成长弹性持续优化，金铜增储推升资源潜力

2026-04-27 张天丰,闵泓朴东兴证券 Dawn

金铜储量大幅增长：截至2025年底，公司黄金储量（金属量）达105.76吨（同比+41%），铜储量（金属量）达9万吨（同比+771%），主要来源于吉隆矿业、瓦萨金矿和万象塞班的增储。
改扩建项目顺利推进：公司重点新建及技改项目稳步实施，预计至2028年矿金产能或达23吨，较2025年产量增长+59%，远期产量弹性强。
矿金业务规模及利润流高增：2025年矿产金营收同比+42.12%至113.39亿元，毛利同比+77.09%至66.35亿元，毛利率同比增加11.55PCT至58.51%。
生产成本上行：2025年及2026Q1，公司矿产金成本持续上升，主要受金价上涨导致资源税增长、加纳可持续发展税税率上升、改扩建项目进行及矿石入选品位下降等因素影响。
紫金入主提升成长性及抗风险能力：紫金矿业入主后，其资金、技术、管理优势或提升公司成长性及抗风险能力，并有望实现公司黄金、铜储量向产量的顺利转化。
盈利能力大幅优化，资产负债率显著降低：2025年公司销售毛利率同比+8.62PCT至52.46%，销售净利率同比+5.28PCT至27.28%；25年资产负债率同比-13.34PCT至33.91%，26Q1同比-9.27PCT至29.36%。

2025年年度报告：营业收入126.39亿元（同比增长+40.03%），归母净利润30.82亿元（同比增长+74.70%），基本每股收益1.69元/股。
2026年一季度报告：营业收入35.54亿元（同比增长+47.65%），归母净利润9.88亿元（同比增长+104.43%），基本每股收益0.52元/股。
矿产金产量：2025年14.51吨（同比-4.27%），2026Q12981.35千克（同比-10.71%）。
其他金属产品产量：2025年电解铜6754吨，铜精粉3160吨，铅精粉3680吨，锌精粉29518吨，钼精粉676吨，稀土产品999吨；2026Q1电解铜2546吨，铜精粉569吨，铅精粉234吨，锌精粉4736吨，钼精粉30吨，稀土产品64吨。

维持“推荐”评级：预计公司2026—2028年实现营业收入分别为164.05亿元、194.89亿元、231.97亿元，归母净利润分别为50.80亿元、63.17亿元和78.73亿元，EPS分别为2.67元、3.32元和4.14元，对应PE分别为15.22x、12.24x和9.82x。
风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响下滑风险，资源国政治风险及汇率风险。