低温品类稳健增长，盈利提升持续兑现

新乳业（002946.SZ） 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 10,006 10,987 11,887 12,966 14,201 增长率yoy（%） 11.6 9.8 8.2 9.1 9.5 归母净利润（百万元） 361 431 555 679 815 低温品类稳健增长，盈利提升持续兑现 证券研究报告|公司动态点评 2024年09月03日 买入（维持评级） 股票信息 行业食品饮料 增长率yoy（%） 15.7 19.3 28.9 22.2 20.1 2024年9月2日收盘价（元） 9.01 ROE（%） 13.6 16.6 18.8 19.3 19.0 总市值（百万元） 7,754.66 EPS最新摊薄（元） 0.42 0.50 0.65 0.79 0.95 流通市值（百万元） 7,672.71 P/E（倍） 21.5 18.0 14.0 11.4 9.5 总股本（百万股） 860.67 P/B（倍） 3.2 3.2 2.7 2.3 1.9 流通股本（百万股） 851.58 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：公司发布2024年半年度报告，24H1实现营收53.6亿元，同比+1.3%； 实现归母净利润3.0亿元，同比+25.3%；实现扣非归母净利润3.1亿元，同比+36.4%。据测算，24Q2公司实现营收27.5亿元，同比-0.9%；实现归母净利润2.1亿元，同比+17.7%；实现扣非归母净利润2.1亿元，同比+37.7%。 坚持鲜立方战略，低温产品保持稳健增长。 分产品看，24H1公司液体乳、奶粉、其他产品分别实现营收48.4亿元、0.35亿元、4.9亿元，同比分别变动+0.5%、-15.2%、+10.6%。具体看液体乳， 近3月日均成交额（百万元）31.58 股价走势 新乳业沪深300 0% -7% -14% -20% -27% -34% -41% -47% 2023-092024-012024-052024-09 24H1低温产品品类保持增长，低温鲜奶呈现中高个位数增长，低温酸奶实现 中个位数增长；常温产品收入整体同比有个位数下降，但高中端白奶市场占比持续提升。 分渠道看，24H1公司在西南、华东、华北、西北、其他区域分别实现营收 18.7亿元、15.0亿元、5.4亿元、6.8亿元、7.7亿元，同比分别变动-6.9%、 +4.7%、+20.2%、-12.7%、23.4%，华东、华南区域增长较快，西北、西南地区由于常温奶业务较多，受整体需求影响，同比增速有所下滑。 毛利率改善，费用效率提升，盈利能力持续兑现。24Q2公司毛利率29.1%，同比提升0.3pct；销售费用率、管理费用率、财务费用率分别降低0.6pct、 0.4pct、0.5pct，销售费用率受产品结构及费投节奏影响，管理精益化效果显现，银行借款加权本金及利率下降导致财务费用率改善明显；此外，投资净收益同比减少1332万元，公允价值变动净收益同比减少1339万元；综合影响下24Q2公司净利率为7.7%，同比提升1.1pct。 投资建议：公司坚定鲜立方战略，围绕核心品类、DTC和新兴渠道差异化竞争，注重内生增长与管理效率的提升，以强大的创新能力保持产品及品牌活力，预期盈利能力提升空间充足。预计2024-2026年公司EPS分别为0.65、 0.79、0.95元，当前股价对应PE分别为14、11、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原奶价格波动、下游需求不及预期、盈利提升不及预期、食品安全问题。 作者 分析师刘鹏 执业证书编号：S1070520030002邮箱：liupeng@cgws.com 分析师罗丽文 执业证书编号：S1070523080001邮箱：luoliwen@cgws.com 相关研究 1、《品类&渠道双驱动，盈利提升兑现，“鲜立方”高质增长》2024-05-13 2、《收入稳健增长，盈利如期改善》2023-09-08 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2145 2002 2358 2603 2954 营业收入 10006 10987 11887 12966 14201 现金 494 440 476 519 568 营业成本 7601 8035 8665 9424 10280 应收票据及应收账款 580 610 711 815 961 营业税金及附加 46 52 57 62 67 其他应收款 49 101 136 152 203 销售费用 1357 1678 1890 2010 2187 预付账款 186 82 155 169 186 管理费用 470 470 505 545 589 存货 800 712 822 891 978 研发费用 48 47 50 52 54 其他流动资产 35 58 58 58 58 财务费用 148 162 138 139 121 非流动资产 7345 6936 7146 7369 7515 资产和信用减值损失 -36 -26 -14 -15 -17 长期股权投资 489 538 568 598 624 其他收益 52 64 61 59 59 固定资产 3749 3864 3896 3968 4040 公允价值变动收益 29 23 14 17 17 无形资产 776 681 739 810 823 投资净收益 52 6 37 38 33 其他非流动资产 2331 1852 1943 1993 2028 资产处置收益 -31 -103 -41 -47 -55 资产总计 9490 8938 9505 9972 10469 营业利润 403 508 639 787 940 流动负债 4261 4018 4375 4424 4531 营业外收入 7 9 11 10 9 短期借款 828 916 1334 1176 1017 营业外支出 4 8 5 5 6 应付票据及应付账款 958 925 1105 1103 1306 利润总额 406 509 645 792 943 其他流动负债 2476 2177 1935 2145 2208 所得税 44 71 65 88 109 非流动负债 2563 2280 2041 1893 1551 净利润 362 438 579 704 835 长期借款 2265 2066 1826 1679 1336 少数股东损益 1 7 24 25 20 其他非流动负债 298 215 215 215 215 归属母公司净利润 361 431 555 679 815 负债合计 6825 6299 6416 6317 6082 EBITDA 994 1120 1176 1369 1550 少数股东权益 147 82 106 132 152 EPS（元/股） 0.42 0.50 0.65 0.79 0.95 股本 867 866 866 866 866 资本公积 629 566 566 566 566 主要财务比率 留存收益 1431 1790 2234 2771 3402 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 2518 2557 2983 3523 4236 成长能力 负债和股东权益 9490 8938 9505 9972 10469 营业收入（%） 11.6 9.8 8.2 9.1 9.5 营业利润（%） 9.6 26.0 25.7 23.3 19.4 归属母公司净利润（%） 15.7 19.3 28.9 22.2 20.1 获利能力毛利率（%） 24.0 26.9 27.1 27.3 27.6 现金流量表（百万元） 净利率（%） 3.6 4.0 4.9 5.4 5.9 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 13.6 16.6 18.8 19.3 19.0 经营活动现金流 1034 1557 973 1215 1377 ROIC（%） 6.9 8.8 10.3 11.6 12.7 净利润 362 438 579 704 835 偿债能力 折旧摊销 453 472 406 451 500 资产负债率（%） 71.9 70.5 67.5 63.4 58.1 财务费用 148 162 138 139 121 净负债比率（%） 150.7 127.6 105.8 82.0 56.9 投资损失 -52 -6 -37 -38 -33 流动比率 0.5 0.5 0.5 0.6 0.7 营运资金变动 79 360 -156 -86 -100 速动比率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 其他经营现金流 43 132 42 45 55 营运能力 投资活动现金流 -653 -587 -607 -667 -651 总资产周转率 1.1 1.2 1.3 1.3 1.4 资本支出 732 776 535 615 599 应收账款周转率 16.8 18.6 18.2 17.1 16.0 长期投资 -10 -32 -30 -30 -27 应付账款周转率 8.3 8.5 8.5 8.5 8.5 其他投资现金流 89 221 -42 -23 -25 每股指标（元） 筹资活动现金流 -469 -946 -664 -347 -517 每股收益（最新摊薄） 0.42 0.50 0.65 0.79 0.95 短期借款 -927 88 418 -158 -159 每股经营现金流（最新摊薄） 1.20 1.81 1.13 1.41 1.60 长期借款 161 -200 -240 -147 -342 每股净资产（最新摊薄） 2.81 2.86 3.35 3.98 4.81 普通股增加 -1 -1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -37 -63 0 0 0 P/E 21.5 18.0 14.0 11.4 9.5 其他筹资现金流 335 -771 -843 -42 -15 P/B 3.2 3.2 2.7 2.3 1.9 现金净增加额 -86 15 -298 201 209 EV/EBITDA 12.0 10.0 9.5 7.9 6.7 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说 为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极