“十四五”圆满收官，“十五五”再创辉煌

公司发布2025年年报，实现营收153.33亿元（同比+4.54%），归母净利润16.79亿元（同比+59.06%），扣非归母净利润15.22亿元（同比+46.30%）。Q4营收19.00亿元（同比+4.35%），归母净利润-0.91亿元（同比减亏60.70%），扣非归母净利润-1.63亿元（同比减亏26.31%）。股利支付率50.36%，现金分红8.46亿元。

核心观点与关键数据：

1. 啤酒业务：收入135.68亿元（同比+2.55%），销量405.30万千升（同比+1.21%）。U8大单品增长强劲，销量90万千升（同比+29.31%），占比超20%。吨价3348元（同比+1.33%）。
2. 产品结构：中高档产品营收92.63亿元（同比+4.48%），毛利率52.02%（同比+3.93pct）；普通档产品营收43.05亿元（同比-1.37%），毛利率33.46%（同比+1.97pct）。
3. 渠道表现：传统渠道营收127.29亿元（同比+1.92%），电商渠道营收3.47亿元（同比+35.83%），KA渠道营收4.93亿元（同比+1.28%）。
4. 盈利能力：毛利率43.56%（同比+2.84pct），归母净利率10.95%（同比+3.75pct）。费用率方面，销售费用率11.09%（同比+0.27pct），管理费用率9.78%（同比-0.92pct），研发费用率1.60%（同比+0.01pct）。

研究结论： 公司深耕啤酒主业，推进“一核两翼”布局。2026年将加速高端化进程（新品A10上市），非啤酒产品（倍思特汽水等）有望贡献新增长。利润端，高端化加速及九大变革推进下，利润弹性有望释放。预计2026-2028年归母净利润同比分别+21.0%/+18.9%/+16.5%，至20.3/24.2/28.2亿元，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨、餐饮需求恢复不及预期。