中信家电解码TCL电子成长范式产业链深度协同全球化拾级而上

核心观点：黑电行业处于产业变革关键时点，中资品牌份额持续提升。TCL电子凭借集团全产业链协同、内部管理优化、海外渠道深耕及MiniLED先发优势，经营持续改善，并拟与索尼成立合资公司开启高端整合蜕变。公司经营改善周期明确，内生外延共进，投资价值凸显。

产业链深度协同构筑壁垒：依托TCL集团全产业链优势，TCL电子50%的面板由华星光电直供，在成本、大尺寸供应及产能响应上具备显著优势；光伏业务背靠TCL中环组件资源，下沉渠道助其跻身行业第一梯队；TCL通讯技术赋能雷鸟AI/AR眼镜及TCL AI Me智能机器人等创新业务研发。

内部变革与运营优化提升质效：自2021年高管换届以来，公司收缩亏损的中小屏业务，盈利能力显著改善；组织架构向扁平化转型，设立六大BG独立核算，配合股权激励激发团队活力；未来数字化水平提升与供应链优化将带来费用率进一步下探空间。

自有品牌出海加速收获：北美市场打通六大主流渠道，全力突破高端渠道并升级产品结构（25Q1-3北美均价同比+15%）；欧洲市场实现研产销本土化，市占率快速上升；新兴市场通过本地建厂与合资模式稳步提升份额。

MiniLED全球领跑锁定高端话语权：TCL作为最早量产MiniLED企业，25Q1-3以29%的份额稳居全球第一；拟与索尼成立合资公司承接家庭娱乐业务，通过供应链降本与技术输出结合索尼品牌力与渠道，突破欧美高端市场壁垒，完成从“竞争者”向“整合者”的蜕变。

投资策略：预计2025/26/27年经调整归母净利润分别为24.5/28.1/32.1亿港元。参考可比公司海信视像，给予公司2026年13xPE，对应目标价14.00港元，维持“买入”评级。

风险提示：黑电需求持续疲软；面板价格大幅波动；行业竞争加剧；贸易保护政策风险；海外渠道拓展不及预期等。