业利润与居民工资的改善，走出低物价泥潭，将有望在宏观层面提振消费； 2）结构：油价上涨将在需求端推动国内外市场对中国新能源汽车及节能低碳产品的需求，并促进中国能源转型。 b2相对利好中国2：国内行业间的“相对” c.中国“安全溢价”和“确定性溢价”对国际投资者吸引力加强 利好绿色节能产业，符合我国能源转型大方向 国际形势动乱，稳定更显可贵；近期“石油人民币”的使用-例证 利好因素的可持续性分析 1.春节因素：数据扰动将逐渐消退，但不影响大方向判断； 2.政策因素：财政政策前置和“反内卷”等政策的提振效应仍将延续。但如果没有后续新政策接力，效果可能逐渐趋弱（近期，补贴类商品消费减速-初现端倪）； 3.内生动力与产业升级：最关键和根本的，是在供需两端共同作用下，我国经济内生动力改善和能源转型、产业升级的大趋势——这是未来能支持中国经济持续向好的核心动力。 03 下阶段需关注的问题 经济面临的深层次挑战和潜在风险 关注问题1、“供强需弱”格局尚未彻底扭转 判断：“向新、向好、向智”的新动能积聚，在增量层面“添彩”，但过去几年导致“供强需弱”格局的存量问题尚未得到彻底解决。几组事实值得关注： 2、企业部门 1、居民部门 3长端贷款增速低位 1储蓄率上升 体现企业长期投资意愿的长端贷款增速处于历史低位 预防性储蓄动机，反映出信心不足的问题 2有效需求偏弱 3月信贷数据显示居民、企业部门有效需求偏弱 企业部门整体有效需求偏弱 4、房地产市场 3、地方政府 积极性未有效激发 整体仍处负增长 地方政府的积极性问题，有待从体制机制层面加以解决 尽管存在局部亮点，但整体量价增速仍处于较深负增长区间 问题2、下游企业、中小企业面临“腹背受敌”利润双重压力 分规模，不同规模企业分化 上下游价格"剪刀差"扩大 原材料购进价格指数与出厂价格指数差距持续扩大，下游企业利润持续压缩 生产资料+1.0%生活资料-1.3% 中小企业PMI仍在50荣枯线以下 面对消费端的下游企业承受"腹背受敌"的利润挤压 尤其，下游、中小型企业恰恰是广大民营企业和吸纳大量就业的企业所在 问题3、物价：何为“好”的通胀？以及物价回升的可持续性问题 什么是“好”的通胀？不仅仅是价格上涨，政策真正想要的——“物价回升→企业利润→居民收入”的正向循环。正向循环如何形成（“物价专题报告”；伯南克）： 第一步："星星之火" 第二步："燎原之势" 劳动力市场形成物价-工资螺旋 供给面物价冲击（现在正在发生的） 国际能源价格上涨全球供应链阻断食品价格上涨 物价上涨工资上升需求扩张 关键支撑因素 社会对物价的整体预期 这些供给面冲击是通胀形成的最初“星星之火”，但效果短暂（脉冲式），不足以形成持续性通胀 厂家、消费者对待涨价的态度 需求面的持续支撑 小结：通胀能否“成势”，目前关键是能否在劳动力市场积聚起可持续的工资上升力量 问题4、宏观政策面临挑战加大 总量适度 在我国面临一定输入性通胀压力的背景下，货币、财政政策将面临更大挑战。 保持流动性合理充裕，避免因成本推动型通胀而过度收紧 例如，货币政策的两难 结构优化 需要防范由成本推动型因素引发的物价失控风险也要认识到部分下游企业的经营状况已受到较大冲击且房地产市场调整、市场信心修复等结构性问题改善基础尚不牢固 更加注重结构性工具的使用，提升政策的精准度和有效性 预期引导 加强预期引导，强化与市场的有效沟通 关键变量 物价密切关注物价变化趋势 货币政策不宜过早收紧 资本市场关注股市、债市等资本市场稳定 应保持政策的连续性和稳定性 房地产市场房市预期改善尚不牢固 问题5、AI对就业市场的冲击 短期影响：相对可控 长期影响：结构性冲击 1AI不仅是替代，更有技能互补作用，且AI暴露度≠替代程度 冲击脆弱性较高的群体 替代程度与内部调整程度、范围有关 年龄结构：年轻人 一般性知识，唾手可得→不稀缺；稀缺的是深刻行业洞见（“行业老炮”），需要数十年积累，对缺乏经验的年轻人尤为不友好 2AI仍需人工配合 AI使用需要人工下指令、审核和负责，如新闻媒体行业需要人工核验 相关推论：未来能给出深刻行业洞见的垂直、细分领域AI是重点 年龄结构：50+群体 3部分行业AI难以进入 中高年龄群体的就业转换问题突出 大模型训练数据不足；或需严格从业资格证（医生、驾驶员等） 性别结构：女性 4AI带来需求规模扩张 AI冲击最强的文职类岗位集中大量女性从业者 AI发展创造新的就业机会和市场需求 问题6、国际不确定性影响不容小觑 国际不确定性不容小觑，可能影响渠道： 资本市场稳定 成本冲击 直接提升企业经营成本，尤其下游和小企业 影响股市、债市等资本市场稳定 冲击企业"走出去"信心 威胁海外资产安全 问题7、更长期的问题：国际公共品提供者角色、担当 国际公共品包括 国际标准 霍尔木兹海峡事件启示 国际秩序 国际安全 中国或主动/或被动，都需要承担更多国际公共品提供者的角色 长期影响：这意味着成本、收益的长期变化 04 政策建议 建议分三个层次：近忧（国际形势）；立足国内-新动能（进水口+输水管）+旧问题（持续推进化解） 1、应对近期国际局势与2、提高政策精准性 1、重视地缘政治风险 2.2财政政策提高定向性、精准性 当前国际地缘政治风险对我国直接影响尚属有限，但若冲突持续，其潜在冲击可能尚未完全显现。“中或最赢”心态不可取。 关注下游企业、中小型企业 关注下游企业、中小型企业的经营困难 提前预案 减税降费 为可能的较长时期高油价环境做好能源储备全面摸排我国海外资产"家底"为相关航线上的船只和货物对接相应保险服务密切关注并防范我国资本市场出现大幅波动 实施精准的减税降费和补贴政策 重点领域支持 加大对科技创新、绿色转型、民生保障等重点领域的定向支持 2.1货币政策延续“稳”的基调 资本市场稳定 政策取向 当前我国货币政策不宜过早转向收紧 保持政策环境、预期稳定，同时 保持流动性合理充裕 向市场传递稳定资本市场决心、信心 加强和市场沟通，重视预期引导 当股市、债市出现由非基本面因素引发的剧烈波动时，应向市场清晰传递政策层面稳定资本市场的坚定决心、信心；越早出手，所花“弹药”越少 密切关注汇率、利率、股市等关键变量 3、深层次结构性问题不能放松，抓住窗口期修复信心 u稳妥推进房地产风险化解。 u居民、企业部门信心不足。 u理顺央地事权-财权关系。 u收入分配、社保体系等。 4、巩固、发展好新动能，并使其发展成果更好惠及于民众（重点，半年报） u过去几年经济一个共性问题：“宏观数据-微观体感”，为何如此？ u是否与新动能特性相关？ ECONOMIC OVERVIEW 近几年，经济状况大致可用三句话概括： 新旧动能在转换