四季度收入业绩承压，分红率稳健提升

核心观点

• 事件：海尔智家发布2025年业绩公告，实现营业收入3023.47亿元（同比+5.71%），归母净利润195.53亿元（同比+4.39%）；其中4Q2025营业收入682.93亿元（同比-6.71%），归母净利润21.8亿元（同比-39.15%）。公司提升分红比例至55%，未来三年将提升至60%。
• 市场需求：国内市场受高基数和国补停止影响，需求疲软，增速承压；海外市场表现强劲，美国高端业务增长7%，新兴市场（东南亚、南亚、中东非）收入同比增长超24%，欧洲市场实现双位数增长。
• 财务表现：2025年毛利率26.66%（同比-1.14pct），净利率6.67%（同比-0.18pct）；4Q2025毛利率24.79%（同比+4.44pct），净利率3.4%（同比-1.59pct）。毛利率下降主要受国内成本上升和海外关税影响；费用端管理费用率上升，主要因欧洲市场组织提效和新兴市场组织建设投入增加。
• 现金流：2025年经营活动现金流净额260.02亿元（同比-2%），4Q25为85.12亿元（同比-33%）。合同负债同比减少21%，环比增加105%；其他流动负债同比减少16%，环比增加26%。

投资建议

• 预计2026-2028年归母净利润分别为205/217/230亿元，对应PE 10.6x/10x/9.4x，维持“买入”评级。
• 公司将通过补全核心模块制造能力、海外并购及产能扩张提升全球竞争力。

风险提示

• 汇率波动风险
• 宏观经济放缓导致需求下降风险
• 行业竞争加剧导致价格战风险
• 原材料价格波动风险