石药集团2025年业绩逊预期,收入同比下降10.4%至260.0亿元,毛利下降15.9%至170.6亿元,股东净利润下降10.3%至38.8亿元。第四季度成药产品销售环比上升3.1%,呈逐步改观趋势。神经系统与肿瘤药收入预计2026年后逐渐回升,2025年受医保降价和集采影响明显,但明复乐、多恩益和恩舒幸销量稳健。公司有多款产品(安尼妥单抗、帕妥珠单抗、TG-103)上市申请获受理,预计1-2年内获批。与阿斯利康的授权合作将显著增加授权费收入,获得12亿美元预付款及潜在研发和销售里程碑付款。目标价调整至7.85港元,维持“中性”评级,2026-27E收入和净利润预测分别下调3.6%、5.7%和4.7%、5.5%。风险提示包括药品降价、新药临床试验及审批进度、新药推广效果。