核心观点与关键数据
2025年公司盈利表现持续向好，客流与会员规模稳步扩大。公司通过成功整合奈瑞儿实现显著效益提升，并完成对思妍丽的收购并表，三大品牌齐聚进一步巩固行业龙头地位。
- 盈利表现：2025年收入30.0亿元（同比增长16.7%），净利润3.4亿元（同比增长34.8%）；毛利率49.1%（同比+2.8个百分点），经调整净利润3.8亿元（同比增长41.0%），经调整净利率12.7%（同比+2.2个百分点）。现金牛属性凸显，现金及类现金资产、经营净现金流分别同比增长42%和25%。
- 客流与会员规模：美容和保健服务直营门店客流达172.4万人次（同比增长23.2%），活跃会员数14.6万名（同比增长11.8%）；秀可儿医美门店接待客流10.2万人次（同比增长13.1%），活跃会员数3.6万名（同比增长7.7%）；亚健康医疗直营门店客流量3.7万人次（同比增长35.7%），活跃会员人数10,417名（同比增长37.9%）。
- 奈瑞儿整合效果：收购后单店收入由575万元提升至810万元，经调净利率从6.5%提升至10.5%，验证公司出色的整合能力。
- 思妍丽并表：2025年10月以12.5亿元收购思妍丽100%股权，该品牌2024年收入8.5亿元，净利润8,100万元，业绩基础成熟稳健。思妍丽自2026年1月起正式并表。
投资建议与预测
根据年报，预计公司2026-2028年收入分别为38.6亿元/42.5亿元/47.8亿元，归母净利润分别为4.3亿元/4.8亿元/5.3亿元。参考固生堂估值水平，给予公司2026年12倍PE，对应目标价23.5港元，维持“买入”评级。
风险提示
政策风险、研发进展不及预期风险、销售不及预期、行业竞争加剧、集采风险等。
财务预测摘要（百万元）
| 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
|---------------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入 | 3,001 | 3,864 | 4,251 | 4,784 |
| 增长率（%） | 16.7% | 28.8% | 10.0% | 12.5% |
| 归母净利润 | 318 | 433 | 477 | 534 |
| 增长率（%） | 34.8% | 35.9% | 10.0% | 12.1% |
| 毛利率（%） | 49.1% | 49.4% | 49.8% | 49.8% |
| 每股盈利（元）| 1.38 | 1.89 | 2.08 | 2.33 |
| 市盈率（x） | 12.8 | 9.4 | 8.5 | 7.6 |
