持续关注STS8600测试机验证进展业绩高增，不断加强高端平台建设

华峰测控(688200)[Table_Industry]电子元器件/信息科技 本报告导读： 公司面向模拟、数模混合、分立器件和功率模块等集成电路测试领域的测试系统处于国内领先地位，全球累积装机量已超过8000台；用于高性能计算、先进封装等方向的大规模SoC测试系统STS8600目前处于客户验证阶段，我们期待STS8600机台有望打开公司新的业务增长空间。 投资要点： 截止2025年底测试设备全球累积装机量已超过8000台。华峰测控成立于1993年，2020年成功登陆科创板，公司专注于半导体自动化测试系统领域，产品主要用于模拟、数模混合、分立器件和功率模块等集成电路的测试。2025年公司实现收入13.46亿元，同比增48.72%；扣非后归母净利润4.92亿元，同比增44.70%；销售毛利率73.79%，同比增0.48pct。2026Q1实现收入2.72亿元，同比增37.52%；扣非后归母净利润7242.15万元，同比增42.44%。 不管完善海外业务运营。公司2025年来自境外的收入为9225.13万元，同比增65.23%，在营业收入中的占比为6.85%。公司目前已经进入国际封测市场供应商体系，在中国台湾、东南亚、日本、印度、韩国、欧洲、美国、南非和北非等国家和地区均有装机，意法半导体、安森美、安世半导体等均已成为公司客户。 大规模SoC测试系统STS8600处于客户验证阶段。STS8600为面向SoC测试领域的新一代测试系统，采用全新的软件架构和分布式多工位并行控制系统，具备更多测试通道数和更高测试频率，聚焦高性能计算、先进封装等新应用方向。此外，公司也在推进向不特定对象发行可转换公司债券项目，拟募集资金约7.5亿元，主要投向基于自研ASIC芯片测试系统的研发创新项目，加快高端平台建设、增强核心器件和关键环节的掌控能力。 风险提示：STS8600机台验证进展低于预期、传统封装厂的扩产节奏放缓、进一步实现海外拓展的难度加大等。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 （1）、测试系统。公司2024年、2025年测试系统业务实现收入分别为8.15亿元、11.87亿元，同比增37.52%、45.69%；毛利率分别为73.28%、73.97%。我们认为AI驱动配套的模拟芯片、功率半导体需求旺盛，公司的业绩有望持续增长；且STS8600目前处于客户验证阶段，一旦验证通过，则将进一步带来增量贡献。我们预计2026E-2028E测试系统的收入同比增36.02%、32.35%、31.42%，毛利率分别为73.50%、73.50%、73.50%。 （2）、配件。公司2024年、2025年配件业务实现收入分别为0.86亿元、1.53亿元，同比增-9.18%、77.16%；毛利率分别为74.41%、72.55%。我们认为伴随公司的测试系统的累积装机量持续提升，配件业务将稳 步增长，我们预计2026E-2028E配件业务的收入同比增40.00%、30.00%、30.00%，毛利率分别为73.00%、72.55%、72.50%。 我们预计华峰测控2026E-2028E收入分别为18.37亿元、24.28亿元、31.88亿元，同比增36.46%、32.14%、31.32%；归母净利润7.20亿元、9.70亿元、13.28亿元，同比增34.37%、34.70%、36.88%；EPS分别为5.31元、7.16元、9.80元。 我们选取长川科技、精测电子、金海通、精智达四家公司作为华峰测控 的可比公司，采用PE估值、PS估值两种方法对华峰测控的估值进行计算。 （1）、PE估值。根据可比公司的PE（2026E）估值为93.17倍，给予华峰测控PE(2026E)对应80倍，每股合理价值为424.80元。 （2）、PS估值。根据可比公司PS（2026E）均值为15.08倍，考虑到公司的销售净利率较高，在同等净利润的情况下，华峰测控的收入绝对值在所有可比公司中最低，因此在进行估值计算时，我们认为给予华峰测控PS（2026E）一定的估值溢价对应30倍，是合理审慎的，对应每股合理价值为406.70元。 综上，结合两种估值方法，目标价取两种估值方法的较小值，对应406.70元，首次覆盖华峰测控，给予“增持”评级。 风险提示：STS8600机台验证进展低于预期、传统封装厂的扩产节奏放缓、进一步实现海外拓展的难度加大等。 本公司是本报告所述华峰测控(688200)的做市券商。本报告系本公司分析师根据华峰测控(688200)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号