如何理解近期转债条款执行倾向的边际变动

如何理解近期转债条款执行倾向的边际变动 glmszqdatemark2026年02月22日 如何理解近期转债条款执行倾向的边际变动 正文基于我们对转债强赎下修条款的统计，我们关注到25年11月-26年1月转债发行人对强赎下修条款的应用倾向出现一定的边际变化；我们统计月频的强赎概率（强赎概率=时间区间内提议强赎的转债数量/时间区间内触发强赎的转债数量）和下修概率（下修概率=时间区间内提议下修的转债数量/时间区间内触发下修的转债数量）两个指标。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn分析师林浩睿 25年11月到26年1月，强赎概率逐月下降；25年11月强赎概率为60%（12个转债强赎，8个转债不强赎），12月强赎概率为55%（11个转债强赎，9个转债不强赎）；26年1月为48%（13个转债强赎，14个转债不强赎）；25年11月到26年1月，下修概率逐月上升；25年11月下修概率为9%，25年12月下修概率为11%，26年1月下修概率为19%（5个转债触发后下修，21个不下修）。 执业证书：S0590525110039邮箱：linhaorui@glms.com.cn 研究助理黄涵静执业证书：S0590125110075邮箱：huanghanjing@glms.com.cn 我们认为影响当前发行人对强赎、下修条款的应用倾向变动的主要原因为上市公司对权益市场持续上升的预期较强：（1）若上市公司认为后市股价能长期稳定在强赎触发价以上，大部分上市公司在维护股票投资者利益的考虑下（由于部分基金产品股票仓位有限或个股持有意愿不强，强赎执行推动转债快速转换成股票可能增加对应个股的卖压），更愿意转债自然转股而不是使用强赎条款。（2）债性转债的上市公司若认为个股后续将呈现向上的弹性，或倾向于下修转股价，使得股价在上升过程中更容易达到强赎价以上。 相关研究 1．固收专题研究：无锡高等级信用债指数构建与配置价值研究-2026/02/182．流动性跟踪与地方债策略专题：供给高峰平稳落地，关注超长地方债品种利差压缩机会-2026/02/093．固收专题：地方债隐含增值税率变化有何规律？——兼评2025Q4基金持仓季报-2026/02/094．海外利率周报20260208：就业再现疲软下美债走强-2026/02/085．信用债周策略20260208：信用债还有下行空间吗？-2026/02/08 基于上述分析，股票市场趋势稳定的假设下，我们认为强赎概率有望继续回落，下修概率有望逐步上升。因此转债条款执行的优化使得转债具有更高创造超额收益的潜力，投资者对转债的定价或也将更乐观，利于转债估值维持当前相对高位。 周度转债策略 随着转债市场机构投资者占比的上升，股票市场预期对转债估值的影响逐步深化；我们认为当前投资者对股票市场的中长期走势仍较为乐观，因此机构投资者对权益资产的配置需求或仍较旺盛，资金面的稳定对转债估值形成支撑，转债估值中短期的下跌空间不大。 转债赛道及标的建议关注：（1）海外算力需求升温，国内大模型迭代或驱动AI产业化加速；半导体国产替代打开电子行业中长期增长空间，科技成长方向建议关注瑞可、颀中等转债；（2）高端制造领域有望维持高位，建议关注亚科、岱美、华辰、宇邦、泰瑞等转债；（3）“反内卷”或驱动部分行业供需格局优化，建议关注友发等转债。 风险提示：转债估值压缩风险，个股业绩波动风险。 目录 1策略分析.................................................................................................................................................................3 1.1如何理解近期转债条款执行倾向的边际变动................................................................................................................................31.2周度转债策略......................................................................................................................................................................................42市场跟踪.................................................................................................................................................................53风险提示..............................................................................................................................................................10插图目录..................................................................................................................................................................11 1策略分析 1.1如何理解近期转债条款执行倾向的边际变动 基于我们对转债强赎下修条款的统计，我们关注到25年11月-26年1月转债发行人对强赎下修条款的应用倾向出现一定的边际变化；我们统计月频的强赎概率（强赎概率=时间区间内提议强赎的转债数量/时间区间内触发强赎的转债数量）和下修概率（下修概率=时间区间内提议下修的转债数量/时间区间内触发下修的转债数量）两个指标。 25年11月到26年1月，强赎概率逐月下降；25年11月强赎概率为60%（12个转债强赎，8个转债不强赎），12月强赎概率为55%（11个转债强赎，9个转债不强赎）；26年1月为48%（13个转债强赎，14个转债不强赎）；25年11月到26年1月，下修概率逐月上升；25年11月下修概率为9%，25年12月下修概率为11%，26年1月下修概率为19%（5个转债触发后下修，21个不下修）。 我们认为影响当前发行人对强赎、下修条款的应用倾向变动的主要原因为上市公司对权益市场持续上升的预期较强：（1）若上市公司认为后市股价能长期稳定在强赎触发价以上，大部分上市公司在维护股票投资者利益的考虑下（由于部分基金产品股票仓位有限或个股持有意愿不强，强赎执行推动转债快速转换成股票可能增加对应个股的卖压），更愿意转债自然转股而不是使用强赎条款。（2）债性转债的上市公司若认为个股后续将呈现向上的弹性，或倾向于下修转股价，使得股价在上升过程中更容易达到强赎价以上。 基于上述分析，股票市场趋势稳定的假设下，我们认为强赎概率有望继续回落，下修概率有望逐步上升。因此转债条款执行的优化使得转债具有更高创造超额收益的潜力，投资者对转债的定价或也将更乐观，利于转债估值维持当前相对高位。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 1.2周度转债策略 26年2月9日-2月13日，大部分股票指数上涨，中证转债指数涨跌为1.08%，综合、计算机、电子行业涨跌排名靠前。大部分平价区间转债价格中位数均有上升，从价格中位数对应历史分位数的角度，转债估值仍位于历史相对高位。 2026年增量资金入市的进程或仍将持续，节后随着AI应用的迭代和机器人产业化预期的升温，我们认为大概率会继续演绎“春季躁动”行情，主要关注科技、高端制造方向的投资线索。经济复苏仍将持续，化工、有色板块有望迎来需求端的改善，供需结构较好的细分行业或后市表现较好。 随着转债市场机构投资者占比的上升，股票市场预期对转债估值的影响逐步深化；我们认为当前投资者对股票市场的中长期走势仍较为乐观，因此机构投资者对权益资产的配置需求或仍较旺盛，资金面的稳定对转债估值形成支撑，转债估值中短期的下跌空间不大。 转债赛道及标的建议关注：（1）海外算力需求升温，国内大模型迭代或驱动AI产业化加速；半导体国产替代打开电子行业中长期增长空间，科技成长方向建议关注瑞可、颀中等转债；（2）高端制造领域有望维持高位，建议关注亚科、岱美、华辰、宇邦、泰瑞等转债；（3）“反内卷”或驱动部分行业供需格局优化，建议关注友发等转债。 2市场跟踪 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（行业分类方式为申万一级） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（转换价值区间单位：元） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（转换价值区间单位：元） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（转换价值区间单位：元，本周变动（各平价区间转债价格中位数本周变动）单位：元） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 3风险提示 1）转债估值压缩风险。当前增量资金充裕驱动转债估值上升至历史相对高位。但股票市场预期的扭转或使得部分资金减配转债资产，进而对转债估值形成压力，影响转债的走势。 2）个股业绩波动风险。经济慢复苏背景下，上市公司可能受到下游需求波动的影响，25年业绩具有一定不确定性，若业绩出现超预期的下滑，可能对股价和转债价格形成扰动。 插图目录 图1：强赎概率走势（左轴单位：个）...............................................................................................................................................3图2：下修概率走势（左轴单位：个）...............................................................................................................................................4图3：宽基指数涨跌幅（单位：%）...................................................................................................................................................5图4：行业指数涨跌幅（单位：%）...................................................................................................................................................5图5：2022年12月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元）.......................................................................6图6：2019年1月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元）.....................................