低温鲜酸强势增长，增利持续兑现

新乳业(002946) 饮料乳品/公司点评/2026.03.24 证券研究报告 投资评级:买入(维持) 核心观点 ❖事件：公司3月22日发布年报，2025年实现营收112.3亿元，同比+5.3%，归母净利润7.3亿元，同比+36%；4Q2025实现营收28亿元，同比+11.3%，归母净利润1.1亿元，同比+69.3%。 基本数据2026-03-23收盘价(元)17.85流通股本(亿股)8.51每股净资产(元)4.41总股本(亿股)8.61 低温鲜酸强势增长，产品渠道结构持续升级。公司2025年液体乳业务实现收入105亿元，同比+6.7%。其中低温鲜酸均取得双位数增长，具体来看高端鲜奶、今日鲜奶铺双位数增长，特色酸奶增长30%+，新品收入占比连续5年达10%以上。分区域看，2025年西南/华东/华北/西北/其他区域收入同比分别持平/+15%/-1%/持平/+7%，华东持续作为低温鲜酸高地市场持续引领增长，其他市场整体稳健。分渠道看，2025年直销渠道收入占比68%，同比+5pct，核心渠道DTC或增长较多，渠道结构升级有序推进。 增利持续兑现，生物减值不再扰动。2025年归母净利率6.5%，同比+1.5pct，净利率提升幅度较大，其中Q4单季提升1.3pct。1）毛利率持续提升，2025年毛利率29.2%，同比+0.8pct，4Q2025同比+2.3pct，主要得益于产品渠道结构升级；2）减值同比收缩，2025年资产减值损失0.63亿元（同比下降36%），其中生物资产减值为零（2024年为0.95亿元），奶价向 好 预 期 下 减 值 扰 动 消 退 ；3） 费 用 方 面 ， 销 售/管 理/财 务 费 用 率 同 比+0.6pct/-0.4pct/-0.3pct，整体稳中有降，利好利润释放。 分析师吴文德SAC证书编号：S0160523090004wuwd01@ctsec.com ❖投资建议：当前公司增利趋势稳健向好，我们预计2026年有望提前完成净利率翻倍目标，低温占比提升趋势下收入增速有望提速，成长性逐步显现。预计2025年度公司分红总额3.9亿元（含中期分红），分红率提高至约53%，对应股息率约3%，攻守兼备。预计2026~2028年营收120/131/143亿元，同比增长7.2%/8.6%/9.6%，归母净利润9/10.8/12.8亿元，同比增长22.9%/20.5%/17.8%，对应PE为17/14/12倍。维持“买入”评级。 分析师任金星SAC证书编号：S0160524010001renjx@ctsec.com 相关报告 1.《聚焦低温鲜酸，“鲜立方”引领增利与成长》2026-03-17 ❖风险提示：食品安全风险，低温液奶需求增长不及预期风险，市场竞争程度超预期风险。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。