能源化工周度策略（第2期）：地缘反复，价格如何演绎？：油品、LNG、烧碱、PVC、芳烃板块、航运

能源化工周度策略（第2期）：地缘反复，价格如何演绎？ ——油品、LNG、烧碱、PVC、芳烃板块、航运 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan@gtht.com黄天圆投资咨询从业资格号：Z0018016huangtianyuan@gtht.com梁可方投资咨询从业资格号：Z0019111liangkefang@gtht.com陈嘉昕投资咨询从业资格号：Z0020481chenjiaxin@gtht.com赵旭意投资咨询从业资格号：Z0020751zhaoxuyi@gtht.com郑玉洁投资咨询从业资格号：Z0021502zhengyujie@gtht.com钱嘉寅投资咨询从业资格号：Z0023476qianjiayin@gtht.com 报告导读： 1.美伊第二轮谈判暂停，但霍尔木兹海峡封锁态势加剧，伊朗原油出口量从前期近200万桶/日降至约100万桶/日，全球原油供应减量持续扩大； 2.全球炼能整体减量约530万桶/日，后续复产节奏受原料不足限制，进程缓慢； 3.各能化品种呈现分化格局：原油震荡偏强；燃料油近端偏弱、远端有上涨预期；天然气短期震荡后中枢逐步上移；集运欧线旺季预期交易趋于充分，地缘扰动或影响短线升贴水，高位震荡；烧碱震荡、PVC震荡偏强；芳烃建议多配PX/瓶片/乙二醇、空配丁二烯/苯乙烯； 4.恒力集团遭制裁事件影响有限，预计1-2个月后影响逐步减弱，不会成为核心交易矛盾。 风险与不确定性： 1.美伊冲突升级或缓和的不确定性，可能导致油价大幅波动；2.全球炼能复产节奏不及预期，或缩小原油供需缺口，压制价格上行空间；3.俄罗斯向中东出口燃料油的物流恢复，可能压制高硫燃料油价格上行空间；4.厄尔尼诺天气对能源需求的影响存在不确定性，可能引发供需共振或波动；5.烧碱与PVC的5月检修装置落地情况不及预期，可能影响供需格局。 （特别感谢Maximilian Lu对本篇报告部分内容、数据的贡献！） 目录 1.原油市场分析............................................................................................................................................................................................42.燃料油与成品油市场分析.....................................................................................................................................................................43.天然气市场分析.......................................................................................................................................................................................44.航运市场分析（集运欧线与油运）..................................................................................................................................................65.烧碱与PVC市场分析.............................................................................................................................................................................56.芳烃市场分析............................................................................................................................................................................................5 （正文） 1.原油市场分析 观点：美伊谈判暂停但霍尔木兹海峡封锁加剧，伊朗供应减量扩大，全球炼能维持高位减量，原油市场整体震荡偏强，短期仍有上行风险，中长期需关注复航后的累库压力： 1.供需面：伊朗原油出口量从前期近200万桶/日降至约100万桶/日，上游产量降幅约1300万桶/日；若封锁持续1个月，伊朗或新增2-300万桶/日减产；中东炼能减量230万桶/日，亚洲检修量增至300万桶/日，合计炼能减量或超过500万桶/日，复产进程因原料不足而缓慢，需循序渐进。 2.价格与预期：当前油价以5月复航为基准情形交易，若4月底未达成临时协议，将打破5月复航预期，价格或重新调整；短期因现货买气积极、资金抄底情绪升温，仍有上行风险；中长期来看，复航后第三季起将持续累库，OECD库存从约58天攀升至约65天，月差将回归基本面。 3.库存与基差：美国库欣地区库存低点预计在7-9月，WTI支撑较强；油价回调后现货基差强势反弹，反映市场买气充足，底部震荡特征明显；过去三周美国库存中枢上移，主因部分大型炼厂检修导致油品消耗下降。 4.下行风险：全球库存绝对值仍高于往年同期，炼能复产不及预期可能缩小供需缺口，中长期累库压力较大；2026年底前后库存累库可能带来价格下行机会。 2.燃料油与成品油市场分析 观点：燃料油近端偏弱、远端有上涨预期，成品油裂解价差回撤后需等待供需缺口拉动，短期关注供应端变化。 1.燃料油：高硫燃料油5月下旬现货升贴水涨至20元/吨，市场对远端价格有信心，但俄罗斯向中东出口燃料油的物流恢复可能压制上行空间；低硫燃料油欧洲出口因套利窗口关闭、炼厂提柴油收率而减少，对亚太现货形成支撑；国内主营5月低硫燃料油增产意愿低，LU盘面估值稳定，不宜作为空配品种。 2.成品油：全球成品油裂解价差已回撤至历史中位，需等待供需缺口拉动；中国、美国需求增长前景差，对成品油价格及裂解价差形成利空；短期关注美国炼厂是否将收率向柴油倾斜（因欧洲柴油缺口大，美湾至欧洲套利窗口打开），或导致汽油产量减少，支撑RBOB裂解价差；亚太需关注中日韩印炼厂是否恢复增量以补充市场缺口。 3.天然气市场分析 观点：天然气短期震荡，支撑位明确，后续需求环比回升叠加季节性旺季，中枢逐步上移，或冲击18-20美元/MMBtu的价格上限。 1.供应与物流：卡塔尔向科威特供气弥补其60%-70%的季节性进口需求；若卡塔尔持续不恢复生产，霍尔木兹海峡复航后物流恢复比例可能降至15%-18%以下；卡塔尔库容若降至20%以下，或 最低限度重启生产，但仅解决中东内部用气需求，不改变全球物流格局。 2.需求端：亚太需求环比见底回升，前期负反馈（煤电替代、工业降幅）已充分，后续需求将逐步回归（如南亚化肥储备、居民季节性需求）；国内管道气因工业切换需求出现紧张，贸易商提前兑现资源导致后续供应体量减少；日韩5月中旬后将进入旺季去库阶段。 3.天气影响：厄尔尼诺可能导致南亚中东高温干旱、太平洋多台风，加剧能源需求波动；国内南涝北旱或影响水电供应，需求共振可能在5月底至6月出现，成为行情启动点。 4.烧碱与PVC市场分析 观点：烧碱短期震荡偏弱，大幅下跌驱动不足但上涨信号未现；PVC震荡偏强，低产量低库存格局支撑价格，但绝对库存较高限制上行空间。 1.烧碱：4月持续下跌，主因交割压力（以魏桥采购价为定价基准）及高产量高库存格局；行业开工率83.2%（高于往年），因氯碱产业链利润结构反转（液氯需求好，以氯补碱），春季检修延期；5月检修规模预计360-540万吨（预期检修产能约10%），叠加低价下出口回暖（上周340美金出口约2万吨），贸易商囤货需求有支撑，持续下跌驱动不足；上涨需等待液氯降价（如降至0元/吨以下）、供应检修落地、出口订单回暖信号。 2.PVC：震荡偏强，因乙烯法开工率降至59%，整体开工率约75%，即使需求悲观仍将去库；5月检修装置将落地，西北地区常规检修叠加亚洲多地的原料减产及高成本的矛盾限制尚未解除，供应端支撑较强；当前社会库存130万吨（同比偏高），需时间消化，短期09合约上方压力约5450-5500元/吨，远月乐观。 5.芳烃市场分析 观点：芳烃市场建议以多空套利为主，多配PX、瓶片、乙二醇，空配丁二烯、苯乙烯；恒力制裁影响有限，供应低位已现，后续负荷抬升，下游需求整体走弱。 1.恒力制裁影响：对标裕龙、鲁清制裁事件，预计1-2个月后影响逐步减弱，仅对PX与TA物流置换影响稍大，不会成为核心交易矛盾。2.供需变化：4月为化工开工低位、出口高位，进口低点在4月中下旬至5月；海外裂解工厂逐步提负荷，部分品种出口回落（如苯乙烯出口从预期4万吨降至实际1万吨），进口减量不及预期，部分产品价差回调；丁二烯因出口不及预期进入流畅回调。3.调油需求：国内调油需求差（汽柴油库存高位），甲苯寻求出口；美国调油需求好，调油价差拉大，美韩物流套利窗口打开，后续需关注是否重现俄乌期间端午上涨行情。4.下游需求：下游整体走弱，因价格上涨后营收目标达成，无利润时停车意愿强；空配品种（丁二烯、苯乙烯）负反馈严重，多配品种（PX、瓶片、乙二醇）终端需求坚挺；下游若5月无新订单，或提前进入淡季，若有订单则6月后重启开工。 6.航运市场分析 观点：集运欧线旺季预期交易趋于充分，2605和2610合约寻找高空机会；油运市场运价波动平稳，关注Q2炼厂补库节奏。 1.集运欧线：05合约预计在1850点以下交割，可背靠做空。06合约1900~2300宽幅震荡，升水幅度趋于充分，后续进入动态修正时间；地缘情绪或在短线上影响06升贴水幅度。10合约可在1650-1850区间做空，核心驱动或为油价负反馈对欧洲进口需求的利空。前期5-6反套、6-10正套止盈。 2.油运：中东至中国VLCC运价高位有价无市，西非、北美至中国运价持平；后续需关注Q2炼厂补库节奏能否带动运价上行，当前暂无明显上涨动力。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载