森马服饰：Q1业绩亮眼，经营效率改善

2026年一季度，公司实现营业收入34.49亿元，同比增长12.03%；归母净利润3.11亿元，同比增长45.25%；扣非后净利润2.98亿元，同比增长54.08%。Q1业绩表现优秀，收入与利润增速均大幅改善，经营效率系统性提升。

收入端，26Q1收入加速增长。零售流水层面同比增长12.32%，单四月份零售呈现中个位数增长，增速放缓但仍维持较好景气度。截至2025年3月31日，公司店铺总数7652家，其中成人服饰2529家，儿童服饰门店数量5123家；直营1011家，联营31家，加盟6610家。

利润端，一季度利润弹性释放。毛利率为47.70%，同比上升0.70pct，主要系渠道结构变化：直营店毛利率高于批发，直营占比提升拉高整体毛利率，线上毛利率也在改善。期间费用率为30.56%，同比下降3.59pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别同比下降1.40pct、0.84pct、1.25pct、0.10pct，主要因收入增长更多依靠存量门店效率提升而非新开店来驱动，规模效应显现。归母净利率为9.03%，同比上升2.07pct，利润率提升明显。

经营现金流大幅改善，库存与应收优化。Q1经营性现金流3.34亿元，同比增长118%，经营质量提升。应收账款10.99亿元，较期初下降27%，回款效率提升。存货28.67亿元，较期初下降10%。

盈利预测：公司拥有森马与巴拉巴拉双主品牌，童装品牌矩阵也在扩张，多品牌助力公司成长。Q1业绩增速优异验证经营改善逻辑，我们认为利润增长具备一定持续性。预计2026-2028年公司归母净利润分别为10.30/11.30/12.24亿元，PE分别为15.86X、14.45X、13.34X。

风险提示：休闲服饰复苏不及预期、童装行业竞争加剧、线上流量成本上升。