短期利润承压不改成长逻辑，平台化布局驱动长期空间——北方华创（002371）跟踪报告

公司研究/公司深度 短期利润承压不改成长逻辑，平台化布局驱动长期空间 半导体 ——北方华创（002371）跟踪报告 投资要点： 报告原因： 公司发布2025年报。2025年，公司实现营业收入393.5亿元（YoY+30.9%）；全年实现归母净利润55.2亿元（YoY-1.8%），扣非归母净利润53.4亿元（YoY-4.2%）。 买入（维持） 收入保持增长、利润阶段性承压。分季度看，公司收入整体呈逐季提升态势，2025年各季度分别实现82.1/79.4/111.6/120.5亿元，Q4单季收入创历史新高；利润端单季度归母净利润分别为15.8/16.3/19.2/3.9亿元，Q4利润回落主要受费用集中确认影响。利润承压核心在于两点：一是研发投入显著增加（全年54.4亿元，YoY+47.0%），叠加人员扩张及股权激励，带动费用率上行；二是新产品仍处验证与导入阶段，成本投入较高，叠加导入期定价策略，毛利率由42.9%下降至40.1%。 市场对公司盈利能力的担忧，主要源于短期利润承压与毛利率阶段性下行，但我们认为该变化具有阶段性特征，并不指向长期盈利能力削弱。当前公司正处于平台化扩张与新品集中导入阶段，电子工艺装备业务收入占比已达93.3%，我们预计2026年进一步提升至93.8%。新品占比提升叠加导入初期成本与定价因素，毛利率短期仍有压力（预计2026年约39.2%）；但随着产品进入批量交付阶段，良率与规模效应逐步释放，同时产品结构向高毛利环节升级，毛利率有望逐步修复（预计2028年回升至39.8%）。 从产业经验看，公司当前所处阶段与AppliedMaterials扩张期具有一定可比性：在多产品线布局与关键工艺突破阶段，企业通过高强度研发和销售投入实现技术积累和份额提升，短期盈利能力承压；随着产品进入规模化交付，叠加供应链完善与良率提升，毛利率与盈利能力将逐步修复。对应到公司自身：一方面，刻蚀、沉积等核心设备持续迭代并逐步放量；另一方面，离子注入、电镀等新品加速导入，同时通过并购芯源微将产品线延伸至清洗、涂胶显影及部分先进封装环节，产品矩阵持续完善。 相关研究 投资建议：我们预计公司2026-2028年分别实现营收506.7/637.8/778.7亿元，归母净利润74.6/98.8/125.5亿元，对应PE为46.5/35.1/27.6倍。考虑到半导体国产替代大趋势持续深化，叠加先进制程与先进封装设备需求持续高景气，公司作为中国平台型半导体设备龙头，深度受益本土产业链自主可控进程，业绩具备长期稳定增长动能，估值具备安全边际与提升空间，我们维持“买入”评级。 《北方华创(002371.SZ):收购光学镀膜装备公司，加速关键环节国产替代》2025-12-12《北方华创(002371.SZ)首次覆盖:半导体设备平台型龙头，深度受益于中国半导体自主可控浪潮》2025-12-02 风险提示：中国大陆晶圆厂资本开支恢复不及预期风险；先进制程设备国产化验证进度低于预期风险；行业竞争加剧及项目投入周期拉长风险。 证券分析师 王凯S0820524120002021-32229888-25522wangkai526@ajzq.com 目录 1.北方华创：短期利润承压不改成长逻辑，平台化布局驱动长期空间.4 1.1收入：维持高增，设备业务占比持续提升...........................................................................41.2盈利：承压源于战略投入，研发前置下静待毛利修复.......................................................6 2.盈利预测与估值分析............................................................................8 2.1盈利预测...................................................................................................................................82.2估值分析...................................................................................................................................9 3.风险提示.............................................................................................10 图表目录 图表1：2022-2028E公司营业收入及YoY..................................................................................4图表2：2022-2028E公司分业务收入占比.................................................................................4图表3：2022-2028E全球半导体设备市场规模.........................................................................5图表4：2025年全球分类型设备收入规模占比........................................................................5图表5：中国大陆晶圆厂在全球市占率已由2015年6.8%提升至2025年9.3%...................5图表6：公司在中国半导体设备市场份额有望持续提升.........................................................6图表7：公司2025年发布多款新品，不断完善前后道设备版图...........................................6图表8：2022-2028E公司归母净利润及YoY..............................................................................7图表9：2022-2028E公司综合及分业务毛利率.........................................................................7图表10：2022-2028E公司研发费用及YoY................................................................................7图表11：2022-2026E公司销售、管理及研发费用率...............................................................7图表12：公司盈利预测及核心假设...........................................................................................8图表13：公司可比估值表...........................................................................................................9图表14：北方华创PE-Band.........................................................................................................9图表15：北方华创PS-Band.......................................................................................................9 1.北方华创：短期利润承压不改成长逻辑，平台化布局驱动长期空间 公司发布2025年报。2025年，公司实现营业收入393.5亿元（YoY+30.9%），主要受益于国内半导体设备需求维持高景气及国产替代持续推进，集成电路设备业务收入同比增长超过50%，多款核心设备市占率稳步提升。全年实现归母净利润55.2亿元（YoY-1.8%），扣非归母净利润53.4亿元（YoY-4.2%）；加权平均净资产收益率为16.4%（YoY-4.2pct）；基本每股收益7.6元（YoY-2.4%）。经营活动产生的现金流量净额21.3亿元（YoY+37.5%）。 1.1收入：维持高增，设备业务占比持续提升 营业收入：2025年，公司营业收入达到393.5亿元（YoY+31.9%）。我们预计公司收入由2026年506.6亿元增至2028年751.7亿元，对应CAGR为24.0%。从季度节奏看，公司收入整体呈逐季提升态势，2025全年各季度分别实现营业收入82.1亿元、79.4亿元、111.6亿元及120.5亿元，第四季度单季收入创历史新高。利润端波动相对明显，四个季度归母净利润分别为15.8亿元、16.3亿元、19.2亿元及3.9亿元，25Q4利润回落主要受费用端集中确认影响，包括研发投入加大及股权激励费用计提等。 分业务营收占比：公司业务分为电子工艺装备、电子元器件、其他业务三大板块，电子工艺装备（主要包含半导体装备与真空装备）为公司收入基本盘。我们预计2026–2028年公司电子工艺装备业务收入占比将由93.8%提升至94.4%。 营收增长和电子工艺装备收入占比提升驱动主要来自： 1）中国晶圆厂扩产及国产替代持续推进，公司在主要客户中的导入设备种类和份额有望持续提升，带动设备收入保持较快增长；2）公司通过收购与内部孵化持续完善设备产品布局，新增设备品类逐步贡献收入；3）非设备业务（电子元器件和其他业务）增长相对平稳。电子元器件及其他业务整体规模较小，主要服务于存量设备及配套需求。 资料来源：公司公告，爱建证券研究所预测 资料来源：公司公告，爱建证券研究所预测 根据SEMI预测，全球半导体设备市场规模有望由2025年的1,330亿美元增长至2027年的1,560亿美元；我们预计2028年行业景气有望延续，市场规模提升至1,677亿美元。结构上看，晶圆厂设备（WFE）仍为核心构成，占比达87.1%；测试设备与封装设备分别占8.4%和4.5%，合计占比12.9% 资料来源：SEMI，爱建证券研究所 资料来源：SEMI，爱建证券研究所预测 中国大陆半导体设备市场规模有望由2025年的2,590亿元提升至2028年的4,442亿元，行业在先进制程扩产与成熟制程结构性补库的共振下维持较高景气。基于持续的市场拓展与产品矩阵完善，公司市占率有望由2025年的9.3%提升至2028年的12.7%。具体来看，1）国产替代仍为主线逻辑，在地缘约束与供应链安全诉求下，头部晶圆厂对本土设备厂商的导入意愿持续提升。公司作为平台型厂商，在刻蚀、薄膜沉积、清洗、热处理等关键环节实现多点突破，多工艺覆盖和整线协同能力强，更易在客户扩产周期中实现份额提升。2）公司持续加大研发投入，推动产品向先进制程与高端应用迭代。此外，公司通过横向拓展产品品类、纵向深化客户绑定，不断提升单客户价值量。 资料来源：公司公告，SEMI，爱建证券研究所预测 1.2盈利：承压源于战略投入，研发前置下静待毛利修复 2