啤酒业务量稳价跌，业绩略低于预期

核心观点与关键数据

• 事件：公司2025年业绩略低于预期，营业收入324.73亿元（同比增长1.04%），归母净利润45.88亿元（同比增长5.60%），Q4净利润为-6.86亿元（同比下滑6.41%）。
• 啤酒业务：需求弱复苏，啤酒业务量稳价跌。2025年啤酒收入318.30/116.16亿元（H1/H2），销量分别同比+1.46%/+0.28%，吨价分别同比-0.66%/-1.42%。主品牌和中高端产品销量表现好于整体。
• 成本与利润：成本红利延续，毛利率走高（41.84%，同比+1.62pp），受益于吨成本下降。净利率提升幅度低于毛销差（同比+2.13pp至28.04%），受财务费用、政府补助和所得税税率影响。

研究结论与建议

• 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为333/340/348亿元，同比增长2.50%/2.29%/2.12%；归母净利润为47.44/49.02/50.82亿元，同比增长3.40%/3.34%/3.66%，对应PE为18/17/17倍，股息率为3.62%/3.74%/3.88%。
• 投资建议：公司经营稳健，若餐饮需求改善有望带动销售好转，且股息率较高，维持“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济政策风险；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅波动等。