AI+IP赋能全产业链，短剧、漫剧等新业务加速变现

AI+IP赋能全产业链，短剧、漫剧等新业务加速变现 glmszqdatemark2026年03月22日 推荐首次评级当前价格：27.46港元 事件：阅文集团发布2025年业绩。2025年公司收入73.7亿元，yoy-9.3%；实现毛利润34.0亿元，yoy-13.4%，毛利率46.1%，yoy-2.2pct。2025年公司实现归母净亏损7.8亿元，亏损同比扩大270.9%，主要由于确认新丽传媒相关商誉减值18亿元所致，本次减值后，新丽传媒商誉已全额减值完毕；全年经调整净利润8.6亿元，yoy-24.8%。 在线阅读业务表现平稳，精品内容生态保持增势。2025年公司在线业务收入40.5亿元，yoy+0.4%，其中自有平台产品收入35.6亿元，yoy+0.9%，公司专注提升核心产品的运营，持续创造优质内容，平台全年吸引40万新作家入驻，创作超80万本小说，起点读书APP首次诞生两部突破30万均订的现象级作品。运营数据方面，2025年公司自有平台产品MAU为1.041亿，同比持平；自有平台产品及腾讯产品自营渠道的平均月付费用户900万，yoy-1.1%，主要系部分低付费用户在参加推广活动后被归类为免费用户所致，付费阅读月度ARPPU为32.9元，yoy+2.8%。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 2026年待播剧储备丰富，短剧、漫剧等新业务商业化加速。2025年公司IP运营及其他收入33.2亿，yoy-18.9%。受新丽传媒排播延期影响，公司IP运营收入同比减少20.0%至31.9亿元。2026年待播作品储备丰富，包括《尚公主》《千里江山图》《刑警时刻》《爱情没有神话》等剧集。新业务方面，1）短剧：全年上线短剧超120部，精品化战略成效显著。2）AI漫剧：2025H2收入超1亿元，公司开放IP资源库并设立亿元专项创作基金。3）IP衍生品：2025年IP衍生品业务GMV超11亿元，较2024年的5亿元增长超200%，公司坚持“IP+消费”战略，与200多家头部消费品牌达成授权合作；游戏IP授权方面，《斗破苍穹》《斗罗大陆》《异人之下》等作品有望上线。 分析师杨雨辰执业证书：S0590525110015邮箱：yangyuchen@glms.com.cn 研究助理周芷西执业证书：S0590125110068邮箱：zhouzhixi@glms.com.cn AI赋能内容创作、开发与全球化布局等IP全生命周期。1）网络文学：AI“妙笔通鉴”智能引擎工具可实现对网文的深度理解与实时分析，为作家提供辅助创作支持。2）IP改编：“版权助手”能够深度挖掘阅文百万部作品库，精准链接下游需求，优质IP筛选与开发进程有望加速。3）AI漫剧：“漫剧助手”等AIGC工具有望提升改编效率，进一步释放产能，盘活中腰部IP池。4）AI翻译功能加速优质内容全球化：截至2025年WebNovel平台累计AI翻译作品总数超17,000部，收入同比增长39%。 投资建议：公司通过IP全产业链布局，有望凭借“IP+AI”战略持续放大优质内容商业价值。随着新丽传媒商誉减值风险出清，在线业务保持稳健，预计公司有望通过短剧、漫剧、IP衍生品等新业务逐步扩展增量市场并提升盈利能力。我们预测2026-2028营业收入分别为80/84/89亿元，分别同比+8.1%/+5.9%/+6.0%；经调整归母净利润为11/14/16亿元，分别同比+30.7%/+27.9%/+10.5%。根据2026年3月20日收盘价，对应经调整PE为22X/17X/16X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：AI商业化不及预期；新IP推出不及预期；行业竞争加剧风险 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室