2025业绩韧性增长，出行履约壁垒难撼，关注监管进展

核心观点

公司2025年Q4业绩表现良好，收入增速环比提速，利润率因结构性占比提升同比回落。海外Trip.com平台旺季维持高增速，显示出份额获取效果突出。2025年公司收入624亿元，同比增长17.1%，Non-GAAP归母净利润318.4亿元，其中出售Makemytrip股权的非经常性投资利得199亿元。

关键数据

• 2025Q4收入154亿元，同比增长20.8%，环比增长15.5%；Non-GAAP归母净利润34.8亿元，同比增长14.7%。
• 2025Q4住宿预订收入62.9亿元，同比增长21.4%；交通票务收入53.7亿元，同比增长12.3%；旅游度假收入10.6亿元，同比增长21.4%；商旅管理收入8.1亿元，同比增长15.1%；其他收入19.1亿元，同比增长54.3%。
• 国内收入同比增长高个位数，酒店间夜增速10-15%，行业增速为7%；出境收入双位数增长，机票增速受区域事件扰动放缓，酒店维持积极态势。
• Trip.com平台机酒预定量增长约60%，旺季结构性占比增加至约18%，销售费用率提升至28.1%。

关注事项

• 反垄断调查监管进展，涉及平台调价助手、流量分配机制等运营自主性。
• AI技术变革对垂类OTA商业模式潜在颠覆，但旅游消费强履约属性构筑壁垒。

研究结论

公司主业经营稳健，国际份额扩张及入境游、银发经济等结构性增量清晰，有望支撑业绩稳步增长。需跟踪监管调查落地节奏，同时关注50亿美元回购额度进展。暂下调2026-2027年预测并新增2028年，预计Non-GAAP净利润分别为200/230/265亿元，对应动态PE为13/11/10x。维持“优于大市”评级。

风险提示

消费复苏不及预期，行业价格压力增加，国际市场竞争加剧等。