非银金融：《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》影响分析-延续新规，扶优去劣

《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》影响分析延续新规，扶优去劣 行业研究·行业快评 投资评级：超配（维持评级） 非银金融 证券分析师：王剑021-60875165wangjian@guosen.com.cn执证编码：S0980518070002 证券分析师：戴丹苗0755-81982379daidanmiao@guosen.com.cn 执证编码：S0980520040003 事项： 5 月中国证券投资基金业协会就《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》（以下简称《运作指引》）公开征求意见。 核心观点：整体影响证券私募资管行业约 5.9 万亿元资金，预计受冲击资金约 5000 亿元。短期券商主经纪 PB 业务将受冲击，长期私募行业格局整顿，弱者退出，强者愈强。 评论： 私募格局：从舞台边缘走向中央，夯实资管行业“第五级”。从规模看，按照中国证券投资基金业协会数据，截止 2022 年底，私募基金规模约 20.3 万亿元，总规模仅次于银行理财 27.2 万亿元、公募基金 26.0万亿元，保险资管 24.5 万亿元，信托规模 21.1 万亿元；从类型看，私募基金包括证券类和私募股权类，截至 2024 年 4 月底，前者约 10 万只产品 5.9 万亿元，后者约 5 万只产品 14.2 万亿元；从配置看，私募基金包括证券类和私募股权类，涉及资产类型多元，其中持有股票（含定增）约 4 万亿元，未上市股权约10 万亿元，持有权益和另类资产占比显著高于公募产品；从结构看，私募证券投资基金管理人数量众多，管理规模平均数与中位数相差巨大，分化趋势明显，较少头部机构拥有较大管理规模，多数管理人管理规模较小，呈现显著长尾特征，参考中国基金业协会数据，私募证券类前 20 规模占比约 32%，而管理规模在5000 万元以下的家数占比超过 50%。 政策导向：管住头部，清退尾部，延续资管新规，回归规范发展。《资管新规》强调不同机构参与资管业务“同一起跑线”，而传统上私募并非持牌金融机构，而是通过在中基协注册成为官方认可的资管行业参与者，监管上主要通过自律组织自治。本次《运作指引》意在拉平私募资管操作与资管新规同步，尤其是当前大型私募投资机构规模相当于中型公募基金，而小而多的长尾机构运作不完备，操作上隐藏较大风险，《运作指引》有较强风险管控导向。 本次《运作指引》共计 32 条，对私募证券投资基金募集、投资、运作管理等环节提出规范要求，适用于私募证券投资基金 ，不适用于私募股权投资基金、私募创业投资基金，具体影响资金规模约 5.9 万亿元，其中受直接冲击的资金规模可能在 5000 亿元。核心政策包括：私募监管机构化，对照资管新规出台规则；私募基金以规模大小定优劣，头部私募规范运作，尾部私募清理退出；过渡期安排并非“新老划断”，而是一视同仁，比如不符合“禁止通道业务”“募集及存续门槛”“投资范围”“防范利益输送”等条款的，不能新增规模和投资者，不得展期，新增投资活动必须符合新规。具体政策影响如下： 私募行为：政策严格下短期增量资金进场将受冲击。（1）预计小微私募产品数量将大幅减少。当期私募运作产品约10万只，大多数是小微型私募，如果1000万以下产品被清理，可能会影响50%产品存续，同理，当期证券类私募管理人约1万家，有可能一半以上将退出市场。（2）部分策略开展可能更加困难，如产品按照资产配置分类可能不利于宏观对冲类产品及时调整配置结构，过去押注单票的高集中度策略、“雪球”等衍生品策略也难以有效执行。（3）或引发流动性冲击。如果产品净值持续下行，市场批量产品进入清算流程，或造成权益市场资金面负反馈。杜绝业务风险的同时，或造成新的流动性风险，这将成为《运作指引》）后续修改中将考虑的维度。 券商应对：短期PB业务将受冲击，一梯队地位更为夯实。预计监趋严下，私募管理人数量下降，集中度进一步加强，私募业务风险有所下降，但整体围绕私募资管的业务竞争更激烈，或利好资本实力雄厚、机构业务发力、产品募集能力强的券商。 资料来源：上市公司年报，国信证券经济研究所整理 投资建议：资本夯实和机构业务优势明显的券商长期将受益，受益标的：中信证券、招商证券、华泰证券、中金公司。 风险提示：金融监管趋严。 相关研究报告： 《2023Q1基金销售保有量规模排名点评-当流量红利遇到模式变迁》——2023-05-04《证券行业最新政策快评-三箭齐发，小步向新》——2023-04-12《证监会《衍生品交易监督管理办法(征求意见稿)》点评-理顺场外衍生品模式，推动券商规范加杠杆》——2023-03-20《完善金融版图，强化业务协同-国联集团收购民生证券30%股权点评》——2023-03-17《全面实行注册制发布实施点评-迎来春色换人间》——2023-02-19 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032