4QFY26前瞻：单季度利润筑底，投入从外卖更多转向AI

优于大市 4QFY26前瞻：单季度利润筑底，投入从外卖更多转向AI 互联网·互联网Ⅱ 投资评级：优于大市（维持） 公司研究·海外公司快评 证券分析师：张伦可0755-81982651zhanglunke@guosen.com.cn执证编码：S0980521120004 张昊晨zhanghaochen1@guosen.com.cn执证编码：S0980525010001 事项： 阿里巴巴即将发布2026财年第四季度财报。 国信互联网观点：1）整体：预计4QFY26收入同比+5%，经调整EBITA利润率1.8%。4QFY26，我们预计阿里巴巴实现营收2485亿元，YoY+5%，其中国际数字商业集团/云智能收入同比+5%/40%，云收入继续保持加速增长。4QFY26经调整EBITA为44亿元，同比-87%，经调整EBITA利润率1.8%，同比-12pcts，主要由于闪购相关投入，以及模型训练、千问外卖补贴以及千问营销投入。2）云：预计阿里巴巴FY26Q4收入继续加速，同比+40%，经调整EBITAMargin稳定在9%。4月初Qwen3.6-Plus推出，模型的智能体编程能力显著增强，在前端网页开发等方面达到了国内领先水平。ATH事业群成立后MaaS业务具备更强的增长动能：本轮组织结构调整的背景是，随着Agent时代到来，最关键的变化就是模型层与应用层的深度协同。ATH的成立同时解决了内部存在的重复造轮子、资源分配、部门配合效率不高等问题，从产品导向转为token导向的全链路协同。以往由于MaaS收入体量小导致对于销售人员的考核等问题得到解决，全新的销售团队以及更高效的组织效率下，MaaS业务增长将具备更强动能。3）中国电商集团：①电商：我们预计FY26Q4GMV同比+7%，本季度开始公司部分营销费用作为收入抵减项处理，因此CMR预计同比+1%（按原口径同比+7%左右），货币化率保持稳定。此外，预计电商业务经调整EBITA同比持平（按原口径利润率下滑约2pct，主要是由于依旧激烈的电商环境）。②即时零售：预计FY26Q4整体亏损接近180亿元，假设日均6500万单，对应单均亏损约3元。公司继续通过提升AOV、改善订单结构、提升商家商业化等改善UE，FY26全年亏损达到860亿元左右，预计后续每年减亏一半，FY29实现盈利。4）所有其他：预计环比亏损增加100亿元达到200亿元，其中增量主要来自约50亿的千问红包补贴以及50亿左右的营销投入，展望后续，营销相关投入将有所减少，但研发以及模型相关投入仍将增加。 投 资 建 议 ：我 们 小 幅 调 整 公 司FY2026-FY2028收 入 预 测 至10288/11517/13092亿 元 ， 调 整 幅 度 为-0.5%/-1.2%/-0.7%； 调 整 公 司FY2026-FY2028经 调 整EBITA至757/993/1343亿 元 ， 调 整 幅 度 为-10%/-19%/-15%，主要反映在模型研发、AI应用研发与推广等方面的投入。FY2026-FY2028经调整净利润为746/1018/1374亿元，调整幅度为-6%/-4%/+2%，主要考虑到股权投资（包含国内模型厂商）的贡献一定程度上抵消了经调整EBITA的下修，目前公司对应FY2027年PE为22倍，继续维持“优于大市”评级。 评论： 整体：预计4QFY26收入同比+5%，经调整EBITA利润率1.8%。 4QFY26，我们预计阿里巴巴实现营收2485亿元，YoY+5%，其中国际数字商业集团/云智能收入同比+5%/40%，云收入继续保持加速增长。 4QFY26经调整EBITA为44亿元，同比-87%，经调整EBITA利润率1.8%，同比-12pcts，主要由于闪购相关投入，以及模型训练、千问外卖补贴以及千问营销投入。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理及预测 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理及预测 云智能集团 预计阿里巴巴FY26Q4收入继续加速，同比+40%，经调整EBITA Margin稳定在9%。4月初Qwen3.6-Plus推出，模型的智能体编程能力显著增强，在前端网页开发等方面达到了国内领先水平。 ATH事业群成立后MaaS业务具备更强的增长动能：本轮组织结构调整的背景是，随着Agent时代到来，最关键的变化就是模型层与应用层的深度协同。ATH的成立同时解决了内部存在的重复造轮子、资源分配、部门配合效率不高等问题，从产品导向转为token导向的全链路协同。以往由于MaaS收入体量小导致对于销售人员的考核等问题得到解决，全新的销售团队以及更高效的组织效率下，MaaS业务增长将具备更强动能。 资料来源：晚点、国信证券经济研究所整理 本季度公司继续在AI方面取得进展： 1）模型：本季度发布了两款重磅模型，①春节期间推出Qwen3.5plus，大幅提升了推理效率，降低了推理成本；②4月2日推出Qwen3.6-Plus，模型的智能体编程能力显著增强，在前端网页开发等方面达到了国内领先水平。 2）应用：千问C端应用月活跃用户突破3亿，接入淘宝闪购、支付宝、飞猪、大麦、高德打车等。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理及预测 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理及预测 中国电商集团 1）电商：我们预计FY26Q4 GMV同比+7%，本季度开始公司部分营销费用作为收入抵减项处理，因此CMR预计同比+1%（按原口径同比+7%左右），货币化率保持稳定。此外，预计电商业务经调整EBITA同比持平（按原口径利润率下滑约2pct，主要是由于依旧激烈的电商环境）。 2）即时零售：预计FY26Q4整体亏损接近180亿元，假设日均6500万单，对应单均亏损约3元。公司继续通过提升AOV、改善订单结构、提升商家商业化等改善UE，FY26全年亏损达到860亿元左右，预计后续每年减亏一半，FY29实现盈利。 其他 1）AIDC：预计收入同比+5%左右，在电商淡季预计利润端实现盈亏平衡或小幅亏损。 2）所有其他：预计环比亏损增加100亿元达到200亿元，其中增量主要来自约50亿的千问红包补贴以及50亿左右的营销投入，展望后续，营销相关投入将有所减少，但研发以及模型相关投入仍将增加。 投资建议 我们小幅调整公司FY2026-FY2028收入预测至10288/11517/13092亿元，调整幅度为-0.5%/-1.2%/-0.7%；调整公司FY2026-FY2028经调整EBITA至757/993/1343亿元，调整幅度为-10%/-19%/-15%，主要反映在模型研发、AI应用研发与推广等方面的投入。FY2026-FY2028经调整净利润为746/1018/1374亿元，调整幅度为-6%/-4%/+2%，主要考虑到股权投资（包含国内模型厂商）的贡献一定程度上抵消了经调整EBITA 的下修，目前公司对应FY2027年PE为22倍，继续维持“优于大市”评级。 风险提示 政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。 相关研究报告： 《阿里巴巴-SW（09988.HK）-3QFY26财报点评：电商表现疲软，云收入继续加速》——2026-03-22《阿里巴巴-W（09988.HK）-3QFY26前瞻：关注云出海表现，电商受宏观影响表现疲软》——2026-01-13《阿里巴巴-SW（09988.HK）-2QFY26财报点评：云收入加速增长，即时零售UE进入改善阶段》——2025-11-29《阿里巴巴-W（09988.HK）-2QFY26前瞻：云继续加速增长，闪购亏损达到单季度峰值》——2025-10-10《阿里巴巴-W（09988.HK）-定位全栈人工智能服务商，加大AI基础设施建设投入》——2025-09-27 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032