核心观点
本周公布的1-2月外贸数据表现抢眼，以美元计价，出口同比增长21.8%，进口增长19.8%，双双实现罕见的20%左右高速增长。然而，这一超预期高景气可能包含了短期因素，如海外商家出于对后续商品价格上涨或全球供应链波动的担忧而提前囤货，这意味着当前外贸的高增长未必具备可持续性，未来外需能否延续强势存在较大隐忧。
与外贸高增相印证的是企业端的信贷表现。1-2月新增人民币贷款约5.61万亿元，同比少增5300亿元，总量偏弱，但结构上企业端与居民端呈现显著分化。1-2月企业端新增信贷合计约5.94万亿元，同比多增1200亿元，规模高于2024-2025年同期，且2月企业贷款同比转为多增、中长期贷款占比维持高位，显示企业融资需求与外贸高景气形成相互支撑。
然而，信贷的主要拖累来自居民端。1-2月居民新增信贷合计约-1942亿元，为历史同期首次转负，同比多减2489亿元，显示居民部门仍处于主动去杠杆状态，需求仍然偏弱。居民需求是更贴近内生动能的宏观指标，当前居民融资持续偏弱，表明国内内生需求企稳基础尚不牢固，一旦后续外需出现较强向下波动，经济将面临较大挑战。
在基建和房地产均从“增量时代”走向“存量时代”的大背景下，应对这一内生需求偏弱的挑战，关键或在于增加政府对居民的转移支付力度，推动政策重心从“投资于物”更多地转向“投资于人”。其中，农业转移人口市民化问题尤为值得关注。目前我国常住人口城镇化率已达67.9%，但户籍人口城镇化率仍低于50%，两者差距对应约2-3亿无法享受完整城市公共服务保障的进城务工人员。未来，增加政府对居民的转移支付力度、推进公共服务均等化，正是提振内需、实现“供需平衡”的关键突破口。
周度观察结论
生产
生产端景气度延续向好态势。房地产、基建及机电产品生产活动偏强，螺纹钢、中厚板、冷轧板产量同比均高于历史均值，库存合理去化。纺织服装领域景气亦有好转，PTA产量与历史均值接近但库存偏低，显示需求回升、周转加快。
消费
节后返城基本完成，但相关消费高频指标并未回到节前水平，显示消费动能恢复偏弱。市内出行数据显示上周返工已基本完成，但物流数据较节前高点仍有差距，电影票房较去年农历同期大幅萎缩，“人流”与“消费”进一步失配。
进出口
海湾局势扰动下，外贸韧性仍在。中国港口货物吞吐量维持高位，出口集装箱运价指数持续回升。尽管中东地缘冲突对部分航线运输节奏产生一定影响，但全球制造业景气度边际回升，新兴市场需求对外贸需求形成一定支撑。航线运力投放继续增加，区域运输结构调整或对长期航运格局带来新变化。
财政
广义赤字发行下周边际放量。特殊再融资专项债发行进度落后于去年。1-2月财政支出或保持一定强度。3-13国常会明确，将制定全国统一的财政补贴负面清单，短期对部分行业与内需有小幅压力，长期利好公平竞争与高质量发展。
货币
债市加杠杆意愿仍处于历史高位。DR007与逆回购利率差值整体回落，处于历史同期较低水平；1年同月存单与逆回购利率差值小幅回落，处于历史同期较低水平；OMO存量金额小幅回升，低于历史同期均值；银行间待购回债券余额继续回落，但仍处于历史高位。
房地产
假期之后，房地产周度成交季节性反弹。30大城市商品房成交环比上行，仍位于2019年至今同期低位。18城二手房成交同样季节性反弹，在2019年后同期水平中处于高位。土地成交边际上行。二手房挂牌价指数继续回落，量指数继续回升，但仍在历史低位。今年房市仍在探底阶段。
