阿里巴巴-W（09988.HK）FY26Q3 业绩点评：电商短期承压，全栈 AI 驱动云业务持续加速

核心观点与业绩表现

阿里巴巴-W FY26Q3业绩显示，公司营收2848亿元，剔除高鑫零售与银泰已处置业务后同口径YOY+9%。经调整EBITA同比下降57%，主要受对AI创新业务及即时零售的战略性投入影响。即时零售单季度收入增长56%达208亿元，加速扩展高单价餐饮和非餐品类，管理层确立29财年盈利时间表，预计28财年产生正现金流，29财年实现盈利。淘天CMR增速短期放缓至1%，但核心高净值用户群持续扩大，88VIP会员数量超过5900万。云业务收入增长+36%，外部收入增速达35%，AI相关收入连续第十个季度维持三位数同比增长。

业务亮点与战略布局

即时零售方面，管理层给出明确经营指引：①规模28财年实现1万亿人民币GMV；②盈利28财年产生正现金流，29财年实现盈利。云业务持续加速，AI驱动MaaS商业闭环，平头哥PPU芯片量产，长期云业务的EBITA margin有望提升。全栈AI布局逻辑闭环，“算力+模型+应用”三位驱动，平头哥自研AI芯片已实现规模化量产，累计交付47万片，其中60%以上服务于外部商业客户。公司成立阿里巴巴Token Hub (ATH) 事业群，旨在“创造 Token、输送 Token、应用 Token”，千问模型驱动百炼平台日均Token消耗规模提升，且Qwen开源家族累计下载量突破10亿次。C端“通义千问”App接入全生态场景后月活跃用户突破3亿，B端通过“悟空”企业级Agent平台输出AI原生生产力。

财务预测与估值

考虑到即时零售收入高速增长或将部分抵消电商收入的放缓，华创证券调整公司FY26-28年营收预测分别为10,256/12,054/13,291亿元，同比增长3%/18%/10%。调整公司FY26-28年调整后归母净利润预测为732/1,132 /1,406亿元，同比-54%/+55%/+24%。采用SOTP估值法进行分析，给予电商FY27年调整后净利润10X PE、云业务FY27年收入7X PS、此外加总投资市值，给予FY27年目标市值32,542亿元人民币，目标价194.03港元。鉴于公司年内AI战略布局与商业化提速，在SOTP框架下，AI与云业务的价值重估驱动目标价上移，上调评级至“强推”。

风险提示

即时零售及电商竞争格局恶化、大模型或AI应用上线后不及预期、监管政策影响等。