RocketLabRKLB订单可见性佳短期中子号延期不改长期垂直整合价

财务/订单：营收天花板打开，现金流充裕

• 营收端：2025年总营收6.02亿美元（同比增长38%），Q4单季达创纪录1.80亿美元；2026年Q1指引1.85亿-2.00亿美元，太空系统业务交付放量+发射业务频次提升双轮驱动。
• 订单转化：在手订单激增至18.5亿美元（同比增长73%），未来12个月约6.84亿美元将转化为实际营收，2026年业绩能见度较高。
• 流动性：Q4末现金及等价物达11亿美元；通过2.806亿美元增发和SDA等项目现金流，一定程度消除中子号研发资金风险。
• 盈利能力：Q4 Non-GAAP毛利率达44.3%；但预计SDA大单进入交付期后，大型主承包项目初始毛利率较低，未来综合毛利率可能结构性回落。

太空系统业务：SDA大单筑底，并购重塑供应链

• 从零部件到主承包商：拿下SDA价值8.16亿美元（长期潜在约10亿美元）合同，跻身美国国防部核心供应商序列。
• 收购驱动的垂直整合：密集收购Geost、OSI、Precision Components及Mynaric，逻辑为消灭供应链利润堆叠；收归自研光学元器件、精密加工和激光通信终端，锁定高毛利，保障巨型星座交付。

发射业务：中子号首飞推迟至2026年Q4

• 电子号：现金牛属性凸显，2025年完成21次发射，2026年指引增速约20%；高超声速HASTE任务占比提升，显著拔高单次发射ASP。
• 中子号：首飞推迟至2026年Q4，技术复盘判定故障为第三方手工铺层缺陷，公司转向内部自动纤维铺放工艺；短期牺牲时间表，长期削减制造成本与质量风险；明确的回收路径：首飞溅落验证+次飞驳船回收降低技术盲盒效应。

长期盈利模型向上

• 两大催化剂：1. 高毛利太空系统零部件（如硅基太阳能电池阵列）规模化外销；2. 中子号若实现常态化发射及回收，规模效应将复刻电子号盈利轨迹。